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9月24日,中金公司發佈4季度A股策略報告認爲,4季度市場依然面臨着3大風險,“十八大”後的一段時期將成爲市場重要的觀察政策新動向的時間窗口。如果市場先行大幅下跌至1900以下,可以考慮在年底前參與一波技術性反彈,但對反彈高度不宜報過高期望。
報告指出,雖然A股已經經歷連續下挫,但總體上繼續維持較爲謹慎的策略態度。金融學基本原理“無套利定價理論”能夠較好地解釋A股持續下跌的原因,並分析未來A股繼續下跌的空間。該理論可引申出兩個判斷:一是隨着國內資本管制逐漸放開,A股與國際股市估值的接軌就將勢在必行,否則就會存在着跨市場無風險套利的機會。二是隨着利率市場化背景下公衆投資渠道的拓寬,加之股票全流通時代到來,二級市場股票的定價與一級市場和產業資本認可的定價水平的接軌也將勢在必行,否則就會存在着顯著的一、二級市場無風險套利機會。
估值向下接軌幾乎能夠完全解釋今年A股的下跌,而這一估值接軌過程目前依然沒有結束。根據中金策略組的盈利預測,當前A股非金融股的動態市盈率爲20倍,而歐美日和新興市場各國股市的非金融股動態市盈率無一超過15倍。即便按較爲樂觀的估計,A股非金融股未來依然有25%以上的整體估值下行空間。而與當前產業資本的合理估值相比,A股同樣有仍有超過20%的估值下行空間。
完成估值接軌的路徑有兩條。一、市場很快下跌至1700~1800點以下完成接軌。二、市場維持在2000點左右震盪,等待未來盈利逐漸上升完成估值接軌,但這種以時間換空間的走勢意味着未來A股走勢還將低迷相當長一段時間。
報告指出,4季度市場依然面臨着3大風險:經濟和盈利繼續超預期下行的風險,地緣政治風險和4季度限售股大規模解禁減持的壓力。經濟層面看,如無較強的外部政策放鬆的刺激,經濟仍將維持疲弱態勢,需求恢復緩慢將使得本輪去庫存週期超過2009年,使得很多行業將進入到去產能的週期中,造成目前仍維持高位的製造業投資增速開始顯著下滑的風險增加。預計2012市場整體和非金融股盈利增速分別爲-0.3%和-12%,2013年盈利增速4.4%,今明兩年整體盈利狀況呈“L型”,出現顯著改善的概率較低。部分後周期和成長股集中的行業盈利增速也將開始顯著回落。估值下行進入“下半場”,壓力將主要集中在一些中小盤股和成長性不達預期的成長股上。
中金對4季度整體的配置建議總結爲“保持謹慎,伺機而動”。目前如無外部重大宏觀政策,如貨幣政策的大幅放鬆,基本面和資金面依靠自身力量在4季度出現恢復的概率很低。“十八大”後的一段時期將成爲市場重要的觀察政策新動向的時間窗口。如果市場先行大幅下跌至1900以下,可以考慮在年底前參與一波技術性反彈,但對反彈高度不宜報過高期望。
報告認爲,從板塊上看,成長股的“防禦性”價值在4季度將顯著下降,建議迴避前期漲幅較大且估值較貴的部分品種,如白酒和電子等。對於相對收益投資者,在控制倉位的前提下可以關注電力、家電和銀行等低估值品種的相對防禦性配置價值。在上面所說的反彈條件成熟的情況下,可考慮重點關注並短線參與和中西部地區基建關係較大的部分鐵路設備、水泥和水利設施等週期性股票的反彈機會。