|
||||
從『風險投資』到『創業板』幾乎已成為近年兩會上的『老生常談』。幾年來創業板在全國范圍內的討論已幾起幾落,而深市則始終是創業板一股持續的推動力量。今年兩會期間,由全國人大代表、廣東省副省長宋海領銜提交的一份題為《關於盡快推出創業板市場》的議案,使這一擱置已久的重要話題再次被觸動,證監會對此答復稱,將『認真總結境外二板市場的實踐經驗和教訓以及境內主板市場的運作狀況,審慎研究國內創業板建設的相關問題,努力為創業板的順利推出創造條件』。
同時,我們也注意到關於開闢主板以外的第二個市場,從功能定位到稱謂也幾度變更,從最初的『二板市場』到『高新技術板』再到『創業板』,而在近期的一輪討論中,首都經貿大學公司研究中心主任劉紀鵬又提出了規則與主板直接對接的『中小企業板』概念。針對『兩會』熱議中的這一話題,本刊記者特地專訪了業內資深專家、上海證券研發中心總經理李國旺先生和中國人民大學金融與證券研究所研究員涂永紅博士,請他們對此作一縱深剖析。
創業板驟然昇溫說明什麼?
對創業板問題的再度提出,李國旺先生認為,從議案的提出方來看地方經濟利益的考慮應是一主要因素。他說,深圳想推出創業板,已經有5年多時間,由於美國等海外市場創業板市場出現反復,中國政府對此采取謹慎的態度。目前,廣東省想盡快推出創業板市場,正式向全國人大提交議案,引發業界熱烈討論,主要原因是:廣東省想盡可能以創業板為突破口,推動廣東特別是深圳經濟的發展,因為近幾年深圳證券交易所停止新股發行,對當地經濟影響較大。業界對此的不同反應,說明大家對此比較冷靜,不像幾年前認為只要開設創業板,就可以解決中小企業特別是科技型企業的發展問題。
涂永紅研究員認為,黨的十六大明確提出發展要有新思路,開拓要有新局面,改革要有新舉措,這有力推動了傳統資本市場的制度創新。她說,僅僅致力於大型國有企業的發展,而讓民營企業、中小企業自生自滅,就如同只有紅花、沒有綠葉一樣,不可能有持續的盎然生機。2010年國民收入翻兩番的目標就會落空。兩會期間,政府機構改革發出了鮮明的制度創新信號,受其鼓舞,有關人士再度呼吁對傳統資本市場進行制度創新,為名不見經傳、規模小、富有發展前途的中小企業敞開了直接融資的大門,創業板理所當然又成了熱門話題。
推出創業板時機未到
目前中國資本市場的發展狀況具不具備開設主板以外的第二個市場的條件,這恐怕不僅僅是一個名稱、門檻高低的問題。主板市場有上千家符合條件的企業被擋在門外,尚且不能盡快上市,恐怕還是一個市場承受力的問題。
李國旺先生對此提出了兩個觀點:第一,要不要設立創業板市場,不僅要看企業是否需要,還需要看是否有利整個經濟社會大局的發展;第二,要把握好開設的時機。他說,即使目前深圳具備了開設創業板市場的所有條件,是否開設,不僅要看創業板開設對廣東省經濟發展的積極作用,也不能光考慮創業市場的設立是否能在短期內幫助創業型企業解決資本的『出口』問題,還要看創業板推出與整個經濟改革和發展的大局是否配套。國有經濟在新的形勢下,如何有進有退,國有資產如何保值增值?資本市場的發展如何與社會穩定相結合?這些都是政策出臺前必須優先考慮的問題。目前,還有大量的國有企業需要通過改制在主板市場上市,創業板的推出將直接分流資金,有關創業板問題的討論就引發主板市場行情的下跌,如果正式推出,已經疲弱的主板市場可能因為資金鏈條的中斷而出現崩盤,從而從經濟問題演變成社會問題。當前推出創業板肯定不是好時機,時機不對,有關創業板問題只能是討論的議題不能隨便變成具體實施的措施。
可在主板內設『小盤股市場』
