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公司評級:推薦
評級變動:維持(首次)評級
公司基本面無變化: 海印股份(000861) 最近三個交易日股價出現波動,我們認為主要原因在於:a.今年以來公司已經明顯跑贏大盤和行業,短期存在一定補跌壓力;b.近期零售行業下跌幅度較大,估值接近2008年水平,對公司估值形成壓力。但是我們認為,公司基本面無任何變化,行業景氣越是下行,公司獨特模式下的優勢更需要深入挖掘。
目前行業確實面臨中期景氣往下的拐點:本次景氣下滑和2008年不太一樣。2008年很快有4萬億出臺,促進內需政策出臺,最終拉動消費,並且當時很多業態、品類、區域競爭狀況遠不如目前激烈。而目前時點的情況是,流動性看不到放松跡象、內需政策紛紛到期且透支了未來需求、各業態、區域、品類競爭程度遠勝從前。
傳統依靠外延擴張、門店復制的增長模式面臨拐點:傳統模式現時有三個風險,第一是租金持續上昇的風險;第二是新店培育周期更久的風險;第三是如果消費放緩,那麼傳統模式可能面臨收入增速往下帶動毛利率往下的風險。
海印模式有效對衝風險:a.租金上昇風險:海印的所有項目成本都鎖定在15-20年左右,基數很低兼且未來增幅可控;b.收入增速往下和毛利率往下的風險:海印一方面鎖定租金成本,一方面出租合同鎖定收入,至少2-3年合同,那麼就是說未來2-3年的收入和毛利率是已知的。甚至在成熟項目上,由於租入租出的基數不同、提租的幅度和頻率不同,其毛利率還有個穩步往上的趨勢;c.無培育期拖長的風險:海印是轉租模式,賺租金價差,一般開業就盈利。比如最近公司公告的花城匯項目,大業主給的免租期到2012年4月,我們現場調研的情況是估計春節後就開業,甚至還沒開業就已經賺到兩個月租金收入;d.增長點明確:海印近期公告多個大體量項目,共同的特點是成本極低、風險可控、政府有訴求,未來增長點確定。
投資建議:海印現在正處於一個從中小的、區域的商業運營企業向中大的、全國性的商業運營龍頭轉變的拐點。從歷史來看,公司有能力,有訴求;從成長空間來看,有儲備項目,有政府支持;從行業趨勢來看,公司匹配目前在二三線城市布局城市綜合體的大趨勢,能享受租金持續提昇的行業趨勢。我們維持公司買入評級,目標價26元。