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我們於2011年12月14日調研了 三聚環保(300072) ,與公司總經理和董秘就新戊二醇項目及公司未來發展相關問題進行了討論。
調研結論
新戊二醇項目:示范意義更重於實際收益近日,公司公告投資建設2萬噸新戊二醇裝置。新戊二醇主要應用於飽和聚酯樹脂、聚氨類樹脂、粉末涂料、合成潤滑油和增塑劑的制造,其衍生物廣泛用於涂料、汽車、紡織、農藥、塑料和石油等領域。目前,國內需求量超過10萬噸,預計行業增速10%以上。國內現有產能13.8萬噸左右,但除了BASF-吉化2.5萬噸裝置采用先進的加氫法外,基本都采用落後的歧化工藝,產品物耗大、廢水與雜質多,價格一直低於加氫法產品。
本套裝置依托大慶石化的異丁醇原料支持(裂解副產料支持當地民企是中石化總部的重要策略之一),成本與原料供應無懮。
公司在國內率先攻克了醛加氫催化劑及相關工藝,試驗效果優於國外競爭對手,且廢催化劑可直接轉化為脫砷劑,循環經濟優勢顯著。裝置規劃緊鄰大慶煉化園區,原料直接管輸,公用工程完善,能夠以最低的成本價和最快的速度完成建設。
公司的計劃是將新戊二醇項目作為工業示范裝置園區工程的第一戰。未來,可能依托大慶煉化的原料和公用工程供應,將更多工業示范裝置放入相關園區。與實力強勁的煉化企業合作建設工業示范裝置是國際催化劑和工藝包提供商在推廣新產品和新技術中的常用手段,通過示范裝置的建設和運行,獲得技術與經濟數據,向潛在客戶展示技術實力、傳遞更加直觀和可靠的信息。UOP就和美孚、BP、雪佛龍等企業合作建設過多套示范裝置,推出了多款在煉化工藝中具有重要地位的經典產品和工藝。
我們認為,工業示范園的建設啟動證明了公司對未來不斷推出有競爭力的新產品的信心,也將是公司逐漸成長為全國甚至全球有一定影響力的劑種與工藝包提供商的開端,其示范意義更重於項目本身的實際收益。
脫硫淨化劑:走向成熟,走向突破,明年可期
預計公司今年高硫容脫硫劑銷量在3000噸左右,隨著年底1萬噸高硫容粉生產裝置的調試完畢,明年產能將大量投放。去年以來,公司對脫硫劑產品在不同具體領域中的應用進行了深入細化研發,例如,針對濕度較大的工況,研發了耐水性更強的柱狀脫硫劑顆粒;又如,對再生工藝進行改進,使廢脫硫劑能夠靈活再生為新劑、氧化鐵、中溫脫硫劑等多種產品,極大方便了因地、因時、因需制宜;在銷售模式上,劑種銷售、集裝箱銷售與租賃、整體外包的模式推廣和定價機制也更加靈活。通過針對性研發和銷售策略,公司產品在工業化應用中進一步走向成熟,逐漸接近銷售爆發的拐點。
目前,淨化劑產品在油田伴生氣脫硫領域已經得到了較為廣泛的接受,遼河油田需求已經放量,預計年消化600-1000噸,且未來仍有大幅提昇空間;大慶、勝利、長慶等油田的銷售也在順利推進中。明年,來自工業沼氣領域和國外采購的需求或將先後出現放量。集裝箱模式的銷售迅速擴張中,預計明年銷量500套,公司力爭2-3年做到2000-4000套。
我們認為,高硫容淨化劑作為具有全球領先地位的新產品,自上市氣經過2年多的市場磨合與推廣過程,已經逐漸走向成熟,接近突目前公司產品已進入放量階段,近年將保持高增速。短期看,1萬噸產能投放後銷售推動的力度將決定明年的實際銷售水平,公司對新增產能的消化充滿信心。
催化劑產品:新品層出,不斷拓展,關注波動
催化劑產品依托撫順研究院、大連化物所等國內一流的科研院所的技術,在全國具有領先地位。公司還在積極開拓技術來源、推廣新產品。前期為神華開發的煤制油沸騰床加氫催化劑成功打開高端煤化工催化劑市場。
隨著七臺河項目、新戊二醇項目等總包和示范裝置的推廣,公司催化劑在品種和下游領域上都將不斷提昇。公司500噸FP-DSN和500噸特種分子篩的投產將提昇公司供應能力,化肥催化劑項目將進一步豐富公司產品線。
明年公司特種催化劑的重磅產品潤滑油加氫異構化脫蠟催化劑的潛在目標客戶大慶煉化和克拉瑪依煉化都面臨催化劑更換,公司正在密切跟進,如果能夠拿下,將是億元級別的大訂單。
從大趨勢上看,國五標准的推進和新領域的不斷拓展將確保公司催化劑業務的長期增長趨勢。但由於催化劑行業平均3-5年一更換的周期因素,以及不同類型催化劑的顯著價差,催化劑市場需求的波動較為明顯(尤其是結構性波動),因此對於這一業務我們看好其長期趨勢,但年際波動值得關注。
模式昇級:UOP+SEI之路
公司的工程設計子公司建設穩步推進中,預計明年年初將初具規模。工程公司的建設意味著公司的遠期目標將是實現『催化劑?成套工藝?技術服務?工程設計』的全產業鏈盈利。對比相關行業的國內外龍頭,UOP涵蓋了催化劑+成套工藝+技術服務領域,而SEI(中石化工程設計公司)則主營技術服務+工程設計,相關企業的盈利能力均十分強勁。公司劍指UOP+SEI模式的全產業鏈盈利,意在高遠。
當然,工程設計公司對於人纔和經驗的積淀要求很高,近期內工程設計業務主要目標還將是圍繞公司的拳頭產品技術提供相應的技術服務,協助公司核心業務的推廣。隨著人纔和經驗的不斷積累,未來這一塊業務對公司盈利的貢獻將越來越顯著。
重申高速增長期判斷,明年業績存在超預期可能,建議增持我們重申『公司已步入高速成長期』的判斷,近年有望保持50%左右,甚至更高的復合增長率。脫硫淨化劑的放量、催化劑品種的不斷拓展和盈利模式的昇級是推進公司銷售收入和盈利水平同步增長的三大動力。預計公司2011-13年每股收益分別為0.50、0.75和1.06元,淨化劑銷量的超預期和大訂單的簽訂為明年構築了超預期的可能。給予2012年25-30倍市盈率,目標價格20.6元左右,建議增持。
機構來源:中信建投