點評:

　　1季度業績出現同環比下降。2011年1季度，公司共生產機制紙及紙漿83萬噸，銷售75萬噸，產銷率91.25%。2010年紙產品價格在原材料推動下持續上漲，實現了2011年1季度收入的同比增長，而高位原材料價格同時影響了盈利水平，使得1季度業績同比稍有下降。環比下降的幅度較大，是加上了春節因素影響。

　　二季度毛利率有望得到提升。1季度公司綜合毛利率17.85%，較上年同期下降了1.95個百分點，較去年四季度下降1.87個百分點。尤其是木漿含量高的輕塗紙、書寫紙、雙膠紙等品種，受原材料成本上漲壓力較大，毛利率明顯下滑。3月份公司對白卡紙、銅版紙、新聞紙等紙種進行了一次提價，幅度約200元/噸。由於產品提價有一定的滯後效應，估計提價效益可在二季度顯現。

　　新建項目陸續投產，進入新一輪業績增長期。2010年12月，公司年產6萬噸中、高檔生活用紙項目順利投產。在建的湛江年產70萬噸木漿及配套原料林基地建設項目(截至2010年年底，集團共徵原料林地240萬畝，已辦理林權證面積210萬畝)、年產45萬噸高檔文化紙項目、年產80萬噸高檔低定量銅版紙項目預計2011年5月底投產。另外，年產60萬噸高檔塗布白牛卡紙項目計劃在2012年5月投產，爲公司未來幾年業績持續增長提供動力。

　　擬發行公司債。公司擬公開發行金額不超過20億元(含20億元)的人民幣公司債券，期限不超過10年(含10年)，採取無擔保方式發行。目前議案已經過董事會同意，尚需提交股東大會以及證監會批准。發行公司債有利於優化債務結構，降低財務費用，同時爲新項目投產補充所需的流動資金。

　　我們預測公司11、12年淨利潤分別爲14.50億元、18.14億元，淨利潤增長25%、25%，稀釋後EPS分別爲0.70元、0.88元，目前股價對應估值分別爲11.7倍、9.3倍，具有較強的安全邊際，給予“買入”評級，目標價11.0元。

　　風險提示:(1)原材料價格大幅波動的風險；(2)投產新項目較多，帶來管理上的風險。(海通證券(600837)鄧勇)