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從去年開始,一場市場的估值革命已經悄然發動。這場『革命』的第一階段曾由藍籌股領軍,封殺了大盤下跌的價格底線;第二階段則是在『11·19』行情後,由科技股為代表的成長性題材統帥,打開了股價向上拓展的空間。如今市場各個角色進入了僵持期,估值革命的第三階段將怎樣演繹?越來越多的目光再度轉向藍籌股。
『估值革命』將入第三階段
從去年以來,市場經歷了數次股價的估值革命,打破了舊有的股價結構模式。具體而言,第一階段的『估值革命』是由低價藍籌股領軍,封殺了個股的下跌空間。2003年11-12月間,中國聯通挑破4元大關,中國石化連破4元和5元關口,寶鋼股份也成功攻克了7元重要價位。從此,藍籌股的價位上了一個臺階,由此帶動了大盤向上,並活躍了其他板塊的百花齊放。
第二階段的『估值革命』則發生在2004年初,由『成長性』題材為主力軍,高價股向上拓展空間。其中網絡科技股、題材股、含權次新股等各領風騷。這個階段的任務是,在市場的價值底線已經抬高的基礎上,昇高股價上行的『天花板』。其間藍籌股在漲幅前列銷聲匿跡。
藍籌股表現良好抗跌性
兩個階段不同的市場特征其實很容易理解,熊市中人們尋求『抵御性』攻勢,用價值投資的底線來保護自己,牛市氛圍中則更盛行『進攻性』策略。到了2月底3月初,『進攻性』的成長股漲勢過猛,而『防御性』的藍籌股也難有起色,尷尬之下,市場很自然就進入了當前的停滯狀態。
然而,近日來情況悄然有了變化。據中證資訊徐輝觀察,以兩市流通市值最大的部分股票為主的核心股板塊,近期得到了明顯的增量資金支持。3月5日以19.3億元的成交創下該板塊今年以來的地量。此後連續放量上行,本周三(3月10日)該板塊成交達到36.35億元,而同期滬市成交量並沒有太大變化。
不僅有資金流向藍籌股的跡象,在大盤近期的調整中,藍籌股也表現出了很強的抗跌性。本刊記者分別選取了2004年以來30家漲幅最高的科技股和30家大盤藍籌股進行對比(見附圖)。一個明顯的現象便是,藍籌股在今年1月中旬展開調整,而大盤則是在2月下旬纔開始調整,而當大盤開始調整時,藍籌股的整體走勢卻又止跌企穩。盡管科技股成為了今年一季度的市場明星,但自2月23日大盤出現調整以來,整個科技板塊還是出現了相當大的調整,而大盤藍籌股卻表現得十分穩健。鋼鐵、石化類股票的再次上揚,為大盤的企穩做出了重要的貢獻。本刊在年初曾推出了《大盤藍籌眾生相》專題,提出了『深藍』、『淺藍』的概念。而現在看來,『深藍』藍心不改,『淺藍』成色漸濃。例如當時提到的『深藍』一族:韶鋼松山(000717)、揚子石化(000866)在大盤調整近100點的情況下,都出現了10%以上的昇幅;而『淺藍』中的華能國際(600011)、安陽鋼鐵(600569)漲幅也相當可觀。
業績仍是藍籌走強的基石
市場認為,2003年藍籌股的上漲主要是由生產資料的上漲帶動的。今年以來,當生產資料的價格在高位徘徊時,投資者認為一些藍籌股由於生產成本的上昇,其利潤不可能會取得像2003年那樣的增長。而年初國家出臺『對鋼鐵、水泥、電解鋁三個耗能嚴重的行業進行規模限制』的政策,更是給了投資者一個拋售藍籌股的理由。
然而,就在眾多基金對藍籌股的主力——鋼鐵板塊進行減倉的時候,馬鋼股份卻在大盤調整以來走出了近20%的漲幅。在現實與預期的強烈反差中我們發現:盡管2004年藍籌股將不可避免地出現分化,但這並不能成為『藍籌股不再瘋狂』的理由。事實上,就鋼鐵類公司而言,2004年並不是全無機會,對於那些擁有自己鐵礦山和產品科技含量高的企業來說,前景依然看好。例如擁有6座大型鐵礦山的鞍鋼集團(鞍鋼新軋的母公司)以及佔領汽車鋼市場半壁江山的寶鋼股份,都值得繼續關注。而揚子石化的屢創新高也在另一個側面說明了石化產品的供需缺口短期內仍將存在。本周四山東鋁業的漲停,更預示著有色金屬板塊的崛起。有人甚至將『鋼鐵、石化和有色金屬』稱作藍籌再發力的新三架馬車。
此外,我們還不能忽略了當前火熱發行的基金對市場風向的牽引力。大量儲蓄資金借道新設基金進入市場,而新基金投資的主要方向仍是藍籌股。如博時基金副總裁李全認為,雖然藍籌股板塊出現回調,但熱點仍會回歸到它們身上。新發基金海富通收益增長的募集資金超過了100億,其基金經理陳韶勝的觀點非常鮮明,認為即使經過了相當幅度的上漲,但目前業績高而股價低的『五朵金花』仍具備投資價值,特別是那些業績增長的核心資產。即將出任銀河銀泰基金經理的李立生表示,基金核心資產的分化應以動態的眼光來看、無論是價值投資還是成長投資,都要分析未來業績。
