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去年以來,雖然管理層不斷推出諸如降息、暫停國有股減持、市值配售、QFII等利好措施,但始終沒有扭轉股市下跌的局面,而且管理層還為此屢遭業內非議,認為中國的股市是一個『政策市』,言外之意,中國之外的成熟證券市場都是『市場市』。
那麼,究竟什麼是證券市場的形成機理和運行機理以及政府要不要乾預市場,確實該做一些理論與實證分析,以澄清片面認識,正確理解所謂『政策市』與『市場市』的關系,從整體上把握證券市場的發展。
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證券市場的形成機理
證券市場一般是指證券發行和交易的場所。從經濟學將證券市場定義為:通過自由競爭的方式,根據供需關系來決定有價證券價格的一種交易機制。
最基本的證券市場的結構,一般可以分為縱向結構與橫向結構。縱向結構是指由發行市場和交易市場構成,也就是由我們常說的一級市場與二級市場構成。橫向結構主要是指由股票市場、債券市場、基金市場構成。從市場本身構成的劃分來看,不存存所謂『政策市』與『市場市』之分。就其內在機理而言,市場的本質是相同的。
從證券市場形成機理來看,一個新型證券市場的形成除了市場本身有需求外,還必須靠政府力量加以推動,也就是說市場體系的建設需要在政府的主導下纔能形成,而且也只有政府纔能確保市場的公平與公正,其他的利益相關者均不能擔當此任。
有人認為一個健康成熟的市場,不需要政府推動,完全靠市場本身的力量就可以自然形成,其實是不了解市場形成的內在機理。眾所周知,任何市場都是由各種游戲規則及參與者組成的。所謂的市場游戲規則一般是由法律法規與規章制度組成的,而這些法律法規的制定必須由政府和立法部門纔能完成。
從我國證券市場的實踐來看,也基本上是按照上述機理形成的,即使成熟的市場經濟國家的證券市場形成也如此。需要指出的是,我國證券市場目前相對發達國家來說還是一個新興的市場,而且從成立之初就極具中國特色,政策法律體系遠不夠完善,尤其是加入世貿組織後,中國證券市場目前正處於轉型調整期,為了國家的利益,也必須在政府的主導下來完成轉型調整這一使命。
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一切由市場說了算?
可2001年以來,來自管理層的更多的聲音稱,證監部門不會調控股票指數的漲落,更不能將調控股票指數作為工作目標或工作方針。二是證監部門是證券市場的監管者,不是上市公司的主管部門,決不能以上市公司主管部門自居,直接介入上市公司的內部管理。三是證監部門要創造機構間公平的市場競爭環境,不宜過多介入業界機構的管理和風險處置。
人們普遍將此解讀為,證監會應只當裁判員,不能當運動員,一切由市場說了算。證監會只當裁判員,不當運動員是對的,但一切由市場說了算,完全市場化,就未必正確了。如果證監會只當裁判員,那麼今後修訂比賽規則的責任交給誰﹖
只要證監會仍主導市場規則的建立與修訂,中國的股市還不能完全是一個由市場說了算的『市場市』。任何有關市場規則的變動都會影響市場的波動,目前有關調節市場供需平衡的主動權,盡管證監會也做了一些改進,但股票發行節奏的安排也並非由市場說了算,最終還是掌握在證監會手中。中國證券市場是由法律及行政法規作為基石而存在的,至少現階段,證券市場的發展客觀上依然不能擺脫以政策為主的特征。
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證券市場的運行實證
我國證券市場運行10多年來,基本是由政府和市場兩種力量在相互博弈中推動發展。市場總體運行趨勢與宏觀經濟運行趨勢基本相吻合。
但2000年以來,股市『擠泡沫』論、『推倒重來』論、『股價與國際接軌』論在市場上盛行,為此市場被一種極度恐慌與絕望的氣氛所籠罩。假如抱著無為而治、袖手旁觀的態度,任憑股市熊途漫漫並引發整個行業虧損,中國的股市就屬於『市場市』了嗎﹖答案是顯而易見的。
我國經濟增長與股市的下跌反差如此之大,市場的力量已弱到不堪一擊,表明我國的股票市場本身已經失靈。在市場失靈的情況下,仍奉行市場化原則,寄希望於『無形之手』自我調節已十分困難,此時通過政府『有形之手』對市場的運行軌跡進行矯正也不過。新年伊始,盡管經濟環境沒有發生大的變化,但由於證監會的人事變動,引發了股市的強勁上漲,不正是反映了市場對管理層政策調整的較高預期嗎﹖
從美國證券市場看,2000年當美國股市屢創新高時,由於美聯儲主席格林斯潘擔心美國經濟過熱而產生的泡沫太大,不斷地提出警告,並揮舞手中的經濟魔杖,使美國股市快速冷卻到近乎冬眠狀態,『9·11事件』的發生,更使美國經濟雪上加霜。為此,美國政府為挽救下滑的經濟,緊鑼密鼓地采取了諸如減稅、再次降息,甚至包括動員西方盟國2000多億美元的資金托匯市和債市,動員本國大公司回購股票托股市等一系列刺激經濟回昇的利好措施。
金融大鱷喬治·索羅斯稱,有跡象顯示消費者開始變得更審慎……美國經濟正處於一個相當關鍵的時期,因為我們所稱的經濟深秋已經降臨。
如今格林斯潘的經濟魔杖似乎也不聽使喚了,連續十幾次降息,但始終不能提振市場信心,令美國股市回昇乏力。去年底,美聯儲再次大幅降息,並提出了一個高達6000多億元的減稅計劃,這些旨在通過反周期操作來調節市場的預期,而且降息幅度之大超出人們的想象。從格林斯潘由2000年因擔心經濟過熱而設法冷卻,到2001年以來又想極力昇溫的調控政策軌跡來看,那就是2000年采取的降溫措施顯然有些『矯枉過正』了。
通過對中美兩個證券市場的簡單分析,至少看到了被一些人視為中國『標杆』的美國證券市場的運行也不完全是一個『市場市』。像美國這樣市場化程度很高的國家,為了刺激經濟回昇,提昇投資者的信心,政府也出面乾預經濟,采取了包括甚至政府買單等一系列刺激經濟回昇的市場調控措施。
對於美國政府乾預經濟的舉動,連格林斯潘也贊成適當地回歸凱恩斯主義,從美國政策調控軌跡來看,實施經濟降溫容易,而且效果也立竿見影,但想要刺激經濟回昇,提昇投資者的信心,並取得調控預期效果不僅異常艱難,而且要付出高昂的成本,也許這正是美國政策調控經濟及股市對我國的有益啟示。
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