在既定的傳統觀念下,進入門檻很低的概念就叫創業板,劉紀鵬指出,今天簡單的提創業板阻力會非常大,改良的創業板就是門檻不低的中小企業資本市場,它應在不對現有證監會核准制標准做過大調整的前提下,能夠立即和現有的程序與政策對接。
李國旺基本認同這種觀點。他說,在主板之外另設創業板動作太大,引發的問題可能始料不及,但如果對上市規則進行適當調整,使優質的中小企業有機會進入主板市場進行融資,促進國有和民營企業共同發展,可能比單獨設立創業板市場更有利於市場的穩定發展。比如可以在上海和深圳交易所設立小盤股市場,引進優質的中小企業上市,由於盤子小,投資者入市意願增加,從而引入更多的資金進入主板市場,推動國有企業改制上市,使中小企業上市與國有企業改革相互促進。上市企業是否就要有5000萬元的資本?很多有活力,效益很好的中小企業,我們可以放寬限制。
『即使是國際資本市場上中小企業也微乎其微』
涂永紅研究員反對將中小企業作為資本市場的重點發展方向。她指出,在直接融資渠道中,基於對逆向選擇風險和道德風險的審慎考慮,投資者對融資主體的要求非常高,只有那些歷史悠久、知名度高、經濟效益好、在市場中佔據領先地位的大企業,纔容易得到投資者的信任,利用資本市場進行融資。無論主板市場還是二板市場,資本市場的可持續發展都離不開投資者持續的資金注入、籌資者較高投資回報率的支橕。上市企業門檻高低其實都是相對的,關鍵在於這些企業能夠不辜負投資者的信任,通過資金運用,能夠在未來的一段時間內給投資者帶來他們所期望的收益,如果做不到這點,資本市場就會喪失吸引力,企業就不可能獲得資金。對過去20年間美國、英國、日本企業融資結構的分析表明,股票融資在企業融資的比例僅為2.1%、13%、6%,債券融資比例也只有29.8%、10%、5%,在這些資本市場高度發達的國家,資本市場也只提供了企業金額的30%。由於中小企業自有資本金較少,生產規模小,產品結構單一,對經濟周期波動、產業結構調整、市場競爭對手增加、價格波動的敏感度遠遠高於大企業,缺乏市場知名度,因此中小企業承受市場風險的能力相對較弱,很難確保產生穩定的高收益。
進入資本市場的中小企業微乎其微,他們主要依靠商業銀行進行融資。我認為,資本市場的可持續發展,最重要的是保護投資者的正當利益和投資信心,不應該厚此薄彼,降低上市公司的門檻,否則上市公司魚龍混雜,按照市場規律,劣質公司就會驅逐優質公司,經過一段時間,上當受騙的投資者將逃離資本市場,我國資本市場在這方面已經有了血的教訓,不應該重蹈覆轍。對於極少數確實具有高成長性、能夠產生穩定的高投資回報的中小企業,在政策上我們不能對他們有所歧視,要積極地給予扶持,對他們敞開資本市場的大門。
中小企業可走『曲線上市』之路
中小企業在增強市場的競爭性、提高資源的使用效率、促進產品和技術創新、緩解就業壓力等等方面發揮著巨大的作用。由於種種原因,我國的中小企業在金融市場上卻處於無人理睬、無人支持的『邊緣人"地位。人民銀行2001年進行的一次調查顯示,我國東部發達地區中小企業的融資需求70%得不到滿足,西部欠發達地區該比率為90%。我國應該向絕大多數發達國家學習,制定並出臺相關的法律,在金融、稅收、信息、諮詢、培訓等方面給予中小企業必要的促進和支持。
那麼,中小企業應如何借助資本市場實現自身發展呢,涂永紅提出了中小企業與資本市場實現『嫁接』的兩條途徑。
