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滬東重機(600150)、東方電機(600875)等央企上市公司自從公布整體上市方案以來,受到了市場熱烈的追捧,而國務院國資委等監管機構也對此持鼓勵和歡迎的態度。
國資委有積極性
長久以來,關聯交易『甜在國企,疼在國資委』,國務院國資委一直因為國有企業的關聯交易而備受詬病。國務院發展研究中心企業所副所長張文魁認為,整體上市則有望很大程度上解決這一問題,這也成為國務院國資委力推整體上市的重要原因之一。
當初在國有企業上市時,很多采用的是『白菜心』上市的辦法,將優良資產打包上市,而『白菜幫子』似的不良資產則留在控股股東,也就是一般的集團公司手中。由於集團公司承接了大量的不良資產,因此盈利狀況較差,於是出現以關聯交易等為渠道啃『白菜心』的現象,從上市公司轉移資金。除此之外,某些上市公司盡管自身資金吃緊,但每年仍大比例分紅,原因也是為了支援『白菜幫子』。
『清欠』在一定程度上緩解了這一積弊,但要『斬草除根』還要從源頭下工夫。盡管整體上市有可能演變成『用一次大的關聯交易來代替N次小的關聯交易』,但這普遍被認為是解決關聯交易的最好方法,而且近幾年形勢的發展也逐漸使得整體上市具備了可行性。這幾年各國有企業集團一直在大規模地進行主輔分離和人員分流,資產質量得到了提昇;更重要的是,近幾年鋼鐵、煤炭和電力等行業較為景氣,相關的鋼鐵公司,煤炭機械公司和發電設備企業盈利狀況較原先有了大幅改善,目前這段時間也成了相關公司整體上市的最佳時機。對於原先因為上市規模限制不得已『部分上市』的企業來說,整體上市更是受到各方歡迎。
整體上市也有望為國資委『減負』。國務院國資委和地方各級國資委一直以來都積極倡導股權多元化,而把更多的集團資產裝入上市公司是各集團進行股權多元化成本最低的方式,這樣市場各方,包括各類投資者,會計師事務所等中介機構共同分擔了原先需要國資委獨立承擔的責任,有利於國資委管得更好,更有效率。
直接持股不成問題
按照持股模式,目前國有上市公司實現整體上市有兩個版本,一個版本就是『上港版』,完成整體上市以後原母公司注銷,由國資委直接持股;而另外一個版本就是『寶鋼版』,完成整體上市以後由集團持有上市公司股份。
第二種版本的主要方法是向集團定向增發或結合公開發行的方式收購集團的主業資產,從而實現整體上市。集團一般只保留特定的一些資產,不再從事實體性的經營活動,一類典型就是鋼鐵類的上市公司。但這種模式可能留下的一個小尾巴就是,通過出售自身資產獲得了巨額現金,而這筆現金的保值增值又要求尋求資金出路,如果投入到和上市公司不同的行業,那麼可能制造了『主輔分離』問題;如果投入和上市公司相同的行業,那麼又可能帶來潛在的同業競爭問題,若乾年以後,為解決這一問題可能又需要來一次『整體上市』。
為此,張文魁更加推崇那種注銷集團的那種整體上市模式,由國資委直接持股。這種模式在各地方國資委已經非常常見,例如上海市國資委持有上港集團(600018)的股份,瀘州市國有資產管理局持有瀘州老窖(000568)的股權。國務院國資委也曾經就直接持有上市公司股權的問題進行了研究,專家認為該模式已經沒有任何障礙。原先相關人士擔懮,國家機關和股東的雙重角色在面臨法律問題時不好處理。而專家認為,即使不直接持股,旗下央企的違法責任也有可能追溯到國資委。更何況,各地方國資委的直接持股實踐已經成為很成功的試點。
考核問題還需琢磨
對國資委來說,對上市公司的考核問題可能需要仔細琢磨。由於市值的波動性以及容易受到各種市場因素的影響,即使是每年的年均市值也不足以作為考核的依據。由於身處牛市,2006年各央企上市公司市值較2005年有了較大幅度的增長,但是2006年上市公司的實際業績增長幅度卻小得多。
而對有心整體上市的央企來說,集團管理層和上市公司管理層之間的博弈可能會成為實際的困難。而從企業來說,如果整體上市,由於集團和上市公司原來各有一套班子,『兩層皮』問題就顯現出來。
很多集團和上市公司高層有一定程度的重合,尤其是上市公司董事長由集團總經理兼任,問題還較容易解決,而眾多的中層和基層機關員工的整合需要花大力氣。某家央企類上市公司整體上市後,母公司和股份公司的兩套班子直接合並在了一起,但是兩套人馬仍各自忙自己原來的事情,而對於將來的整合,『兩層皮』肯定得掉一層皮。
主要整體上市公司情況表
代碼 上市公司 集團公司 整體上市方案
000542 TCL通訊 TCL集團 TCL集團在對社會公眾進行首次公開發行流通股新股的同時,對由其控股的已上市公司TCL通訊的全體流通股股東發行流通股新股,進行換股發行,以實現對TCL通訊的吸收合並。每股TCL通訊流通股折為TCL集團流通股新股4.96478873股。
600018 上港集箱 上港集團 上海國際港務(集團)股份有限公司以3.67元/股的價格發行股票作為換股吸收合並對價向公司除上港集團和關聯方上海外輪理貨有限公司、上海起帆科技股份有限公司外的其他股東發行A股,用以交換該等股東所持有的全部或部分公司股票。換股價格為每股16.50元,換股比例為1:4.5。
600205 S山東鋁 中國鋁業 公司與中國鋁業以換股的方式吸收合並公司,中國鋁業換股價格為6.60元/股,公司流通股換股價格為20.81元/股,公司流通股對中國鋁業換股比例為1:3.15吸收合並後,公司將終止上市並注銷,中國鋁業將作為合並完成後的存續公司。
600296 S蘭鋁 中國鋁業 中國鋁業以換股的方式吸收合並公司,中國鋁業換股價格為6.60元/股,公司流通股換股價格為11.88元/股,公司流通股對中國鋁業換股比例為1:1.80,非流通股換股價格為6.60元/股,換股比例為1:1。吸收合並後,公司將終止上市並注銷,中國鋁業將作為合並完成後的存續公司。
600718 東軟股份 東軟集團有限 公司擬換股吸收合並控股股東東軟集團有限公司,實現東軟集團整體上市。東軟股份的換股價格為24.49元,東軟集團的換股價格為7.00元,換股比例為1:3.5.換股吸收合並完成後,公司作為合並完成後的存續上市公司,東軟集團注銷法人資格。
600150 滬東重機 中船集團 公司定向發行股票總量不超過40,000萬股,其中向控股股東中船集團發行的股份數量不低於本次發行總量的59% ,中船集團用以認購本次新股的資產包括其所持上海外高橋造船有限公司66.66%的股權、中船澄西船舶修造有限公司的100%股權及廣州中船遠航文衝船舶工程有限公司的54%的股權。
600875 東方電機 中國東方電氣集團 公司擬向東方電氣集團購買其在S東鍋股改後持有的S東鍋約68.05%的股份。公司擬向東方電氣集團發行3.67億股A股作為購買上述資產的部分對價。
600005 武鋼股份 武鋼集團 公司增發新股,以募集資金收購武鋼集團未上市的鋼鐵業務及資產。
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