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銀河證券研究中心
●基於我們構建的2007年1-2月基金行業配置指數,相對於2006年底,基金倉位總體降低,幅度在5%-8%之間。
●行業配置上,通過與2006年四季度基金行業配置比較發現,前期漲幅較大的金融服務、木材家具、房地產、食品飲料、文化傳播、采掘業、木材家具、農、林、牧、漁業均顯示出減持跡象,其中批發零售貿易、采掘業、金融保險業、食品飲料、房地產業減持幅度較大;曾經漲幅不大的電子行業、紡織服裝、電力、煤氣及水的生產和供應業、石油、化學、塑料、塑膠,造紙、印刷以及綜合類行業得到增持,其中金屬非金屬、交運倉儲、電力、煤氣及水的生產和供應業增持幅度較大。
●經過這一輪調整,曾經的基金前10大權重行業中的批發和零售貿易、采掘業、食品、飲料業、傳媒業位次下降,機械、設備、儀表,交通運輸、倉儲業,信息技術、電力、煤氣及水的生產和供應業成為2007年一季度基金行業配置中冉冉昇起的明星。
2007年以來,對市場長期看多、短期震蕩加大的看法已經成為各類機構投資者的共識。從短期來看,在市場不同板塊輪動導致各類型基金操作出現分歧狀態之後,也必然隱藏著一種主導市場短期走勢的主線,開放式股票投資方向基金操作思路的轉變和倉位上的調整也是基於這樣一條主線而展開。在新的環境下,基金在2006年四季度曾經遵循的行業配置思路遭到拋棄,並轉而尋求一種在短期內兼顧資產保值與收益提昇的倉位搭配,這種倉位調整包括資產配置和行業配置兩個層面。
由於2007年以來基金倉位調整,2006年四季度基金行業配置指數相對於基金淨值的表現顯得滯後,因此我們構建2007年以來基金運行新的行業配置指數。基於對2006年四季度與2007年初至2007年2月26日各指數之間偏離度走勢分析,我們從17種市場核心指數中篩選出與基金走勢缺口縮小的三種指數(中證100、深證綜指、深證A指)。以2007年2月26日為計算基准,將2006年四季度行業配置指數與所篩選出的各市場核心指數所包含成份行業比例按照一定權重納入計算過程,我們得到2007年基金行業配置新的指數。按照截至2007年2月26日的交易數據計算,在求得最終結果過程中需要對新的行業配置指數進行組合優化(見表1)。
綜合考慮2006年四季度以來以及2007年以來基金淨值與各備選結果的偏離度高低,我們以偏離度最小的備選結果6為最終確定的新行業配置指數,以下的分析也基於備選結果6的倉位配置和行業權重。
結合基金淨值對市場核心指數偏離度缺口總體縮小的走勢,在基於可利用的數據中,基金淨值與備選結果6較小的偏離程度為我們提供了一種明確的信號,即2007年以來基金在股票行業倉位上的調整正在向備選結果6指數內部的成份結構進行靠攏,或者至少可以說明基金倉位的變化與備選結果6指數成份結構之間存在著某種一致性。基於此,我們分別對基金資產配置和行業配置上的變化進行統計分析。
1.資產配置
我們以2007年以來開放式股票方向基金淨值日漲跌幅為因變量,代表全市場走勢的滬深300日漲跌幅為自變量進行單變量線性回歸,而對2006年四季度期間開放式股票方向基金淨值日漲跌幅與滬深300日漲跌幅進行同樣的回歸分析,這種比較或許不能提供基金2007年以來比較准確的倉位配置,但至少可以說明基金在市場風險加大環境下已經在股票倉位上進行了一定的減倉以平滑震蕩加劇給淨值帶來的大幅波動。
如果結合歷史上基金資產配置,可以發現在市場系統性風險加大的時候,開放式股票方向基金在大類資產配置上總是相對趨於保守,兩者之間同漲共跌現象非常明顯。2005年一季度至2006年中期,上證指數從2005年1月4日的1242.77點上昇至2006年6月30日的1672.21點,這期間開放式股票方向基金中股票佔基金淨值的比例相應從最初的67.69%穩步上昇至78.05%,期間最高達到78.27%;2006年三季度,上證指數驟然下降,基金也迅速改變倉位配置,股票資產在基金淨值中的比重回落到71.70%;之後隨著2006年四季度上證指數一輪史無前例的上攻,基金股票倉位的比例大幅飆昇至81.80%;2007年初至2月26日,滬深300指數上漲32.66%,相對於歷史上市場各時期表現來看屬於較高水平,但是市場對於估值偏高的疑慮早有積累,各類指數在上行過程中波動幅度也明顯加大。在這樣一個時期,基金在股票倉位上有可能進行適當的減倉。