由此可見,如果說前一階段被稱為『藍籌搭臺,科技唱戲』,那麼在時下的關鍵點位上,藍籌股的作用將不會僅是『搭臺』那樣簡單。我們認為,市場由藍籌股發起第三階段『估值革命』的時機已經漸漸成熟,藍籌股很可能由此再上臺階,從而抬高市場的價格底線,盤活僵局。
價值投資的7個不等式
價值投資≠歷史漲幅
第四季度,基金大幅度減持已有不小漲幅的寶鋼,但QFII瑞銀敢於高位建倉7個多億,這說明真正的價值投資者不會刻意注重歷史漲幅。
據統計,2003年基金倉位最重的50只股票股價漲幅為47%,而業績的增幅(按三季度業績×4÷3估算)則高達74%。股價的漲幅遠遠落後於業績的增幅。從大盤藍籌股群與整體中外市場比較來看,紐約市場大盤股的平均市盈率一直較市場平均市盈率要高,兩者的比值一直在1.1-1.8區間內運行。而國內市場的平均市盈率一直低於市場平均市盈率,兩者的比值一直在0.6-0.8區間內運行。這兩組數據的巨大反差,預示著國內大盤藍籌股的市場定位有望從目前的『折價』狀態,向『溢價』狀態轉移。
價值投資≠市盈率
價值投資的初期是以市盈率(PE)為指標。從成熟市場經驗看,成長型行業的股票估值上一般享有較高市盈率,只不過該市盈率應與其盈利增長相適應,因此用PEG(市盈率除以盈利增長)來衡量行業的投資價值應該更具合理性。就靜態價值投資而言,也需要對靜態資產重新估值。比如並不反應到賬面資產的潛在增值的重估,對於品牌資源等合理溢價的重估等,這主要體現在評估土地、金屬非金屬、有線電視網絡等資源的重新估值上。
價值投資≠一帆風順
市場對價值投資的認同呈現出『初步認同→存在分歧→大多數認同→一致認同』的過程。在此影響下,價值投資呈現出『價值發現→價值投資→價值投機→價格投機』的軌跡。現在還處於價值投資的初期階段,這可以從核心資產的總體市盈率水平上得以印證。如果價值投資遵照上述的過程,那麼其中的波折就很容易理解。像非典時期藍籌股的整體大幅度回落,及現在藍籌股的視覺疲勞,其實都是價值投資歷經中的波折,而這無法阻擋其自身價值的最終實現。
價值投資≠全面牛市
在價值推動作為市場主要推動力的態勢下,綜合指數的走勢將明顯脫離開成份指數。對比道瓊斯指數、恆生指數、南韓綜合指數的走勢圖可以發現,30只樣本股的道瓊斯指數、33只樣本股的恆生指數可以輕松踏上10000點,而南韓綜合指數仍徘徊在800點左右。藍籌股在歷史上擁有更大的勝率。
價值投資≠國內視野
當我們在國際視野下審視A股公司時,不得不擔心一些市盈率高聳股票的下跌空間。而與此相對應,QFII選取的上市公司,則代表了國際化視野下的擇股標准。對此投資者應更加留意。
價值投資≠沒有博弈
市場中沒有永遠的朋友,只有永遠的利益。價值投資這一模式仍然會被機構在博弈中應用。因為價值投資給參與各方提供了一個很好的平臺,能夠使它們相對長久、安全地玩下去。正因為如此,大盤藍籌股依然可能出現波段式上揚和大幅震蕩。
價值投資≠大盤藍籌
價值投資的終極目標是選擇並持有價值被低估的股票。如果僅僅把目光停留在大盤藍籌股上,就顯然沒有正確把握價值投資的外延。正如尉文淵所細解的價值投資,面對豐富和不斷變化的經濟和市場,我們需要多元、多層次的市場體系和投資文化。(記者尹鋼)
全球化視野下的藍籌新線索全球化視野下的藍籌新線索
在藍籌股即將再大行其道時,投資者亟須用科學的價值觀來指導投資。詳細說來,科學的價值投資觀為價值投資提供了幾條獨特的新線索。
價值投資三條新線索
1.用全球化視角、全流通的觀點去認識中國證券市場的價值
全球化視角要求對A股公司的估值必須考慮到中國的資源稟賦、勞動力稟賦以及獨特的中國概念。這些存在比較優勢的上市公司在未來將會獲得一定的估值溢價。反之,缺乏中國獨特稟賦的A股公司將面臨全球化的估值挑戰。如今海外資金逐步進入A股市場投資,他們選中的A股公司需具備以下條件:第一,在B股市場、H股市場買不到的股票;第二,能夠真實分享中國經濟成長的收益;第三,具有比較優勢,其產品能夠出口並具有低成本優勢。
