上證所已經向證監會上報有關券商債券回購業務的『自查報告』，但證監會秘而未發，其背景不排除擔心對整個證券市場形成過大震蕩；此次交易所國債回購風波，再次把證券、銀行、保險聯合監管問題提到臺前

　　這一周，國內各券商大都沈浸在並不輕松的『風聞』之中：中國證監會駐各地的特出機構，將對券商是否挪用客戶債券和保證金問題進行清查。

　　與此同時，有消息稱，證監會即將責成證券交易所，對現行的回購制度進行調查和改進。據了解，交易所也已向證監會提交了相關的報告。

　　富友證券禍端

　　6月5日，中國證監會下發通知，將富友證券經紀有限公司交由中信證券托管，並引申出『交易所可能整頓回購交易』的消息。傳言不脛而走。知情人士透露，本周國內股市出現下跌行情，即與此相關。而來自上海交易所的消息稱，迫於上述壓力，近來券商紛紛從股市抽回部分資金，轉而清償欠款、補進債券，或觀望政策動向。

　　此前，中國證監會曾要求嚴厲查處挪用客戶債券、通過回購融資的券商，並要求在債券回購業務中改變原有的『席位聯合制』的交易和清算模式，改由針對單一席位各子賬戶分別進行交易和清算。

　　日前，上證所向中國證監會上報了對券商回購業務『自查』的報告，而證監會對此一直保持低調，對報告內容口風甚緊。據分析，其原因是擔心相關的『檢查』對整個證券市場造成大衝擊。

　　據了解，證監會介入清查富友證券，除了針對背後隱藏的證券公司挪用客戶債券問題，更令監管部門擔心的是，券商通過回購業務放大資金規模，有可能導致金融風險。

　　知情人士透露，富友證券近年來通過代客理財，籌集了大量閑置於社會其他企業或個人手中的債券。他們通過債券回購交易融集資金，再用這筆資金去炒股票。富友證券僅目前公開的被上海證券交易所凍結的國債回購餘額即達39億元。同時，富友證券已經將融入資金——估計不低於20億元——購買了徐工科技(000425)的籌碼；而徐工科技連續跌停後，35億元流通市值已蒸發過半，富友證券的資金鏈隨即斷裂。

　　富友證券問題引發了監管部門的警覺。他們意識到，原本認為最『安全』的國債回購交易中，其實隱含著巨大的風險，於是就有了此後的『自查』，證監會期望遏制券商通過非法挪用客戶債券用於融資的行為。

　　交易所上書證監會

　　針對券商佔用客戶債券進行融資的行為，證監會的態度是『要嚴厲處理』，並且要求國債回購交易必須規范到每個賬號內進行。

　　按照1998年6月14日交易所發布的有關通知，交易所成員在清算時，都是以券商為單位實行清算；換句話說，一家會員不論在交易所有多少個席位(每個席位都有一個子賬戶)，在清算時，這些賬戶都將歸入統一的法人賬號(主賬戶)進行清算；只要主賬號不存在欠庫行為，一般不會追究子賬戶是否欠庫。

　　這就使得一家券商在交易過程中，可以任意調用下屬營業部的資金和債券進行統一交易，以此獲得規模效益和資源的使用效率。這種交易和清算模式被稱為『席位聯合制』。使用這種模式，券商賬戶中的自營賬戶和委托理財賬戶並未分別體現，這為券商放大資金規模提供了條件。同時，按照『席位聯合制』進行交易和清算，監管部門也無從判斷券商是否挪用客戶的債券。

　　挪用客戶債券其實早已是業界公開的秘密，甚至『沒有一家券商不挪用客戶債券』。而若打破『席位聯合制』的交易和清算方式，改為對各席位子賬戶實施清算，其直接後果是券商通過債券回購融入的資金規模大幅度降低，從而危及現有資金鏈的安全。

