|
||||
需求釋放受益的順序 資料來源:中投證券研究所 |
醫藥產業鏈中各環節整合速度說明 資料來源:中投證券研究所 |
我們認為2008年醫藥行業將迎來很好的投資機遇,醫改帶來的效應主要來自於需求釋放拉動藥品消費的增長和產業集中帶來的強者恆強。在需求拉動方面,我們認為到2010年全民醫保的實施將給藥品消費帶來2108億元的增量,將拉動藥品消費年均18%的增長,08-09年的增長更有可能超過20%。需求的釋放將先後惠及大病重病用藥、慢性病用藥和一般疾病用藥受益(主要是普藥)。同時就整個行業而言,產業鏈的每個環節都具有集中度增加的趨勢,在原料藥領域,環保成本越來越高,在制劑領域,『一品兩規』政策和政府主導的集中招標采購使得大企業規模優勢顯現,在醫藥商業領域,低利潤率也使得規模效應顯現。
大重病用藥將首先獲益在巨大的醫藥需求釋放中,我們認為藥品消費受益的順序是大病重病用藥(多為新藥)、慢性病用藥和普通疾病用藥(多為普藥)。
目前政策向大病重病的傾斜十分明顯,現階段醫保向大病重病傾斜的趨勢還將延續。從衛生部公布的2007年第三季度的新農合資金的流向情況來看,84.7%的支出流向了住院補償,只有13.4%的資金流向了門診補償(包括門診統籌和門診家庭賬戶)。從住院補償的資金流向來看,81%的住院補償資金流向了縣和縣以上醫院,只有19%流向了鄉鎮醫院。
從住院費用的支出情況,住院病人的分病種治療費用中循環系統疾病和腫瘤疾病的病人數量並不是最多的,但治療費用支出比例卻是最高的,這兩種疾病幾乎佔住院病人治療費用支出的30%,可見住院費用大部分都流向了大病重病,因而大病重病用藥將最終受益。
但同時慢性病也是導致部分家庭因病致貧的重要原因,在住院費用得到保證之後,新農合正將慢性病的門診逐步被納入報銷范疇。從慢性病的患病率情況來看,循環系統疾病仍然是最大的一類慢性病,預計未來高血壓、糖尿病、心腦血管病、慢性胃腸炎等病種的用藥將得到拉動。當醫保完善之後,一般疾病用藥(普藥)也將受益,但並不是所有普藥企業都會受益,我們認為『新藥的門檻在產品,普藥的門檻在渠道』,只有具有強大的渠道影響力的普藥企業纔會最終受益。
行業集中趨勢下首選醫藥商業國內醫藥行業分散,目前還有四千多家醫藥生產企業和上萬家醫藥商業企業,醫藥制造業的CR3(行業前3名佔行業份額)不到10%,醫藥商業的CR3有18.95%,從國外的產業歷程來看,醫藥行業從分散走向集中的趨勢不可抵擋。
從整個產業鏈來看,每個層面也都有導致集中度增加的驅動因素。在原料藥層面,環保成本上昇導致原料藥進入門檻提高;在制劑層面,政府監管的嚴格使小企業經營成本上昇,大企業規模優勢顯現;同時一品兩規政策和政府主導的集中招標采購對大企業有利;在醫藥流通層面,批發環節的低利潤率使得規模效應顯現,而且嚴格監管也將導致行業淨化;在零售環節,具有實力的企業也將展開並購擴張。總體而言,醫藥行業集中度增加的趨勢將不可阻擋,醫改將推動行業內的優勢企業強者恆強,加快集中度增長的速度。
從醫藥產業鏈的各個環節來看,原料藥層面的維生素、青霉素工業鹽等部分產品已經初步實現了寡頭壟斷的局面,但原料藥的整體整合速度仍然比較緩慢;制劑層面產品種類的眾多和營銷渠道的多樣化使得規模效應不明顯,從而導致產業的整合難度較大。而醫藥商業是最能夠實現規模效應的環節,批發環節和零售環節的集中度增加速度都較快,其中批發環節的整合速度目前還遠快於零售。
從近年醫藥商業領域的CR3來看,最近幾年呈現逐年增加趨勢,2006年醫藥商業的CR3已經達到19%,遠高於醫藥制造業的集中度。目前中國產業鏈上游有四千多家生產企業,非常分散,中游的新業態還沒有形成氣候,大量的分散終端仍然存在於下游,連鎖藥店佔據的市場份額還不到20%。相對於上下游而言,醫藥分銷業面臨著空前良好的發展機遇,在產業鏈中醫藥分銷的集中度增加最快,醫藥分銷商將從產業鏈中獲得超額利潤。
從近期來看,各地實施的政府集中采購將明顯利於具有強大配送能力的行業龍頭,這將有利於醫藥商業行業的產業集中,同時醫藥分銷領域的集中度增加速度最快,這也使得醫藥分銷環節在產業鏈中將具備更強的砍價能力,而且醫藥商業的規模也已進入獲取超額利潤的階段了。
