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進入20世紀90年代後,全球投資基金資產規模迅速增長,並形成了以商業銀行為主體的存款機構、以共同基金為主體的投資機構和以人壽保險公司為主體的保險機構的三足鼎立的新金融結構。伴隨證券投資基金規模的上昇,投資基金對於證券市場的穩定功能日益得到發揮:一方面,機構投資者持有證券的集中度大幅度提高,改變了股票市場的投資結構,從而重塑了上市公司的股權結構,使得投機者的短視與投資者注重長遠的目標相對協調起來,從而提高了證券市場的有效性;另一方面,機構投資者持有證券的穩定性增強,提高了證券市場的安全性,有助於證券市場的穩定運行,並通過分散投資、組合資產以及套期保值,滿足了投資者規避風險的目的。
證券投資基金的發展之所以迅猛,除了證券市場與投資基金以及養老基金等自身的優勢外,更為重要的是因為銀行體系自身所固有的缺陷以及它給整個經濟金融體系所帶來的高風險性和不穩定性所致。投資基金不是以信用為基礎,而是以信托為基矗所以,投資基金並不充當信用中介,也不依靠自身來承擔投資風險,風險將由其投資者——基金持有人承擔。與傳統金融體系下銀行信用越發達則風險越集中的規律所不同,投資基金的壯大並未促使風險集中,經濟體系中的風險仍然分散於整個社會,從而避免了風險過度集中的脆弱性,提高了經濟金融體系的穩定性。投資基金與商業銀行是兩種相互競爭的金融制度安排,二者在風險規避的基本功能上存在著較大的差異,表現在:
1.風險承擔人的差異
投資基金與商業銀行作為新型和傳統的金融中介,商業銀行通常都事先承諾固定回報;投資基金卻不能事先承諾固定回報,這就導致投資基金、商業銀行與投資者在風險承擔上存在根本性差異:銀行依靠自身承擔所有投資風險,存款人基本不承擔風險;而投資基金的投資風險則由基金持有者承擔,由此必然影響投資基金與銀行兩者的投資行為。
2.風險偏好的差異
在傳統金融體系中,銀行體制難以顯示和細分儲蓄者的不同風險偏好,所以客觀存在著低風險偏好投資者對高風險偏好投資者的『搭便車』問題,這導致高風險偏好投資者潛在效用的損失以及社會投資結構的扭曲。盡管高風險投資者可通過個人直接投資實現自身風險偏好性,但個人直接投資往往受制於高交易成本及缺乏規模經濟和信息比較優勢等約束。投資基金作為一種創新形式,在嚴格細分投資者不同風險偏好和細分金融市場的基礎上,充分實現了風險偏好的一致性和機構投資者信息比較優勢的結合。而以投資基金為主導的金融體系通過為不同風險偏好的投資者提供與其風險承受能力相匹配的投資方式和投資渠道,有效地降低了銀行體系對投資者風險偏好的扭曲,彌補了傳統金融市場的不完全性,提高了整個金融體系的效率,從而為投資者和經濟發展帶來淨效用的增加。
3.投資限制的差異
由於商業銀行事先承諾固定回報且投資者事後並不承擔銀行投資的風險,因而從本質上講商業銀行投資並不存在來自存款者的限制,不必像投資基金那樣事先就承諾投資領域、方式以及詳盡說明投資風險。基金業之所以要事先對投資目標做出明確承諾,原因在於投資基金自身並不承擔任何投資風險,所以風險承擔者——基金持有人需要事先了解基金投資的風險並依據自身風險偏好進行自由選擇。同時通過強化基金對證券投資的限定也可以在一定程度上控制基金經營者的:『道德風險』與『逆向選擇』行為。由此可見,對基金證券投資限制的強化是投資者基於基金證券的性質而采取的相應制度安排,或者說是一種理性風險防范的制度選擇。
4.運作透明度的差異
由於基金不像銀行那樣具有存款保險等事後保障措施,基金投資一旦失敗持有人將必須按比例承擔相應的損失,因此基金持有人需要及時了解基金的具體運作,保持運作的透明度是對基金業進行監管的一項首要原則,即保持基金運作的透明度,以便基金持有人低成本地隨時監督基金代理人的行為。當然不同的基金契約還會有自己獨特的約束機制,如開放式基金的贖回機制就是一種重要的隨機抉擇機制,不僅可以及時地鎖定風險,而且對基金經理的行為構成一種威脅。通過持有人自我監督、政府監管與贖回機制的共同作用使得投資基金成為較為規范的行業。
商業銀行在風險規避以及滿足投資者需求方面遠不及證券投資基金,投資基金的初始設立,具有一整套的風險控制和管理的制度安排,每一項規則都體現了投資基金的真實內涵和價值所在,只有嚴格按照基金規則運作,投資基金纔有生命力和活力。盡管我國基金業在近年來發展迅速,無論是從數量還是品種類型上看,都有明顯的創新之處,但這並不意味著一旦設立投資基金就能解決風險分散和規避問題。從我國目前所設立的證券投資基金來看,存在著與上市公司一樣的公司治理的缺陷,由於投資基金的風險由持有人承擔,這就使得基金持有人既面臨著基金管理公司的道德風險也面臨著市場風險,真正的投資基金風險規避功能難以實現。基金管理公司在運作基金資產進行組合投資時,就有可能為了照顧其發起人及其關聯人的利益而損害基金持有人的利益。由於法律賦予基金管理公司過多的權力,在基金整個運作過程中,基金管理公司佔據中心地位,各項基金運作行為都圍繞著基金管理人的要求展開。這樣基金管理公司的主要發起人,由於多重身份的關系很容易成為實際控制人。
因此,應該加強基金持有人對基金實際控制人的監督,修改現行的基金發起設立規則,改變目前基金持有人的缺位問題,從而真正實現風險與收益的恰當匹配,否則的話,證券投資基金雖然在很多方面優於商業銀行,特別是在其風險的分散和規避方面表現尤為突出,但有可能恰恰由於基金公司的治理結構的天然缺陷,將導致證券投資基金的風險規避成為一句空話,並將使其基本功能喪失,它也許只能作為一種具有美好願望的投資品種而出現,但難以受到市場真正投資者的偏愛。
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