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江山化工:聚氨酯需求轉旺DMF景氣持續
聚氨酯PU漿料需求轉旺:聚氨酯PU漿主要原料是DMF、己二酸、MDI,單耗分別爲0.69、0.14、0.09t/t.2010年國內PU漿料需求126.5萬噸,增長10%,由於紡織、皮鞋業的產能及出口恢復,2011-2012年PU漿料需求有望實現15-20%的連續增長,分別至少增加DMF需求13、15萬噸,可消化DMF產能新增的負面影響。
2011-2012年DMF景氣維持:供需面上,國內DMF產能120萬噸,2010年產量71萬噸。預計上半年雲維10萬噸、魯西10萬噸DMF難以實現開車,原料供應、成本及危險品運輸限制,是開工不足的主要原因,而國外企業由於環保因素可能進一步停產(日本9萬噸已停、韓國也將關停),總體而言,2011-2012年行業供略低於需求的局面可能維持。
DMF權益增加,DMAC盈利維持:公司目前有DMF產能18萬噸,一季度內蒙古遠興江山化工投產,增加權益5萬噸;DMAC產能4萬噸,全球僅8-9萬噸產能,且未來兩年無新增產能,而其下游氨綸在2011年增長6萬噸,幅度約20%,2012年預計再增長20%,DMAC將供給偏緊。
募投兩大項目(正丁烷順酐、順酐法BDO)具有良好的應用前景。其一,目前國內順酐產能100萬噸左右,其中苯法87萬噸,正丁烷法13萬噸,2010年正丁烷法比苯法順酐噸毛利低約1000噸左右,具有明顯成本優勢;其二,順酐法BDO具有比同行低約10%的順酐單耗,如進一步發展PBT等高性能樹脂,則增厚盈利。
投資建議
預計3-4月DMF提價一次,幅度約300元/噸。公司作爲國內第二大DMF企業,具有明顯的區域營銷優勢,在目前DMF景氣度上升情況下,國外廠商又開始關停產能,給予公司良好的發展良機。評級"買入"。
估值
從PB角度,如公司搬遷土地等值收益15億,增發融資9億,現有淨資產5.23億,則增發完成後2.22億股本,淨資產約29億,對應1.24倍PB;。給予公司未來6-12個月21.24元目標價位,相當於22x11PE(增發攤薄前)和34.89xPE(增發攤薄後).
風險
全球經濟下滑,PU漿料需求下降;內蒙DMF裝置開工不順;搬遷收益大幅減少。(.國.金.證.券)
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