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隨著2002年可轉債發行與上市效應的顯現,上市公司已經將可轉債融資方式與增發、配股相提並論。擬發行可轉債的上市公司已達數十家,可以預計,2003年可轉債的發行與上市將遠超2002年,成為上市公司融資的重要手段之一。
2002年可轉債的發行並不順利,部分轉債形成了主承銷商包銷的局面,但這並不影響上市公司發行可轉債的決心,眾多上市公司通過修改,甚至多次修改可轉債發行條款以達到成功發行可轉債的目的。
從目前眾多上市公司擬發可轉債的條款來看,修改的重點主要集中在以下幾個方面:
1、提高債券票面利率,向同期銀行存款利率靠攏
利率的高低是衡量可轉債投資價值最直觀的因素,也是眾多上市公司為促銷可轉債而進行條款修改的重點。
以銅都銅業為例,其擬發行的可轉債利率為1.2%,這個利率不僅相對於未發行可轉債的上市公司而言不算高,即使是相對目前已經上市的可轉債而言也不算高,對市場吸引力自然有限。但是銅都銅業為了吸引市場資金的參與,提出了利息補償條款,條款規定:在公司可轉債到期日之後的5個交易日內,公司除支付上述的第五年利息外,還將補償支付到期未轉股的可轉債持有人相應利息。補償利息計算公式為:補償利息=可轉債持有人持有的到期轉債票面總金額×2.78%×5-可轉債持有人持有的到期轉債五年內已支付利息之和。利息補償條款的提出主要在於保障可轉債持有人在沒有機會獲得股市差價收益的情況下,至少能夠獲得同期銀行存款利率水平的收益,從操作上講,這一條款對於眾多定期存款的儲戶來說具有較大的吸引力,這樣既能保障銀行存款利率,又有機會獲得證券差價收入,確實是一個不錯的選擇。
需要提醒投資者注意的是,可轉債還存在強制轉股的規定,其中既包括股價上漲超過轉股價一定幅度而進行的強制轉股,也包括當可轉債未轉股數量未達到最低限時強制轉股的要求,所以,並不能完完全全地將可轉債認同為債券、僅憑其利率的高低決定是否值得投資,而要視自己的承受能力和對市場未來的預期來決定是否參與。
2、轉股價格上浮幅度減少,市場逐步趨於理智
轉股期內轉股價格與市價的差價是決定可轉債股權價值高低的重要標准,2002年發行的可轉債轉股價格相對於市價都相對偏高,有的轉股價溢價甚至超過30%,導致投資者對未來轉股期內選擇轉股時是否有獲利空間存在極大的懷疑,這也是可轉債發行越來越困難的原因之一。
隨著可轉債發行的失敗,擬發行可轉債的上市公司迅速調整了轉股價與市價的關系,將原先溢價達到10%甚至30%的條款修改為僅僅溢價0.1%至0.2%,並承諾了轉股價格向下調整的條款,試圖以此改進可轉債發行的難度。
對於申購可轉債的投資者而言,轉股價格的降低能夠有效地降低轉股時的風險,有機會獲得較高的股權差價收益,是投資者所願意見到的。但是,可轉債的債轉股並不是從可轉債發行伊始就決定的,其本身就有一段封閉期,在封閉期內,發行可轉債的上市公司的股價會發生截然不同的變化,有時甚至會出現大幅下跌,所以轉股價格確定方式的改變並不能作為投資者是否購買可轉債的主要評價標准,而要充分估計該公司股票在未來一段時間後的股價水平,將之與轉股價相比較,纔能夠確定轉股價的合理性。
對於可轉債發行人而言,發行可轉債的目的是為了融資,而如何將轉債再轉換為股票更是目前『一股獨大』情況下發行人考慮的,因此,對於發行人而言,制定轉債條款時首先會考慮可轉債能否順利發行,其次會考慮可轉債能否順利地轉換為股票,畢竟還本付息是大多數發行人所不願做的選擇(或許根本沒考慮這種可能),因此轉股價格的高低只不過是確定未來轉換股票的多與少而已。就目前整體弱勢市場而言,能夠在未來的幾年內以目前的市價偏上的位置進行『增發』,並且在此之前就已經獲得了資金,發行人不必過於計較轉股價的高低。
轉股價的高低影響最大的就是上市公司流通股的股東了,他們除了關心股價的變化外,當然還要關心上市公司的運營情況,收益情況及股本情況。發行可轉債雖然在短期內對公司的股本、收益、運營情況沒有太大的影響,甚至還會有所提高,但就長遠而言,募集資金能否創造預期效益具有較大的不確定性,但股本的擴張預期卻是不可避免的,因此對於流通股股東而言,選擇時機拋售擬發行可轉債的上市公司股票或許是主要選擇,這將導致股價的進一步下跌。
從總體來看,從溢價30%至溢價0.1%,轉股價的溢價水平正在逐步降低,或許今後還會出現折價確定可轉債轉股價的情況。
3、轉股期提前,提高轉股的時間價值
2002年發行可轉債的上市公司,除萬科轉債的轉股期為半年外,其它均超過半年,但是從擬發行可轉債上市公司修改條款的情況來看,上市公司都將擬發行的可轉債的轉股期定為半年,畢竟提前轉股能夠達到降低時間風險的目的,吸引更多的投資者參與到可轉債的發行中來。
4、提高贖回與回售時的面值比例,吸引投資者的參與
同樣是出於成功發行可轉債的目的,上市公司將可轉債出現贖回與回售的面值比例提高,以達到吸引投資者參與的目的。
以銅都銅業為例,其將贖回條件確定為A股收盤價連續20個交易日高於當期轉股價格達到130%。發行後第2、3、4、5年贖回價格分別為面值的103%、102.4%、101.8%、101.2%,贖回價格均含該計息當年期利息。贖回價格有明顯的提高,若公司首次不實施贖回的,當年則不再行使贖回權。但實際上,若出現高於當期轉股價格130%的情況,投資者自然會選擇轉股。
同樣以銅都銅業為例,其將回售條件確定為A股股票收盤價連續20個交易日低於當期轉股價格達到70%。每計息年首次滿足回售條件時,經可轉債持有人申請,持有人可以以約定的價格回售部分或全部未轉股的債券。但若持有人首次不實施回售的,該計息當年不能再行使回售權。發行後第1、2、3、4、5年回售價格分別為面值的101.2%、103%、104%、105%、106%,回售價格均含該計息當年期利息。若出現這種情況,上市公司可以選擇回售可轉債,但上市公司還可以通過降低轉股價的方式來防止回售情況出現,所以說,回售價格的提高固然在一定程度上保護了投資者的利益,但同時也是為了吸引投資者購買可轉債。
對於相對穩健甚至保守的投資者而言,在對未來一段時間股票市場行情不好把握的情況下,既想保證本金的安全性,又想獲得資本利得收益,在充分了解上市可轉債利率及轉股價條款的前提下,可以將可轉債作為一種安全性較高的投資工具。
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