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自2010年以來,發達經濟體實施的非常規貨幣政策已助推每年1萬億美元的資本流入新興經濟體,堪稱史無前例。這引發了不具有可持續性的信貸增長,提高了資產價格,並使得一些資本接收國更容易受到外部環境的影響。
當美聯儲釋放出即將結束量化寬鬆政策的信號時,新興經濟體成爲了金融憂慮的焦點。這爲它們帶來了挑戰。爲了保護本國貨幣免受衝擊並阻止資本外流,各國的決策者必須不只是採取臨時性措施。置身其中的國家必須迅速採取行動恢復平衡,以打消市場對其長期穩定性的疑慮,併爲促進生產率增長加快推行結構性改革。美聯儲並沒有對它們起到幫助作用。該機構對縮減刺激性措施的並不清晰的表態導致印度和印度尼西亞遭遇貨幣貶值和股市暴跌。但僅靠它做出清晰的表態無法逆轉正在發展的過程。全球利率水平正開始恢復正常。國際收支極度失衡的國家感受到了最大的壓力。
自4月以來,印度尼西亞已經失去了約14%的外匯儲備,印度失去了5.5%的外匯儲備。如果壓力持續存在,不難預想將會爆發全面的收支平衡危機。土耳其、烏克蘭和南非等國的情況同樣如此。
在這種形勢下,國際社會未能針對金融混亂局面採取保護措施將可能拖累全球復甦的步伐。新興經濟體對於全球增長已變得愈發重要,避而不談它們對美國經濟產生的反饋效果將越來越令人感到奇怪。
特殊的責任於是落到了國際貨幣基金組織(IMF)身上。它是唯一有實力發出命令,並能夠緩和大型央行實施非常規政策所造成後果的多邊組織。但IMF在這方面行動遲緩,甚至建議有關國家繼續採取貨幣刺激措施並調低全球金融風險預期。IMF總幹事拉加德上個月在美國懷俄明州傑克遜谷地召開的央行行長年度會議上發表講話時說,世界必須針對有可能爆發的新興經濟體危機進一步構築防線,而該組織正準備對此提供金融支持。這可謂邁出了重要的第一步。然而若有關方面不能堅持到底,將會前功盡棄。
就應對2008年金融危機而言,實施量化寬鬆政策是正確的做法。它還確保流動性匱乏問題不會導致有償付能力的經濟實體紛紛倒閉,也不會導致生產力下降的問題。但在利率已爲零的情況下實施積極的貨幣政策意味着進入了情況不明的未知領域。美聯儲購買長期債券的規模之大出人意料。與此同時,私營部門正在經歷去槓桿化的過程,多國政府正在執行限制性的財政政策,而流動性正逐漸注入新興經濟體的金融市場。
爲了能夠擺脫發達經濟體的衰退影響,出現泡沫幾乎無法避免,對新興經濟體尤爲如此。所謂“前瞻性指引”措施作爲退出量化寬鬆政策後使用的管理工具的效用已經被誇大了。無論縮減量化寬鬆政策的程序將如何循序漸進地展開,都將會出現突然的調整。金融市場將會自發做出過度的反應。