未來社區首診和轉診制度將成趨勢
醫療服務體系改革的一個大趨勢就是把以前的三級醫院制度轉變為兩級醫療服務體系,建立守門人(gatekeeper)制度。守門人制度是發達國家醫療結構中普遍存在的制度,指所有享受公費醫療或者社會醫療保險的民眾必須接受社區全科醫生的首診,在社區醫院醫生診斷之後纔能向大中型醫院和專科醫院轉診,這樣一種制度安排避免了民眾大小病都湧向大中型醫院的弊端,從而促使醫療資源得到有效的配置。
從發展趨勢來看,未來社區首診制和轉診制度的建立將成為趨勢,未來二、三級醫院完成的普通門診服務將向社區和農村服務體系轉移,對於藥品消費而言,未來大中型醫院和專科醫院將主要消費大病、重病用藥,而社區和農村醫療機構將主要消費普通疾病用藥,這將造成藥品消費終端的變化。
醫藥行業的需求動力主要來自於人民生活水平提高、人口老齡化和疾病發病率提高等多個方面。被壓抑的需求就是指應該去看病但是沒有去看病的那部分人的需求,《中國衛生服務調查研究——第三次國家衛生服務調查分析報告》中的數據顯示,在門診方面,由於自我醫療比例的增加,城市和農村的患病兩周未就診率逐年上昇;而在住院方面,由於農村收入水平提高,特別是在沿海地區,城市的應住院而未住院比率基本穩定,而農村則呈下降趨勢。在釋放需求方面,農村和社區服務體現的建設將會拉動因『交通不便』和『沒時間』造成的需求壓抑,前者在城市基本不存在,在農村佔被壓抑的需求也僅為0.8%,佔比很小,後者在城市佔被壓抑的需求4.8%,農村佔4.1%。隨著社區和農村醫療服務體系的完善,就醫變得越來越方便,這方面需求將有部分被釋放,但由於現在人的工作越來越忙,沒時間看病的人的數量長期趨勢還將是上昇的。
重點企業推薦
一致藥業
一致藥業作為國藥控股的南方商業平臺和最主要的工業生產基地,定位逐步清晰,短期內商業業務是公司的主要利潤增長點,在消化了固定資產折舊增加的短期影響後也將為公司業績增長加速。
作為國藥控股的南方平臺,公司依托母公司的資源將拿到更多的總經銷和總代理品種以增強公司的盈利能力,同時公司的商業業務在兩廣整合完成之後將開始新的擴張,業務將從兩廣地區拓展到中國南區的其他部分地區。公司作為國藥控股最主要生產基地的角色也使公司明顯受益,公司還計劃收購新的工業項目以擴充產品線,未來這一部分業務的發展空間將十分巨大,但其價值目前仍然被市場嚴重低估。
目前藥品零售正處於行業低谷,但這恰恰也給優勢企業帶來了收購整合的機會,公司的零售業務未來幾年將有大擴張。我們認為隨著公司定位的逐步清晰和業績的逐步釋放,公司將維持業績的高速增長,未來業績的釋放將成為公司股價上漲的持續推動力。
國藥股份
作為醫藥商業板塊的龍頭公司,國藥股份06-07年業績不斷超預期,預計08年國藥股份主業仍將維持20%以上的增長,同時費用率的進一步下降、所得稅率的降低都會使得公司的淨利潤大大超過收入增長速度。
從長期來看,國藥股份作為國藥控股的北方平臺,整合國控北方資產的可能仍然存在,因而可以作為戰略性品種配置。公司的營業利潤率相對穩定,麻醉藥業務的快速增長為公司收入增長提供了支橕,同時營業費用率和管理費用率的下降也推動公司淨利潤不斷超預期增長。雖然公司短期估值在醫藥行業中相對較高,但醫藥商業行業的趨勢仍然看好,作為醫藥商業板塊的龍頭品種,未來國控北京等資產的注入將會對公司的高估值構成支橕。
天士力
公司復方丹參滴丸的提價將支橕其07、08年業績的穩定增長,預計08年丹參滴丸的銷售額(不含稅)將超過10億元,貢獻淨利潤超過2.5億元,同時其他產品也保持穩定增長。公司長期的增長趨勢比較明確,未來中藥粉針、生物制藥將成為公司利潤的重要增長點。子公司上海天士力合資有望加快重組人尿激?原的產業化進程,若通過外資方引入成熟生物醫藥產品,生物醫藥將成為公司發展戰略的重要部分,生物藥將有望於09年上市。同時丹參滴丸FDAⅡ期臨床效果良好,結果將於08年上半年揭曉,一旦認證成功,丹參滴丸銷售將成倍增長。