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走鋼絲的人
新東方並未對這次VIE調整的目的、流程以及操作進展發佈過任何上市公司公告。但是,俞敏洪不知道的是,VIE結構調整早就被做空機構渾水公司盯上了。
2012年7月18日,做空機構渾水公司在網站上發佈了一份近百頁的研究報告,指責新東方刻意隱瞞加盟店信息、營業收入財務造假、稅收減免不合理,以及審計出現漏洞等,新東方股價再跌35%。
儘管新東方很快做出迴應,股價也逐漸回漲。但是,俞敏洪事後承認,關於民營教育機構的身份問題,渾水算是抓到“關鍵”了。
渾水認爲,新東方VIE結構下持有的學校事實上爲“國有資產”,不應該被併到表內,如上海楊浦和北京海淀兩所,其在學校經營終止時資產將收歸國有。並且,新東方的收入具有營利目的,也不能享受營業稅的免稅優惠。
值得注意的是,“VIE結構的公司一般在境內投資設立一家外商獨資企業,爲國內經營實體企業提供壟斷性諮詢、管理、軟件等服務。國內經營實體企業將其所有淨利潤,以‘服務費’的方式支付給外商獨資企業。外商獨資企業再把資產、收益輸出到境外離岸公司。”黃敏給南都記者解釋,這一模式下的國內經營實體通常是輕資產公司,但是“北京新東方”卻是典型的重資產,“新東方如何將700多個教學點的資產、收益輸入到外資公司”這纔是問題的所在。
黃嵩認爲,我國的教育機構屬於非營利機構,新東方是搞培訓的,自然也屬於教育機構,那你賺錢要從何說起?另外就是辦學資質的問題,這些內容都處於混沌狀態,官不查民不究,但真要較真起來,根據國家相關法律還是會有問題的。因此,渾水報告提到的一些內容,確實和中國教育培訓行業的相關規定相左。加上中美之間的信息不對稱,美國的投資者對新東方產生疑惑和擔憂很正常。而因爲混沌狀態的存在,俞敏洪也沒法很明確地一一回應。
無巧不成書,模糊的VIE和模糊的中國教育行業政策都落在了新東方上。兩者相疊加,上市後的新東方就像是走鋼索的人,停在半空中。
無解矛盾體
“至誠至性的俞敏洪”和“要求業績不斷增長的上市公司”之間,碰撞出了最大的矛盾體。《中國合夥人》上演後,一些離職的新東方員工們紛紛在微博上發表自己的觀後感。趙先生在新東方的職業生涯正好橫跨了新東方上市的時間,他說,上市後公司對員工工作的要求開始變得不一樣了,會更多以財務爲導向。“在上市之前,我情願加班到四五點,哪怕通宵,我的心裏都是非常愉悅的。在上市之後,雖然收入有提升,但感覺一切工作是爲了完成報表、迎接審計、追求利潤,和我當初選擇新東方的出發點不一樣了,所以後來我離開了。”
曹茗(化名)是在新東方上市才入職的。在她的回顧中,關於理想的部分很少,職業和收入的部分佔了大多數。“離開新東方是因爲個人發展因素,另外工資和待遇越來越差了。”目前曹茗和朋友開了自己的培訓學校。在她的口中,新東方就是個公司,而且是個企業文化不怎麼讓她滿意的公司。“單純就是‘你來上課,我給你課酬’,簡單的利益關係。”
