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阿琪:行情未到破局時年報題材唱主角
春節以來的A股雖然重心在拾級上移,但整體仍處於上下兩難格局中。主要的原因在於:1、一季度經濟與企業盈利的“悲觀數據”,以及上市公司盈利預期調降壓力尚未落地,行情處於“帶着包袱反彈”的時期;2、在節前大額逆回購開始陸續到期的情形下,央行非但沒釋放資金進行對衝,還展開了正回購,雖然正回購數額不大,但使得市場流動性放鬆的預期降低,投資情緒開始患得患失;3、行情自2132點反彈的主要動力來自於銀行、 汽車、有色、煤炭、電子器件等權重行業股,但此類股票多爲週期性行業,在經濟結構轉型與景氣度下降背景下,盈利增速可能會低於預期,行情屬性還只屬於階段性估值修復與技術性反彈性質,反彈動力在逐漸減弱;4、養老金入市、歐債危機的“財政契約”、美國QE3等還均屬於“紙上談兵”階段,行情反彈至2300點以上的阻力區後,市場還有一個再觀察的過程。
近期比較影響市場情緒的是調降存準率的預期被進一步弱化,以及一月份信貸投放規模可能低於預期。市場之前形成“降準”預期的原因是,2月份公開市場到期資金僅有120億元,對衝不了銀行繳納保證金存款準備金以及春節前鉅額逆回購到期的需要。但央行對春節前的逆回購進行了延期,很明確地表明瞭在一月份PMI數據較好、新年度後國際資本又開始向新興市場流入、一月份外匯佔款恢復正增長、一月份CPI因春節因素反彈的態勢下,央行並不願意使用降準的調控工具。此外,2月7日央行在連續6周停發央票之後重啓28天與91天的正回購,儘管數額不大,但央行透露的信號非常明顯:既不願意過早運用長票鎖定長期資金,又不願意現在就放鬆流動性。因此,維持現狀、波瀾不興的貨幣政策至少會維持到“兩會”以後。
一月份信貸達不到預期目標,實際上意味着二、三月份信貸投放超預期。無論一月份信貸規模達不到預期目標,還是二月份信貸可能超預期均屬於正常,在基本面拐點未形成,政策面未破局之前,都不會對現階段行情產生顛覆性影響。
由於去年的春節假期在2月份,今年在1月份,使得1、2月份兩個月的數據失去了比較意義。由於1月份存在春節長假,而各項基建工程、沿海地區部分以農民工爲主要生產力的企業復工週期一般是在元宵節以後,涉及2月份的部分工作日,使得1、2月份兩個月單月數據的參考意義也不夠全面。因此,觀察同比數據與完整數據(信貸規模、固定資產投資開工率、出口、工業增加值等)尚需等到一季度數據與3月份數據的出爐,這個時點尚需等到4月初。所以,一月份經濟數據好壞對股市行情的作用還不具有趨勢性影響。在基本面與政策面“混沌”週期內,行情繼續“混沌”表現,反覆“俯臥撐”仍是近階段行情的主要特徵。
對本輪反彈行情作用最大的是銀行股,銀行股表現的契機是估值超低、盈利增長預期仍比較穩定。近期更是出現銀行將降低派息率,進而緩解再融資壓力的預期,因而在複雜形勢下強調防禦性的策略下,自去年年末開始被機構投資者增加配置。但我們認爲,銀行股在平均修復幅度已經超過12%後,雖無近憂,卻存在明顯的遠慮。
第一,地方融資平臺債務多爲3-5年期,今年開始地方融資平臺進入了償債高峯期,而土地財政的收縮制約了地方政府的償債能力,銀行資產質量的隱性壓力正在加大;第二,房地產行業今年有接近萬億的償債規模,其中雖然包含了近一半規模的集合信託、企業債、地產基金、民間借貸、境外私募等融資,但均與銀行有千絲萬縷的聯繫,房地產“冰封期”越長,銀行資產的不良率必然越高;第三,由於在宏調政策中已經不太可能顯著擴大貨幣投放規模,銀行信貸投放規模受到了存貸比、社會融資總量的制約,銀行業已經難以再實施類似2009年“以量補價”的經營戰略,盈利增長能力已經受到了約束;第四,利率市場化改革已是大勢所趨,未來一旦利率市場化,銀行業必然形成價格戰,進而導致銀行利潤率顯著下降。
因此,目前銀行股行情還只是估值修復性質,並不具備展開大行情的基本條件。並且,諸多“遠慮”的存在與逐漸顯露,會逐漸制約銀行股的估值修復空間。銀行股的“無近憂,有遠慮”也決定了近階段A股仍是穩而不強的格局。每年2、3月份是年報題材的豐富期,大市穩而不強的局面正是個股行情所需的市場氛圍。
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