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中國股市的投資者在臨近2002年年末盤點時,會發現手中的股票比2002年開始不僅沒有昇值,而且還略有貶值。除了股市縮水,更讓投資者們擔懮的是:願意在中國股市中交易股票的人越來越少。經濟學者於是再次發起了減持國有股和法人股的討論,但官方機構尚未對這些討論作出正式回應。中國證監會主席近期堅持對股市不乾預政策。
中國股市的艱難時刻
11月25日,劉紀鵬在《國際金融報》發表署名文章《『縮股全流通』纔是中國股市的大利好》。這差不多是一次舊調重彈,但卻相當引人注目。
今年6月24日,中國政府出於短期穩定股市的考慮,停止了在股市減持國有股的政策。但從6月底至今的5個月時間,大盤從最高點1749點,跌破1400點,最低至1376點,跌幅超過350點,中國股票市值跌去了1萬億元,使機構投資者擔心股市已臨近崩潰的邊緣。從根本解決中國股市中國有股和法人股的呼聲再次響起。
在文章中,首都經貿大學公司研究中心主任劉紀鵬提出以國家股縮股補償給流通股股東的方式解決國有股減持和全流通的思路。
北京邦和財富研究所所長、經濟學家韓志國也支持縮股減持和全流通,他還提出了自己的國家股轉讓時的定價方案:非流通股實現全流通的價格應該是淨資產×(1+近3年平均每年淨資產收益率)。在此基礎上,以近30個交易日的流通股價除以轉換價,得出縮股率,將非流通股龐大股本按縮股率進行縮股,並分5年流通的方式,解決全流通。
縮股全流通方案的實質是,非流通股通過縮股對流通股進行補償來換取流通權。
除了中國證監會主席周小川在香港舉行的會計師大會上接受采訪時對證券市場熱點做過一些意料之中的闡述之外,證券管理部門對於近期再次出現的『股市大辯論』和『全流通』,都沒有任何回應。
定價:焦點中的焦點
『證監會的正式表述之中,已經把非流通股份改為非掛牌交易股份,這種改變顯然值得市場注意。』北京師范大學金融研究中心主任鍾偉博士向本報記者詳細剖析了減持和全流通焦點的最新變化。鍾偉博士主筆的關於國有股減持中規則高於利益的調研報告在決策層也頗有影響。
『所謂原則,必然是政府對國有股權的性質和轉讓方式的厘清,而所謂定價則是政府尊重市場這只「看不見的手」,一定是由多個不同的持有主體來分別實行,這樣也便於不同的上市公司股份能夠按照本身素質優劣和購買者偏好而有著不同的價格和交易方式。』鍾偉說。
鍾偉不贊成在這個時候對中國資本市場做外科手術式的變革。他指出,『全流通必然是決策層在諸多約束條件下的折中選擇,中小股民不能企望把全流通當作政府補償自己過去幾年血本的蛋糕;政府也不能將全流通當作奇貨可居的再圈錢工具,資本市場已經在搖搖欲墜之中了。』
上海博潤投資有限公司董事總經理胡志斌也認為,『讓所有流通股股東承擔證券市場10年來的改革成本是不公平的。公股流通過程中,必須優先考慮他們的承受能力,盡管不可能所有人都滿意,但必須有一個相對公平的補償方案。』胡志斌曾經在北美主持匯豐銀行的投資信托業務,有完整的牛市和熊市操作實際經驗,但在一年多前回到中國從事證券投資就遇到了熊市。
對於國有股減持時的定價,鍾偉舉深發展的例子來說明自己『原則高於定價』的思路,『深發展的國有股到底值什麼樣的轉讓價格,只能夠由市場來決定,也就是說,由其國有股持有者——深圳市政府和各路有興趣的買家一一談判,最後產生他們都覺得可以接受的價格。』
鍾偉提出,更有實際意義的是考慮引入投資銀行作為中介,『因為中小股民和機構比起來,議價能力比較差,所以引入投資銀行能夠提高價格談判的效率,更能符合市場利益。』
鍾偉的方案是讓投資銀行和各地無數的國有股持有主體進行價格談判,然後由他們把購入的所有權綜合在一起,再采取各種發售方式給其他有興趣的各類大中小投資者,至於最終國有股花落誰家,是給了外資還是流通股東,國有股定價幾何,是大大低於還是略高於淨資產,實際上只要談判各方最終認可就行了。