一位不願具名的同樣在杭州的前新東方員工回憶起與俞敏洪見面時的情景,“老俞是個特別好的人,當時他到杭州新東方來視察,給全體員工做了一場培訓。那天剛好是我的生日,我們校長把這件事告訴了老俞,結果他滿場找我,還主動過來和我合影。”她覺得俞敏洪不只是一個教育家,也是一個很成功的商人,但同時又有一種特別質樸的感覺。
不過從追求業績的角度,新東方還是有讓她“不舒服”的事,例如“續班率”與績效掛鉤。“比如有個學生在我這上了‘託福80分班’,這一期上完了他覺得效果還不錯,還想再往上衝90分,就再報一個‘90分班’,這樣叫續班率。”她直言,這是自己和同事們比較反感的的事,拿來做業績考覈的話,相當於強迫學生續班。
馬雲進行VIE結構調整,目的是讓支付寶順利拿到國內支付牌照,結果搞得SEC“草木皆兵”。俞敏洪的VIE結構調整,業內評價爲“鐵肩擔道義”,卻落得股價大跌。如果看到員工對新東方和阿里的不同評價,不知道出了名“講義氣、重情義”的俞敏洪會問作何感想。
誰爲私有化買單
倘若新東方私有化,所有賬目就不必公開在投資者面前,也不會受二級市場左右。俞敏洪可以按自己的意願和步伐來長期發展教育事業,也能給“後悔上市”一個交代,一舉兩得。
“希望走私有化道路的公司一般有兩種情況,其一是公司股價很低,時機正常,於是就私有化了,主要因爲便宜。另外一類是想進行重大戰略轉型,但是公開市場不認可,或者對轉型能否成功心存疑慮,轉型會受很多牽制,那麼就選擇走私有化道路。”黃嵩指出,這些公司雖然私有化了,但未來還是想爭取再上市的,這樣投資者也好獲益。但是新東方的情況不一樣,俞敏洪是不想上市,或者他認爲教育這個行當不適合上市。
2012年2月21日,阿里巴巴私有化B2B公司一事正式落實。阿里巴巴集團董事長馬雲親自發布郵件,對此作出詳細解釋。內裏有這樣一句話,“只有敢於放棄今天的成功,才能取得更上層樓的發展。”緊接着,有關阿里巴巴整體重新上市的聲音便不絕於耳,對此馬雲亦從不否認。
如果私有化不是爲了調整再出發,又有誰願意爲新東方的私有化買單?博威資本董事總經理於向東給南都記者分析,從某種程度上說,“私有化”是股東對自己企業信心的體現。因爲,私有化就是股東拿一筆錢把自己的公司買下來,無論這筆錢是多少,首先得拿得出來才行。
關於“這筆錢”,黃嵩則表示,按照常規做法新東方可以引入PE資金實現私有化。但如果新東方的私有化是因爲俞敏洪“後悔上市”,而不是爲了再上市,那麼PE的利益如何保值增值?“簡單來說,人家都借錢給你了,你靠什麼錢來還他?”
如果不考慮引入投資方,俞敏洪和新東方還能通過自有資金的方式來實現私有化。但黃嵩認爲這其中也有難點———只攢錢而不投入再發展,競爭對手們是不會等新東方的,其市場地位將受到影響,上市公司股東利益同樣得不到保障。
從另一個角度看,“VIE結構”調整之後,渾水做空之時,新東方股價暴跌,恰是私有化最好的時機。爲何新東方最終沒有付諸實際行動?