　　針對市場現狀，交易所近日專門上書中國證監會提出意見，主要包括四點：一、要求各券商(包括下屬營業部)對其所進行的回購餘額進行登記；二、要求各券商把自營和代理的現券以及回購業務進行分別登記；三、由交易所對券商的欠庫(賣空)行為、營業部之間相互挪用債券以及挪用客戶債券的行為進行摸底；四、調查以委托理財形式進行融資的行為，並對簽訂和未簽訂委托理財協議者分別登記。

　　有關人士評價，交易所的態度表明，他們並不想采取『一刀切』的辦法，而希望證券公司『自律』，並逐步實現對客戶現券和回購交易業務的單獨賬戶管理。

　　券商苦惱

　　目前交易所國債現券存量為6000億元，而未到期回購餘額不過1800億元。市場人士認為，這種回購是建立在足額現券基礎之上的，系統風險很小，甚至為零。假如立刻打破現有的『席位聯合』交易和清算制度，勢必對券商的資金鏈構成威脅，甚至在股市、銀行和企業之間產生連鎖反應。

　　他們分析，被券商挪用的主要是機構(企業)客戶賬戶內的債券。企業資金有很大部分來自銀行貸款，一旦券商資金鏈斷裂，企業資金勢必受到損失，繼而影響銀行安全。券商融入的資金主要投入股市，假如券商資金從股市抽回，又會對股市造成較大衝擊。從上周末，市場出現相關傳聞以來，股市的行情已經窺見這種反應。

　　據記者了解，交易所的態度更傾向於在一段時間內『逐步解決』券商挪用客戶債券的問題。

　　對於被指『挪用客戶債券進行融資』的問題，券商也聲言有『一肚子苦水』。某證券公司負責人表示，在券商增資擴股受到嚴格限制、發行債券融資未被批准的情況下，通過向企業融資，是券商『最後的選擇』。

　　根據交易所《關於全面制定交易制度後國債及國債回購交易制度有關事項的通知》(下稱『通知』)第六條的要求，『券商不能擅自用客戶賬戶進行回購交易申報，否則承擔相關法律責任，並取消回購業務資格』。但事實上，交易所很難切實執行『通知』的規定。

　　有市場人士建議，針對券商挪用客戶債券的問題，可以參照處理券商佔用客戶准備金的方式。針對交易所可能按照監管部門要求對國債回購交易實行『戶對戶』制度，有券商建議，交易所立即實行回購融資前端系統控制(即回購交易進行之前校驗該賬戶是否有足夠標准券)；登記公司後臺結算暫時維持現有模式，核對券商總數；從2004年1月1日開始，再實行『戶對戶』清算，屆時，所有跨戶回購的交易均已到期。這樣，即為『新交易戶對戶，老問題回購到期後逐步清理』。

　　重提聯合監管

　　為了應對監管部門的檢查，近來已經有券商開始與客戶接觸，商議補簽委托理財協議。某證券公司負責人表示，監管部門監控券商賬戶的難度很大。只要券商給客戶一定的利益承諾，補簽委托理財協議，監管部門就無法認定券商是否違規挪用客戶債券。尤其是對具有代客理財資格綜合類券商，監管的難度很大，認定違規的標准也很難界定。

　　該人士還表示，即使今後券商融資渠道放開，依然可能利用客戶債券融資。有市場人士認為，想在券商層面控制住向企業融資所導致的金融風險，難度太大。應該由銀監會從銀行監管的角度，控制信貸資金流向。

　　對於上述說法，央行金融研究局有關人士認為並不可取。該人士表示，銀行給企業貸款，只是以企業的信用程度作為依據，而不像企業發行股票募集資金必須專款專用，嚴格監管。現行對企業貸款資金用途的跟蹤調查，都是『計劃經濟』的產物，並不應被看作是解決金融風險的『良藥』。

　　不過，此次交易所國債回購風波，再次把證券、銀行和保險行業聯合監管的問題提到前臺。目前，這三方監管機構通過輪流主持『聯席會議』的方式互相溝通，聯席會議每一至兩個月召開一次。

　　至本周末記者發稿時，還未得到中國證監會對交易所報告的最終反饋。如何從監管的角度避免回購導致的系列金融安全問題，依然懸而未決。