東方高聖公司研究發展總部總經理高磊認為,『國有股轉讓價格現行采用淨資產為標准當然不是市場化的現象,但是暫時只能采用這個辦法。』作為國內投資銀行業最大的專業並購隊伍之一,東方高聖非常關心資產定價問題。
以往國有法人股轉讓的價格談判是一對一,現在允許國有法人股向外資轉讓後,能夠變成一對多,市場化程度高了,反映的價格也更接近市場。高磊認為,『最理想的狀態肯定是多對多的談判,產生的價格纔是最合適的市場價格,這需要在股份全流通情況下纔能達到,而在目前資本市場的環境下,這種一對一和一對多的價格談判還會維持一段時間,這也是國際上發達資本市場發展過程中曾經經歷過的階段。沒有必要操之過急。』
外資的角色
雖然沒有對國有股與法人股減持透露任何信息,但中國的市場監管機構最近發布了數則與上市公司股份轉讓有關的規則。10月8日,中國證監會發布了《上市公司收購管理辦法》;11月初,中國證監會、財政部和國家經貿委聯合發布了《關於向外商轉讓上市公司國有股和法人股有關問題的通知》。
鍾偉認為,第二個通知的構思還是很巧妙的。允許外資大規模介入國有股法人股的轉讓,等於為國有股減持找到了一條迂回但是長期有利的道路。他說,『外資在場外介入轉讓,是增量資金,對於市場來說是源頭活水,比讓外資企業直接上市還是要穩妥。』
『而且,對於這一批轉讓給外資的非掛牌交易股份,證監會自然可以采取繼續不鼓勵其在二級市場流通交易乃至場外交易的措施,如果這種條例下外資機構還願意進來,那只能說這些外資機構無疑更能夠勝任中長期戰略投資者的角色。』鍾偉對於外資受讓國有股的前景持的是樂觀態度。
高磊同樣認為,在全流通環境沒有出現之前,市場制度的配套創新和不斷完善,同樣可以起到一定的提高資本市場效率的作用。除了開放對外商的轉讓外,《上市公司收購管理辦法》的出臺同樣很有實際價值。『要約收購概念的正式提出,類別股東的區分,這些都是根據中國股市的現實問題而制定的,而允許有價證券作為支付手段的豐富,也使得上市公司的收購兼並可能性大大增加。』高磊對內地逐步成型的收購兼並市場感到興奮。
股市年終無新事
但是,股市上往往很少有人關心太長遠的東西。目前市場更多的注意力還是集中在短期的行情起伏之上。接近年底,又是券商以及各類金融機構需要資金結算回籠的時候。歷年的12月難有行情,今年能有奇跡發生嗎?飛虎證券的分析員陳毅聰認為,在2003年三四月之前,中國資本市場的大政方針很難出臺,最多是新股發行速度稍微放緩一些。在基本面沒有變化、公司業績短期不可能改善的情況下,中國股市也就很難在短期內迅速轉強。『能夠在1300點上站穩就已經很不錯了。』他說。
鍾偉則提醒公眾,『即使中國股市有很多的問題,但是我們如果簡單以為資本市場的下跌是好的,把它推倒了自動地就能重來,我只能說,愚蠢地推倒一定會帶來愚蠢地重來,愚蠢地重來只能意味著更深重災難的愚蠢地再推倒。』
他又建議,『證券管理部門當然沒有必要陷入爭論之中。事實上,這個時候,政府能夠做的事情就是盡量不要刺激市場,也就是說不要在這個時候在二級市場上做太多的嘗試,尤其是擴容的嘗試。』
胡志斌也希望股市管理者能夠盡快由糾纏不清的辯論之中抽身而出,他認為,『投資者應該以長遠的眼光看待市場,最大的投資機會往往就在市場錯誤定位過分悲觀的時候出現。』胡志斌以機構投資者的角度看待目前的中國股市,『中國證券市場的成長性為世界所矚目。特別是與成熟市場相比,國內市場的規模還很小,所以發展空間不可限量。各參與主體應該以建設者的態度來看待市場,多看市場有效的一面。』
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