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昆明製藥(600422) :費用控制良好給予推薦評級
事項:
2012年2月20日,昆明製藥披露2011年報:報告期內實現合併營業總收入24.34億元,比上年同期增長33.94%;實現歸屬於上市公司股東的淨利潤1.3億元,比上年同期增長52.05%;實現每股收益0.41元;實現經營性淨現金流1.4億元,比上年同期增長54.41%。每股現金分紅0.2元。
三七和天麻類產品是主要高增長來源
三七類和天麻類天然植物藥2011年營業利潤佔比接近70%,是公司主要的利潤構成部分。三七類和天麻類營業利潤同比增長分別爲84.5%和20.3%.從具體品種看,三七類主導產品血塞通軟膠囊、血塞通凍乾粉針400mg、血塞通凍乾粉針200mg分別增長110%、106%、65%,天麻類主導產品天麻素注射液同比增長43%。值得說明的是,三七類產品利潤增速遠高於收入增速(約54%),我們預計主要原因爲三七類產品增量主要通過底價代理方式銷售。
品種結構調整促進公司化學藥利潤高增長
除了三七類和天麻類等天熱植物藥產品,2011年公司化學藥利潤也實現55%的高增長,主要是因爲公司化學藥產能緊張,公司有效進行產品結構調整,放棄了利潤率較低的品種。因此呈現出收入下滑27.4%但利潤高速增長的局面。
費用控制良好
公司已經連續4年實現銷售費用率和管理費用率下降。其中,2011年銷售費用率爲16.21%,較2010年降低2.41個百分點;管理費用率爲5.48%,較2010年降低0.64個百分點。
維持“推薦”評級
根據昆明製藥2010年股東會通過的股權激勵方案,2010-12年公司股權激勵主營業務淨利潤增速的觸發條件分別50%、50%和30%;2011年10月公司公告擬增發不超過6800萬股,融資7億元擴充天然植物藥產能。無論是由於股權激勵,還是爲了平衡股本攤薄對參與增發投資者的信心,我們認爲公司都將精心佈局未來3年高增長規劃。不考慮增發股本(注:我們已在1月4日調研報告中詳細測算每股收益對應股本增發情況的敏感性),我們預計公司2012-13年每股收益分別爲0.55、0.76元,對應2012年2月17日收盤價13.89元,PE分別爲25.21、18.37倍,維持“推薦”評級。
(平安證券)
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