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國藥股份(600511) :集團資源整合漸近
國藥集團藥業股份有限公司(國藥股份,600511)於1999年11月由中國醫藥(600056)集團總公司(簡稱國藥集團)作爲主發起人,將國藥集團本部藥品經營性資產、下屬國大藥房、下屬淮南第六製藥廠經營性資產投入組建,並於2002年11月在上海交易所上市,總股本1.33億元,控股股東爲中國醫藥集團。
國藥股份的業務主要可以分爲兩大部分:醫藥商業和醫藥工業,醫藥商業主要來自於母公司,公司是國藥控股的北方業務平臺,主要業務包括藥品純銷、分銷以及麻醉藥代理。
國藥股份營業收入近十年保持了相對穩定的增速,2011年公司的營業收入達到70.42億元,淨利潤則波動較大,2011年則由於國際原碘價格的上升而導致成本大幅增長,使得利潤增速近十年首次出現負值。
我們預計國藥股份2012-2014年每股收益分別爲0.65元、0.75元、0.89元,給予公司25倍市盈率估值,對應目標價16.25元,首次給予公司“增持”評級。
受益醫藥流通改革
醫藥流通行業是醫藥行業中的子行業,主要是從醫藥製造企業採購藥品,然後批發給下游經銷商或直接銷售給醫院、零售藥店等終端客戶,通過交易差價及提供增值服務來獲取利潤,是連接上游生產廠家和下游經銷商以及終端客戶的橋樑,起着承上啓下的關鍵作用。
受益於醫保擴容,醫藥流通行業近幾年一直保持了較高速的發展,近五年的年複合增長率達到21%,我們預測未來3年醫藥流通行業銷售規模增長仍可維持在20%以上。
2011年5月,商務部發布了《全國藥品流通行業發展規劃綱要(2011-2015)》,綱要的出臺從政策方面進一步鼓勵行業集中度的提升,將加劇行業收購兼併的速度,各龍頭企業將有望通過資源優勢及規模擴張獲得較快發展。
國藥股份收入仍以商業流通爲主,銷售額的95%來源於商業流通,其中北京藥品純銷佔比約爲36%,全國藥品調撥佔比約40%,麻藥全國批發佔比約19%,工業和物流共佔比約5%。
目前,國藥股份經營的藥品品規逾3000個,合作的供應商有600多家,商業客戶700餘家,覆蓋全國31個省份。由於國藥股份背靠中國最大的醫藥流通企業國藥控股,擁有豐富的品種和渠道優勢,在醫藥流通行業集中度提升的背景下,國藥股份將成爲直接受益者。
解決同業競爭動力增強
目前國藥控股下設國藥股份及國藥一致(000028)兩個商業平臺,各自有獨立的運營體系,限制了國藥控股利用規模優勢和上下游企業及終端醫院的談判能力。在醫藥流通領域集中度日漸提升的大環境下,國藥控股有動力將資源整合至一個資本平臺,統一運作體系,充分發揮規模優勢。
近年來,國藥控股外延擴張加速,收入和利潤都保持了高速的增長,公司“十二五”的發展戰略仍在於外部擴張,通過併購方式完成全國醫藥分銷網絡的佈局。2011年國藥控股營業收入已達1022億元,提前完成了“十二五”期間銷售過千億的目標。
國藥集團正在全力推進集團五大平臺現代物流分銷一體化平臺、產學研一體化科技創新平臺、國際經營一體化平臺、醫療健康產業平臺、高效管控與整合協同一體化平臺的全面建設,依託五大平臺協同運作,未來國藥控股將會成爲集團現代物流分銷一體化平臺,而國藥一致和國藥股份有望在合適的時候同國藥控股進行整合。
2006年國藥控股在香港上市的時候,中國醫藥集團總公司就承諾將整個北京地區的醫藥資產注入到國藥股份以解決同業競爭問題,一直到2009年3月都沒有實現承諾,2011年3月國藥集團又進一步做出承諾:將以國藥控股作爲醫藥商業運營最終惟一平臺,爭取5年內在條件成熟時解決同業競爭問題,2016年3月即是最後的期限。
我們認爲目前國藥股份的股價仍處於低位,對於集團而言,不論換股或是吸收合併等,成本越低越好,而在資本市場價格最低的時候進行操作是最好的時機,目前醫藥板塊的估值已處於歷史低位,並且國藥集團旗下的中國生物技術股份有限公司今年擬在H股上市,屆時集團內部解決同業競爭的動力將會增強。
麻醉藥壟斷優勢仍在
麻醉藥品和精神藥品具有成癮性,部分藥物很容易轉化成爲毒品,即使是醫用藥物也有可能會被濫用,因此該類藥物在全球範圍內受到管制。
國藥股份前身中國醫藥公司自建國初期就承擔着全國麻醉藥品經營管理工作,60多年時間裏積累了豐富的經驗,公司目前承擔着麻醉藥品、一類精神藥品的收購、儲備及全國性調撥工作,並協助政府相關部門開展麻醉藥品政策宣傳與學術推廣工作。由於該類藥物的採購和銷售受到《麻醉藥品經營管理辦法》、《精神藥品管理辦法》及相關補充規定等嚴格管制,而國藥股份是50多年來惟一的麻藥全國性一級經銷商,長期的壟斷經營使公司建立了廣泛的人脈及銷售渠道,在此類產品的經營方面已具備得天獨厚的優勢,即使在2006年4月國家食品藥品監督管理局(SFDA)打破了公司的壟斷地位,批准上海醫藥(601607)和重慶醫藥加入全國麻醉藥物及一類精神藥品的分銷隊伍,但是國藥股份長期壟斷所建立起來的資源優勢仍然存在。
2011年國藥股份的麻精藥品銷售仍然佔據分銷市場的85%左右。目前公司已在全國各地設立10個儲存點,大大提升了物流配送能力,由於麻精藥品毛利率爲14%左右,遠高於其他藥品的分銷,該領域較強的競爭優勢將繼續保障公司的盈利能力。(東方證券)
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