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海正藥業(600267) :與輝瑞合資邁出實質性的步伐
與輝瑞簽訂《合資框架協議》,擬投資設立合資公司。日前,海正藥業及全資子公司海正藥業(杭州)有限公司(簡稱"海正杭州公司")與PfizerLuxembourgSarl(中文名稱輝瑞盧森堡公司,系輝瑞有限公司控股子公司)簽訂了《合資框架協議》。擬設立名稱爲"海正輝瑞製藥有限公司"(暫定名)的合資公司,總投資2.95億美元,註冊資本2.5億美元,其中,海正藥業、海正杭州公司、輝瑞盧森堡公司分別以現金、實物等出資,各佔合資公司註冊資本的5%、46%、49%。按照雙方制定的業務計劃,海正藥業及輝瑞公司分別將部分自有產品注入合資公司,以確保合資公司儘快在中國大陸開始生產、銷售等商業運營。目前合資公司的設立還需要國家商務部的審批。
海正出資預計將以實物資產爲主,輝瑞出資則以資金爲主,且雙方分別將部分產品注入合資公司。考慮到公司資產負債表的情況,我們預計海正出資將以實物資產爲主,資產很可能是富陽基地的製劑生產線。而輝瑞方出資將以現金爲主。此外,雙方都會將部分自有產品注入合資公司。根據我們此前深度報告的分析,我們認爲格列吡嗪控釋片、甲潑尼龍、注射用氨苄西林鈉舒巴坦鈉、鹽酸舍曲林片、苯磺酸氨氯地平片、甲磺酸多沙唑嗪緩釋片等六種藥品極有可能被輝瑞注入合資公司,這些品種2010年的銷售收入約爲5億元。考慮到國內另一起內、外資的合作,即默克藥業與先聲業藥的合作中,默克將注入合資公司不少專利藥品。我們認爲不排除將來輝瑞也有類似策略的可能性。
合資公司的成立將加速公司實現原料藥向製劑一體化轉型升級的步伐。合資公司的成立,有利於發揮海正在產品研發、高標準生產製造以及國內市場的品牌優勢,以及輝瑞公司在全球品牌認知度和全球製劑產品強大推廣能力的優勢,進一步開拓國內外品牌仿製藥市場,加速海正藥業實現由原料藥向製劑一體化轉型升級的步伐,同時獲取良好的經濟效益。
維持"增持-A"的投資評級,下調12個月目標價至40元。考慮到公司富陽基地高標準產能釋放進度低於預期和心血管原料藥價格下降超預期,我們下調公司2011-2013年的EPS分別至0.96元,1.28元和1.68元(原預測爲0.99元,1.38元和1.85元)。考慮到近期市場整體估值水平的下調,我們將公司目標價下調至40元,相當於2012年業績約30倍PE,維持"增持-A"的投資評級。
風險提示:海外市場訂單的不確定性、與輝瑞可能的合資項目的文化衝突風險。
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