全流通也是價值投資的一個重要參照,在於全流通方案的不確定性對未來的股價結構仍會造成較大影響。低市盈率、低市淨率、高成長的上市公司仍然是中長期資金的首選。其一,這些『兩低、一高』的公司估值水平降低,其股價在成熟證券市場也物有所值;其二,這些公司代表著中國宏觀經濟增長中的亮點,能夠獲得較大的成長份額。就此而言,A股公司的投資價值並不是全方位的,以行業成長為背景、內在價值重估為前提的結構性調整仍將延續,『2、8』原則將再現江湖。
2.上市公司的歷史走勢只能作為借鑒,動態市盈率是投資取捨的第一要旨
從行為金融學的角度看,股票的歷史走勢包含著該公司歷史上的充分信息,也反映了投資者的行為特征,這能夠為上市公司未來股價走勢提供一個分析的模板。雖然股價變化可能超前也可能滯後於基本面的變化,但最終在充分信息披露和業績發布後,其股價仍將圍繞其內在價值波動。判斷公司股價變化是超前還是滯後的較為簡單的分析工具就是動態市盈率。
使用動態市盈率指標需要設定年限,周期不可太長,這會導致業績的不可預測性。動態市盈率可以按照一年期或兩年期來定,時間周期越短,動態市盈率水平要求越低(這樣安全邊界越大),反之可以定一個較為中性的市盈率水平(例如20倍)。
動態市盈率為分析持續成長的周期性公司提供了一種估值方法,它能夠在經濟周期上昇階段讓投資者在有效安全邊界下獲得最大的經濟周期成長收益。對於非周期性行業,可以按照較為中性的市盈率水平而定,但考慮到業績的穩定性和可預見性,動態市盈率水平較周期性行業高一些。
3.價值投資必須與上市公司動態的經濟數據結合起來
上市公司股價變化受制於什麼?究其實質,受制於公司的內在價值,表現為公司的經濟數據。股價的現實變化是對公司不同的預期決定的。例如,一個行業分析師調高了某個上市公司的評級,投資者根據其預測業績買入,股價提前發生變化。如果上市公司公布的業績超過分析師的預測,則說明股價仍未有效反映上市公司內在價值,則上市公司股票價格在業績公布後仍會上漲;反之若低於預測,則股價將進行調整,回歸其原有的價值中樞。從成熟的證券市場看,行業分析師的業績預測與上市公司的業績發布成為上市公司股價變化的時間節點,但最終,上市公司的價值最終決定於其公布的經濟數據。
尋找有比較優勢的A股公司
A股市場是分享中國經濟增長的主要投資市場。尤其是隨著大型國企在A股市場的登陸,A股市場擺脫了邊緣化的角色,成為中國國內企業融資的主戰場。A股市場的定位決定其在全球化分工中的價值。只有A股上市公司能夠代表中國經濟增長的主導力量,纔能長期穩定發展並最終融入世界證券市場。在這種全球化角度下,價值投資應該從哪些方面入手呢?
從比較優勢的角度看,中國已經是一個全球制造業中心。全球化以及中國勞動力成本低的優勢促使大量的制造業項目向中國轉移。中國的鋼鐵制造業、石油化工行業、金屬延伸加工業等行業全球制造業轉移中已經或即將具備比較優勢。其次,中國在融入全球化的過程中,龐大的市場及消費能力將促進消費品行業和相關服務業高速發展。從2004年初公布的經濟數據看,中國人均GDP已經達到1000美元,這為消費昇級奠定了良好的物質基礎。對應到消費昇級的行業,房地產及其服務業,汽車行業及其服務業等都將成為未來中長期的消費熱點。在這裡要強調一點,即消費類公司必須關注品牌溢價。好的品牌能夠獲得更好的定價能力。從一般消費的層面看,隨著人民收入水平的提高,旅游、休閑等項目成為現實的消費熱點,對應的航空服務業、旅游服務業等得到長足的發展,這也成為2004年值得關注的熱點。電子元器件行業也隨著經濟周期的復蘇而逐漸相好,隨著市場需求的迅速恢復,也可能成為證券市場未來的熱點。
用全球化的視角看,對於同一上市公司,如果有A、B、H三類股票,並且對應同一資產,則投資者應該根據比價進行選擇。根據以上的標准,我們建議投資者關注以下品種:
第一類,制造業上市公司。建議關注寶鋼股份、鞍鋼新軋、新興鑄管、中集集團(B股)、振華港機(B股)、齊魯石化、揚子石化、上海石化(H股)、中國石化(H股)。
第二類,消費昇級類上市公司。建議關注上海汽車、深萬科(B股)、陸家嘴(B股)、南方航空(A、H股)。
第三類,電子元器件上市公司。建議關注賽格三星、法拉電子、士蘭微、長電科技。
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