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長期以來,日本國內私人部門大量資金盈餘撐起了國債市場的繁榮。但自從日本央行啓動大規模量化寬鬆以來,國債市場就持續動盪。特別在今年5月,10年期國債收益率從月初的0.56%大幅飆升至目前的1%,這被不少市場人士視做導致股市大跌的重要原因之一。畢竟,如果長期國債收益率波動較大甚至開始上行,其他資產價格都將不可避免地受到抑制。於是,有人將矛頭對準時下備受爭議的“安倍經濟學”,擔憂迅速膨脹的債務黑洞終將演變成債務危機。當前,國債收益率上行是否值得擔心,爆發債務危機的可能性有多大,日本央行能否控制住局面等已成爲外界關注的熱門話題。
29日,中國銀行(行情,資金,股吧,問診)國際金融研究所研究員李佩珈在接受本報記者專訪時表示,近期,日本股債雙雙大幅向下調整,是市場多重擔憂的集中爆發,主要包括政府債務的可持續性、美國提前退出QE的外溢效應等。短期來看,日本爆發主權債務危機的可能性並不大,但從長期看風險值得關注。未來日本政府需要在“促增長、穩物價”之間進行微妙平衡才能確保主權債務的可持續性。“當然,日本經濟的全部問題並不在於其主權債務會在何時以何種形式爆發,更主要的是,其加劇了全球資本流動的無序性,加大了貨幣戰風險。”她說。
尚未瀕臨危機時刻
在李佩珈看來,債務危機短期無憂的原因有三。第一,國債收益率上升對財政償付能力影響有限。
第二,日本國債95%由其國內投資者持有,不易受外部衝擊。
第三,即使風險上升,日本央行也有足夠的政策空間來控制風險。首先,龐大的外匯儲備可以隨時爲動盪的國債市場提供流動性支持。其次,長期債券佔比較低,可通過債務期限結構來控制長期利率上行。再次,資產種類優化空間大,可以在不增加國債總規模前提下進行實質性量化寬鬆。“特別是第三點,可以大做文章。”李佩珈告訴記者。例如,交易型開放指數基金(ETF)和不動產投資信託基金(J-REIT)佔整個資產購買計劃的比例不足10%,日本央行完全可能通過加大證券資產購買來阻止長期利率上行。這樣做既防止了央行國債規模的進一步上升,又可直接刺激居民消費和房地產等行業的投資需求。
央行措施值得期待
日本央行儼然坐不住了。爲安撫市場情緒,日本央行行長黑田東彥在上週日參加某學術研討會時呼籲控制龐大的國債規模,並表示央行將通過增強其貨幣政策操作的靈活度來平抑近期國債市場的波動。央行貨幣政策委員會委員宮尾龍藏週二表示,穩定國債市場對經濟復甦至關重要,保持短期和長期利率穩定勢在必行。
考慮到日本央行衆多可選的政策工具以及抑制長期利率對量化寬鬆成功與否的核心意義,瑞銀特約首席經濟學家汪濤認爲,日本央行完全有能力也有決心穩定長期國債收益率。她在與本報記者連線中指出,當前國債市場的動盪一定程度上反應了日本央行在大規模量化寬鬆初期操作上的不成熟,需要時間與市場的磨合。因此,隨着操作手法的日趨成熟,長期利率失控、持續大幅飆升的可能性較低,不足爲慮。具體而言,日本央行可能採取一系列行動,包括通過常規性的公開市場操作加大短期流動性支持力度以控制住收益率曲線的短端,進而幫助穩定長期利率;提前向市場提供更多國債購買的相關信息,從而讓市場參與者有更多時間調整投資策略;將“輔助存款機制”利率降至零,從而鼓勵商業銀行將存在日本央行賬上的資金投入債券市場。“此外,最激進的做法是央行進一步擴大其風險資產購買的範圍,包括購買ETF、REITS,甚至直接購買股票,這樣可以向市場傳遞出其將支持國內金融市場的強烈信號。”她說。
“從更宏觀的角度,不僅是央行,政府也得行動起來,必須進行結構性改革,方能確保經濟穩步增長。”李佩珈補充指出。除此之外,政策制定者還需在物價上漲和經濟增速之間取得巧妙平衡。當前,債務之所以沒有對政府形成財政壓力,這主要是長期的通縮降低了政府的還債壓力。如果物價未來上漲速度超過經濟增速,那麼日本政府將不堪重負,因此,日本政府需要在物價漲速和經濟增速之間進行巧妙平衡,避免經濟過熱或走入滯脹的死衚衕。日本2012財年預算案中,利息支出爲21.9萬億日元,佔到稅收收入50%以上。如果日本國債的名義利率提高1個百分點,日本稅收收入大部分都會被用來支付國債利息,則政府財政的正常運轉將很難維持。
“安倍經濟學”難辭其咎
那麼,有諸多因素護佑,日本國債市場是否可以高枕無憂了?“日本式”債務危機難道只是危言聳聽?
“安倍經濟學”真能撇清與債務危機的關係嗎?答案未必如此。
記者注意到,在理論界,儘管多數觀點認爲日本國債遠未達到危機時刻,但不等於問題並不存在。記者注意到,已有日本央行官員注意到了“安倍經濟學”下的債務黑洞,對債券市場潛在風險提出了警示。瑞信亞洲首席經濟分析師陶冬日前表示,日本股市連續多個交易日大跌暴露出“安倍經濟學”的軟肋在其債市。據統計,對於一個負債累累的政府,國債收益率每上漲一個百分點,意味着政府需增加10萬億日元的財政支出。
“安倍經濟學”主要通過財政刺激、貨幣刺激以及結構性改革三個方面,推動日本經濟走出低谷。然而歷史經驗告訴我們,“寬貨幣、緊財政”的政策組合往往是應對債務危機的有效方式,這同眼下的財政、貨幣雙寬鬆的政策組合相悖。由於日本國債市場的資金主要來自國內私人部門的資金盈餘,隨着居民儲蓄率的下滑,加上老齡化加重,居民部門的資金盈餘將持續下滑。於是,國債市場的資金供給更多依賴企業部門的資金盈餘。然而,考慮到短期內日本經濟在財政、貨幣雙重刺激下可能走出蕭條,通脹預期逐步回升,企業可能更樂於擴大投資與支出,資金盈餘便趨於緊張,由此造成的國債市場資金缺口最早可在2014年底出現。屆時,國債收益率會大幅上升,日本可能成爲下一個歐元區。還需要警惕的是,由於國債大部分由本土銀行和其他金融機構持有,這種“債務-銀行”的傳導鏈條將使債務危機迅速傳導至銀行部門,債務危機會迅速演變成銀行危機。