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從一季度基金的投資組合來看,多數基金的投資策略已經從單純的防守型策略轉向局部的進攻策略。基金的投資策略基調的這種改變,全面地體現在資產配置、行業選擇和股票選擇等各個側面。從今年以來多數基金的淨值增長情況來看,基金策略的變化較好地順應了近一個時期以來證券市場的形勢變化,已經取得了一定的效果。
股票投資比例略有上昇
基金策略轉向局部進攻,首先表現在基金整體上有限度地增持股票資產,股票投資佔基金淨值的比例較前期略有上昇。統計數據顯示,大多數基金的股票投資佔淨值比例較去年4季度有所上昇。69家股票型基金平均的股票投資佔基金淨值的比例在一季度末為60.41%,較去年4季度平均53.11%上昇了7.3個百分點。此外,從結構上講,具有數據可比性的66家基金中有45家基金的股票持倉比例較上季度增加,股票投資比例上昇的基金超過2/3,其中多達28家的基金的股票投資比例較上季度上昇了10個百分點以上;另有21家基金的股票持倉有所下降,股票投資比例下降超過10個百分點的基金只有4家。如果我們將全部封閉式股票型基金的股票持倉比例作為一個統計總體,則會發現在股票投資比例的均值由去年末的56.49%上昇至63.14%的同時。對基金股票投資比例的季度間變化進行仔細觀察,則可以發現一季度末股票投資比例下降的基金大多是那些前期持倉比例偏高的基金,而多數前期持倉水平較低的基金均較大幅度增持了股票。從上述數據可以判斷在一季度末基金作為一個整體對股票市場的中期趨勢還是相當看好的。
需要注意的是,開放式股票型基金的股票持倉比例數據顯示了與封閉式基金完全不同的統計特征,14家股票型開放式基金的股票投資比例平均值為53.04%,標准差則高達12.44。這說明開放式股票型基金的股票持倉平均水平盡管較前期增加,但不同的開放式基金之間存在較大的差異,要特別注意有一些基金的股票投資比例偏高或偏低的現象。我們對數據結構的分析顯示,54家封閉式基金中有12家基金的股票投資佔淨值之比高於70%,這些基金應該可以歸入強烈看好股票市場走勢之列。非常有意思的是,華安基金管理公司管理的4家封閉式基金佔據了股票持倉水平最高的前4位,顯示了該基金管理人較為強烈地看好股票市場趨勢。而在數據分布的另一端,我們看到基金裕華、融鑫、漢博、普潤等4家基金1季度末的股票投資比例低於50%,提示這幾家基金的經理對基礎股票市場的趨勢判斷要相對保守一些。至於開放式股票型基金,一則其股票投資佔基金淨值之比通常要低於同一基金管理人管理的封閉式基金;另一方面,我們可以觀察到開放式基金的數據分布更加離散,多數開放式基金的股票投資比例高低差異非常大:博時價值增長、華安創新和嘉實成長收益等基金的股票投資比例在60%以上,而寶盈鴻利、富國動態平衡兩家基金同期的股票投資比例分別僅為27.84%和37.52%。
因此,一方面我們從一季度基金投資組合的相關數據可以看到,基金特別是封閉式基金的股票投資比例有較大幅度的上昇,從整體上顯示了基金對股票市場相對樂觀的跡象;另一方面,基金持股比例的上昇有相當一部分是由於股票價格水平相對上漲導致的,基金在1季度僅僅是有限度地在股票市場上進行了規模不大的淨買入。所以,准確地講基金對基礎股票市場的未來趨勢持有的是一種相當謹慎的樂觀判斷,即更大程度上是認為市場在中期將會形成結構性的、局部的上昇行情。
行業投資重點突出
從單純防守轉向局部進攻,基金更有效、更有意義的策略調整實際上集中體現在股票投資向少數重點行業的傾斜上。研究顯示,如果將69家股票型基金視為一個獨立的投資者集合,而將基礎股票市場本身的行業分布稱為市場組合分布,則該投資者集合的股票投資在全部行業上的分布是明顯偏離於市場組合分布的。具體而言,基金在一季度末超額持有現象最為明顯地集中在金融保險、交通運輸及倉儲這兩個行業,基金在這兩個行業的投資佔其全部股票投資的比例分別達到了9.58%和11.26%,與市場總體相比均要高出6個百分點。此外,基金持有采掘業、電力煤氣及水的生產供應業的比例也要高出市場組合2個百分點以上。在另一方面,基金持有比例明顯低於市場組合的行業包括制造業、批發和零售業、房地產業。需要弄清楚的是,這裡所稱的制造業本身包含若乾子行業和更為細分的子子行業,而基金在這些子行業上的投資也是輕重不同的。從基金重倉股的數據來看,基金顯然在汽車、鋼鐵行業上進行了明顯的超比例持有。
另外,我們看到,單個的、具體的基金的股票投資的行業分布與市場組合的差異是非常大的,這種偏離要大大高於基金平均或整體上與市場組合的行業分布的差異。我們認為,主動管理的基金在股票投資的行業選擇方面有所側重是比較正常的,並且股票投資相對集中在部分景氣上昇或發生結構變化的重要行業,正是基金的投資策略基礎從單純防守轉向局部反擊的關鍵所在。
股票投資相對集中
從單純防守轉向局部進攻,落實到股票選擇層面則主要體現為『相對集中』的持股。這主要體現在股票投資相對集中於景氣上昇的行業,集中於這些行業中業績優良、具有行業領先和龍頭地位的上市公司。我們可以從基金股票投資集中度的回昇,以及基金對一些重要的指數成分股、大型藍籌股以及行業龍頭股的大規模集中持有觀察到。我們看到,基金平均的股票投資集中度在2001年四季度開始下降,並在一年之後的2002年三季度末達到低點之後轉而回昇,去年四季度和今年一季度的股票投資集中度則出現了明顯的上昇,但目前的集中度仍遠遠低於2001年9月以前的水平。需要說明的是,此次基金股票投資集中度的回昇幅度相對適中,因此絕對不是對過去高度集中投資模式的簡單回歸。用『相對集中』模式來描述這種集中度的回昇,是最恰當不過的。
即使是對數據的簡單觀察也可以發現,基金對招商銀行、寶鋼股份、上海機場、中國聯通、浦發銀行和中國石化等公司的股票的集中、交叉投資的規模是相當大的。進一步的統計則表明,一季度末基金合計持有前20家公司股票的市值高達184.22億元,佔同期基金持有股票總市值的26.6%。所以,『相對集中』從根本上是重點投資於少數重要的指數成分股以及特定行業的關鍵上市公司,這也反映了基金的策略基礎是基於對證券市場結構性、局部性上昇趨勢的預期。
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