1、通過基金公司上市籌集資金。設立『中小企業"基金,從資本市場上籌集資金,70%的資金用於中小企業的票據買斷,類似『福費廷(Forfeiting)"和『保理(Factoring)"。中小企業以賒購的方式獲得機器設備、原材料,簽發商業票據,承諾未來某個時間還款,持有中小企業商業票據的企業將這些票據賣斷給『中小企業"基金公司,按照一定的折扣(通常在25%左右)獲得貨款。中小企業得到了經營所需的設備和原材料;提供這些設備和原材料的企業及時得到了貨款,由於賣斷票據的折扣比票據貼現高得多,因此這些企業會提價銷售產品,25%左右的折扣實際上是由中小企業支付的;『中小企業"基金公司到期要求中小企業兌現商業票據,並獲得25%的回報。如果中小企業無法兌現這些商業票據,基金將承擔損失。基金公司可以通過調整基金規模、其餘30%資金的投資安排來配合中小企業票據買斷業務,進行高效的資產負債管理。這樣,投資者面對的是『中小企業"基金公司,而不是成千上萬的中小企業,基金公司作為專業的投資機構,能夠更加有效地控制風險,有利於增強投資者的信心。
2、通過銀行,以信貸資產證券化的方式進入資本市場籌集資金。中小企業向銀行借款,購買機器設備和原材料,並以這些機器設備和原材料本身進行抵押。在利率市場化的條件下,銀行通過對中小企業償債能力的綜合評估,確定其貸款的風險等級,收取能夠補償該風險的相應的利率,高風險對應高利率,然後,銀行將中小企業的貸款進行打包組合,形成具有一定規模、到期期限相同的貸款組合,按照市場估價賣給一家證券公司,通常,銀行會提供10%的擔保,證券公司還將根據該貸款組合的風險情況,尋求進一步的擔保,例如,讓另一家銀行或者保險公司提供一定比例的擔保,然後以此為依據發行具有股權性質的受益憑證或者固定收益債券。通過這一渠道,中小企業比較容易得到經營所需的長期或者短期資金,銀行發揮了項目選擇以及風險控制的優勢,只承擔有限的風險,不會加重目前銀行的不良貸款,而且也能通過賣出貸款組合、提供擔保、代理證券公司清算受益憑證和債券增加收入;證券公司買入貸款組合的收益高於其發行的收益憑證、債券的收益及相關成本,有可觀的收入;投資者買的是經過銀行等金融機構擔保、風險受到控制的受益憑證或債券,而且不用直接面對中小企業,是從銀行那裡領取投資回報,投資收益又明顯高於銀行的存款利率以及國債的利率,投資者會樂意進行投資的。
將國有股變為『類優先股』,全流通問題可迎刃而解』
創業板問題與解決主板市場全流通問題直接相關,訪談中李國旺先生提出了變國有股為『類優先股』不再進行流通這一解決全流通難題的新思路。他說,由於國有股權不流通這種特色只有中國市場纔有,我們所有的改革思路,就得承認這一歷史,尊重現實。國有股權為什麼一定要全流通?不流通可不可以?如果能夠實現國有資產的保值增值,不流通一樣是好事。如果已經上市的國有股宣布不在二級市場流通,將其轉變為類優先股,規定每年不僅優先分得股息,還可以參加紅利分配。國家不再直接委派管理人員參與日常管理,只委派國有資產代表進行獨立監管,有點類似前幾年向大型金融機構和國有企業派出的監事會,不管理具體事務,但了解上市公司的日常動作,由於國家股佔多數,因此審計人員由類監事會來選擇,因此就不存在管理者的道德風險問題。
他相信如果按這種國有股不流通的思路去操作,目前市場的難局就可能全盤解決。因為國家所有權通過紅利和股息的分配、監事人員的日常監督管理及定期審計來實現,不存在國有資產的流失問題,反而可以實現保值增值。以前關於國有股問題的討論和方案,就是抄襲了海外的全流通的概念,結果大家都被概念框住了。如果承認中國股市可以有中國特色,國有股轉化為類優先股,相信中國股市將會迎來大牛市,無論是新的國有企業上市問題,還是中小企業進入主板市場融資問題都有可能很好地解決。因此,如何對國有股流通問題進行創新,如何對中小企業上市問題進行創新,不僅是一個地方利益和企業發展問題,也是如何協調改革、穩定發展的大問題。
請您文明上網、理性發言並遵守相關規定,在註冊後發表評論。 | ||||