競爭來勢洶洶
對於上市公司每年25%到30%的增長指標,俞敏洪自己也說過,“太荒謬了,你不可能要求北京大學每年擴招25%的學生來證明北京大學是成功的吧,對不對?基本上資本市場就是這樣的一個概念,你娶了一個女人,完了這個女人你還甩不掉,但是你必須每年爲它增長25%的收入,而且不是因爲你愛她而是你被綁住了。”而現實情況是,爲完成報表而努力,和員工之間簡單的利益關係,與績效掛鉤的續班率……新東方不得不這麼做,因爲就像俞敏洪所說,“被綁住了。”
如果新東方就是這個行業的寡頭,綁住就綁住,又如何?但現實並非如此,有媒體引公開信息稱,中國教育行業2011年年總產值6800億元,新東方2011年營收50億元,僅佔比1%。
博弘教育機構董事長黃博海接受南都記者採訪時表示,中國教育還是有強烈的“學歷印記”,越來越多的公辦學校與培訓機構合作,創辦“國際班”等等,這對新東方的非學歷教育形成巨大挑戰。
而在卓越教育高級副總裁唐俊膺看來,儘管新東方在中國民營培訓業的領導者地位還無可撼動,但隨着學而思、正保、弘成、學大等教育機構赴美上市,大家的差距正逐漸縮小。
新東方不得不面對來自有明顯“互聯網基因”的教育機構的挑戰。誰能斷言,這些星星之火,不會形成顛覆新東方的燎原之勢?“
新東方創業元老之一徐小平給俞敏洪的信中,盛讚學而思是“一家有着互聯網心臟的教育公司”,“所有的營銷和口碑,都是通過互聯網建立,可以說全部免費”,與之相反,新東方投放了大量的媒體廣告,發放了大量的傳單,並且在學校中進行了耗資不菲的推廣活動。
而以正保爲例,公開財報顯示,正保遠程教育2012年全年總收入爲5210萬美元,而新東方2013年Q3一季營收就達21847萬美元,兩家公司的體量、規模完全不在同一級數上。但從上市公司投資價值判斷的關鍵性指標來看,正保目前的市盈率約爲29.05,市淨率約爲4.176;而新東方目前的市盈率約爲27.59,市淨率約爲4.105。———正保的投資價值和成長性優於新東方。
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如何“絕處逢生”
徐小平曾如此評價俞敏洪,“他絕對是一個打不死的人,是一個壓不垮的人。每次你以爲他已經走到了絕路上,幾乎不可能回頭,可是他卻每每會絕處逢生。”
這一次,俞敏洪又該如何“絕處逢生”呢?
“我對新東方未來的定位,新東方就是一個內容提供商,以及地面教育商,我不做平臺(在線教育)。比如說誰做平臺做得特別好,我把內容提供給你。所以你做平臺,我來做內容。我們可以通過收購的方式,通過跟他人合作的方式,比如新東方可以提供一個地面平臺,你的項目跟我合作,我把你的項目同時開到新東方七百家店。”
新東方本是做英語的,一看別人做數學那麼好,也跟着做。“如果大家一提到數學,想到的又是A機構,又是B機構,這就說明做失敗了。一定要想明白該做什麼,你就只做一到兩件事情。”
以此出發,新東方將在地面教育上實施多元化整合,將規模小、投資分散、沒有競爭力的中小教育機構整合到新東方的棋盤下,盤活存量。那麼,新東方得整合多少家地面教學點呢?以新東方2011財年,憑藉433家教學中心佔有1%的市場份額計算,若新東方將市場份額擴大到30%的壟斷地位,則教學點必須增加12557家。
問題接踵而來,新東方的財力是否能支持上萬家教學點的擴張呢?答案是否定的。財報顯示,新東方現有的流動資產總額爲9.8億美元,每個網點的資本化支出(包括新增、維護、升級)在100萬-400萬美元之間,粗略計算,新東方手頭握有的現金僅夠購買幾百個教學點。
一個重要的現實是,新東方現有實業經營以及股市增發獲得的資金流量,並不能支撐大規模擴張所需的資金流量。換句話說,“以往靠資本市場融資助推網點建店的模式已經很難繼續,這個時候已經不僅僅是錢的問題,還有地盤已經被中小品牌佔領的問題。如果說以前是‘攻城掠地’,現在則是要轉變成‘統一戰線’,要用管理輸出、特許經營的方式,實現輕資產式的擴張。”7天連鎖酒店董事長鄭南雁對南都記者說,從這個角度看,退市反而有利於靈活經營。
或許,俞敏洪口中的“地面平臺”就是爲了獲得一個更爲龐大的融資平臺———發展合作店投入的資金都來自合作方,而且新東方還可以對合作商收取品牌管理費。
有了地面教育的龐大基礎,新東方再把內容提供給在線教育平臺商。但從另一個角度看,若無資本助推,新東方要想將分散的教育機構聚攏起來,則需極爲強大的品牌號召力和內容研發能力。所以,“搞內容還不能自己獨立搞,必須找全世界最先進的技術來搞,這就是爲什麼新東方要跟劍橋大學等著名大學成爲戰略合作伙伴的重要原因。”俞敏洪如是說。