2.行業配置
基於可得的數據和以上分析,如果可以推斷基金整體上按照備選指數6的行業配置進行倉位調整,則可以將新行業配置指數中最新的行業結構作為我們考察基金調倉方向的依據。同樣采用2007年2月26日的數據,對各行業在新行業指數中的權重進行匯總測算,並將各行業最新權重與基金2006年四季度對各行業的配置進行對比(見表2)。
結合2006年中期以來各市場指數走勢分析可以發現,2007年以來伴隨著市場環境變化、投資思路轉變,基金在各行業板塊之間進行輪動性操作跡象非常明顯。結合市場實際狀況考察可以推斷出,各行業板塊中,2006年中期至2006年底漲幅居前的金融服務、木材家具、房地產、食品飲料、文化傳播行業類個股均遭到基金減持,木材家具、文化傳播、農、林、牧、漁業類個股也顯示出減持跡象;此外2006年四季度有較大漲幅的采掘業也顯示出被基金減持跡象。在所減持行業中,早在2006年底研究人員就已經發出估值過高預警的批發和零售貿易行業前後較大的落差表明該行業有遭到基金大舉拋出的可能。同期漲幅居後的電子行業、紡織服裝、電力、煤氣及水的生產和供應業、石油、化學、塑料、塑膠、造紙、印刷以及綜合類行業則在2007年以來受到基金青睞。在2006年中期至2006年底以及2006年四季度兩個階段漲幅均處於各行業中上游水平的交通運輸、倉儲業、金屬非金屬行業在2006年四季度屬於基金低配品種,在2007年市場波動加大環境下成為基金增倉的主要對象。
統計顯示,在基金增倉品種中,金屬非金屬、交通運輸、倉儲業、電力、煤氣及水的生產和供應業,2006年12月31日和2007年2月26日的兩個權重數據對比非常明顯,表明這三類行業成為基金2007年初以來調倉新寵。在各類行業中比較引人注意的一個行業是金融保險業,2006年中期至2006年底,該行業漲幅高達106.04%,在22個行業中位居第一,而2007年初以來金融保險業在一片估值過高的打壓聲中走勢明顯疲軟,從2007年1月1日至2月26日,該行業漲幅為14.97%,與房地產行業成為2007年以來漲幅最低的兩個行業。但是相對於其在市場中的龐大權重,基金減持比例顯得並不突出,這可能有兩方面原因:其一,2006年底至2007年初,中國人壽、興業銀行、中國平安等的發行上市為市場帶來將近700億的資金規模,基金在這些新發行股票上的配置極大地填補了對原先持有高估值股票減倉所造成的空缺。其二,受2007年宏觀經濟平穩、人民幣昇值、上市公司基本面良好支橕,金融保險行業雖然目前面臨短期估值過高壓力,但其具有的長期投資價值依然為廣大機構所認可。其三,金融保險業是市場的中流砥柱,基金對於金融行業短期內的大幅度調倉將會對市場後續走勢造成極大影響,將不利於其後續調倉操作。對這種得不償失的做法基金顯然不會接受,當然我們也不排除基金對金融保險業內部個股進行更替。
綜合來看,在2007年1-2月基金調倉過程中,前期漲幅過大的金融服務、木材家具、房地產、食品飲料、文化傳播板塊遭到減持,曾經漲幅不足的電子行業、紡織服裝、電力、煤氣及水的生產和供應業、石油、化學、塑料、塑膠、造紙、印刷以及綜合類行業得到增持,而對於前期漲幅巨大的金融保險業,基金對於該行業的調倉更多的側重於內部個股之間的更替,總體並未顯示出明顯的減持跡象。經過這一輪調整,2006年四季度基金前10大權重行業中的批發和零售貿易、采掘業、食品、飲料業、傳播與文化業位次下降,機械、設備、儀表、交通運輸、倉儲業、信息技術、電力、煤氣及水的生產和供應業成為基金2007年一季度投資對象中冉冉昇起的明星。
(注:預計2月27日及之後行情可能對基金操作造成異常影響。為保證統計結果,本報告統計數據截至2007年2月26日,所分析對象范圍均截至2007年2月26日。)
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