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國金證券:飛亞達A(000026)渠道品牌享受行業增長
投資邏輯
外延內生幫助亨吉利繼續享受我國奢侈品消費成長:公司75%的收入來自以亨吉利爲主的國際名錶銷售業務。我們的測算表明未來三年我國奢侈品消費複合增速可達20%,今年或受經濟環境影響,但看好後續發展。目前亨吉利僅有約170家門店,預計未來每年新開門店數量約10-20家,今年較謹慎,明後年有望加快。目前亨吉利門店中3年以上成熟店佔比僅約40%,而亨得利的經驗表明成熟店的平效是可比年輕店的3-4倍,因此未來成熟店的數量提高可推動其單店收入增長。
品牌形象良好的飛亞達表可保持30-40%的收入增速,淨利率亦有提升空間:公司技術實力較強,設計能力和渠道建設屬國內一流,已是定位最高的國產品牌,且連續兩年入駐瑞士巴塞爾國際鐘錶展1號館,與歐米茄、勞力士比鄰展出。與國外競爭對手相比,飛亞達的品牌積累較薄弱,但是在設計上加入中國元素形成差異化,有望形成一定競爭力。未來飛亞達表將注重拓展三四級市場,在去年底1100家零售終端的基礎上每年增加150-200個終端,並通過豐富款式、代言人宣傳、提價來提升單店收入,實現每年30-40%的收入增長。根據我們的測算,近年來飛亞達表的淨利率持續提高,但11%的淨利率相對65%的毛利率而言仍存在提高空間。
高端和時尚品牌的戰略意義較大,物業價值可支撐公司估值:高端品牌EmileChouriet和時尚品牌貢獻的收入比例尚小,但有助於公司豐富品牌體系,提高市場敏銳度和抗風險能力,並提高公司的品牌建設能力。公司經營的物業估價總計約19億元,對公司估值有一定支撐作用。
投資建議
盈利預測:預計2012-2014年公司營業收入爲32.2、42.2、53.5億元,同比增長25.7%、31.0%、27.0%;EPS爲0.51、0.69、0.90元,淨利潤增速25.9%、35.5%、29.7%。
考慮可比上市公司估值和物業價值對市值的支撐,給予公司25-30×12EPS,對應股價爲12.78-15.33元。WACC絕對估值法結果表明公司合理價格爲13.90元。綜合兩種估值方法,我們取合理價值區間爲13.90-15.33元,對應27.2-30×12EPS,存在20%上漲空間,給予買入評級。
風險提示
奢侈品消費增速低於預期;存貨控制低於預期;飛亞達表的渠道拓展和單店收入低於預期。
(國金證券)
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