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十八屆三中全會《決議》全文披露之後,社會各界對這一關乎中國未來的美好藍圖,抱以非常高的期待。但任何改革都會有一個陣痛期,只有挺過陣痛期的改革纔會迎來一片新天地。就A股市場及其投資者而言,同樣如此。分析人士認為,A股市場或將面臨估值重塑,而且這個時點越來越近。
日前,《決定》全文公布,其中金融市場改革將包括“健全多層次資本市場體系,推進股票發行注冊制改革,多渠道推動股權融資,發展並規范債券市場,提高直接融資比重”。
從直線思維的角度來看,股票發行注冊制改革將會改變這些年形成的市場估值體系,即創業板和中小板的估值可能會面臨下行風險,一些殼資源可能不再緊俏,沒有業績的股票存在變為仙股的可能性。也就是目前香港市場的一種情況,香港市場的估值長期能處於一種相對合理的水平,也是瘋狂後回歸理性的結果。目前A股市場的整體估值不高,但創業板和中小板估值並不低,而且還存在一些講故事調節利潤的情況。這兩板塊可能還存在一個再次調整的過程。
其實,這只是改變市場估值體系的一個原因,健全多層次資本市場體系,發展新三板市場和其它形式的股權融資市場,發展規范債券市場,都將導致股市資金被分流。另外,隨著投資渠道的多元化,股市估值體系只有回到一個新的均衡點,纔會具備足夠的長期吸引力。
從更為寬泛的角度來看,十八屆三中全會的《決議》中提出,要激發民營資本活力,要開放一些壟斷行業對民營資本的限制。這實際上也是要引導更多的資金進入實體經濟,而不是在銀行間空轉或者流向海外。《決議》的內容也的確令人振奮,在這種美好願景的引導之下,民間資本投資實體的力度有望強化,這意味著實體經濟對資金的需求會越來越旺盛。在目前的情況下,資金的價格會越來越高。因為目前貨幣總規模已經超過100萬億元人民幣,在外資持續流入(中國10月份金融機構外匯佔款增加人民幣4416億元。與之相比,9月份外匯佔款增加人民幣1264億元)的背景下,實際貨幣總量的上昇空間中短期內極為有限,這意味著國內資金的利率會在未來一段時間內維持在一個較高的水平,對應的股市是低估值。
短期內,臨近年底結算期,資金利率的高點可能還在後面。上周五,國債逆回購利率尾盤意外地上昇至12%的高位就表明,目前還在月中,資金就顯得緊張,月底會到什麼樣的地步,可以想象。而外資若持續流入也可能會令央行重啟正回購。最近一段時間,國債期貨的表現也正在印證這一點,國債期貨上市之後以下跌居多。其它債券的收益率也在攀昇,有分析人士認為,“明斯基時刻”即將到來,資金利率若繼續上行,股市只會存在反彈節奏。
從市場內部結構來看,估值體系的重構也在逐漸演進當中。銀行股目前的估值雖然比較低,但隨著民營銀行的啟動,現有銀行的份額會逐漸被分走,銀行業績會受到影響,即使在資金業務仍是一門好生意的背景下,銀行可能還會要盤整一段時間。目前爭議最大的地產板塊和地方債務平臺一起,是最令人忌諱的兩大因素,時下一些地產大佬撤離,再加上土改和資金限制,地產板塊的估值恐怕也會維持在低位。而隨著IPO的重啟,注冊制逐步到來,未來市場上的小盤股估值會存在一個天花板。分析人士認為,若改革成功,未來的市場存在兩個戰場,一是分紅比例高的公司會受到資金追捧;二是真正具備成長性,公司治理結構合理,行業向好的公司會享受高估值。當然,從時點上看,若資金高峰過後,市場仍可能在十二月到明年一季度存在反彈機會。但這一切仍取決於IPO的進展,以及新版IPO規則的內容。