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美聯儲宣布上調貼現率0.25個百分點。鑒於再貼現率變動對收縮流動性的市場衝擊較小,美聯儲借此作為量化寬松貨幣政策『退出』的切入口,減少對國際金融市場的衝擊壓力,但也向市場發出了要『退出』的告示或信號。
在中國傳統佳節春節期間,美聯儲意外宣布上調貼現率0.25個百分點,這似乎有點超出市場預期。但以筆者的觀察,鑒於再貼現機制對金融市場的作用或影響十分微小,美聯儲試圖通過上調再貼現率,向市場告示量化寬松貨幣政策要退出的鮮明信號。
美聯儲之所以會選擇貼現率政策,是因為調整再貼現利率,將影響商業銀行通過貼現來申請貸款的意願,進而會影響商業銀行准備金和基礎貨幣的增加或減少。因此,再貼現率的上昇或下調,意味著貨幣政策的放松或緊縮,具有貨幣政策的『告示效應』。或者說,可以昭示央行的未來貨幣政策意向,並影響商業銀行和社會公眾預期的變化。當然,貼現利率的變化能否達到央行貨幣政策的預期結果,還要取決於商業銀行對貼現利率變化的敏感性及整個金融市場環境變化。
美國次貸危機爆發後,美聯儲於2007年8月開始降低對金融機構的再貼現利率。隨著後來金融危機的不斷惡化,在不斷下調聯邦基准利率的同時,美聯儲也在不斷下調再貼現利率。截至2008年12月19日,美聯儲的再貼現利率已下調到0.5%水平,僅比聯邦基准利率高0.25%。此外,美聯儲還通過擴大貼現貸款抵押品的資產種類,甚至放開向投資銀行的緊急貼現窗口,把再貼現機制發揮得『淋漓盡致』。
不僅如此,在一個全新的金融體系及貨幣政策救助機制下,再貼現機制的作用或影響其實相當有限。比如說,截至2010年2月17日,金融機構通過美聯儲貼現窗口借出的款項僅為141億美元,所佔美聯儲總資產2.28萬億美元的比重不到1%。相反,美聯儲恰恰通過其他的貨幣政策創新工具,向金融市場注入了大量流動性。以定期拍賣便利(TAF)為例,自TAF於2009年3月底推出後,美聯儲透過這一工具向市場投放了37150億美元的流動性。由此可見,傳統的再貼現機制對流動性注入的影響與作用十分微小。正因為影響有限,美聯儲實施量化寬松貨幣政策的『退出』計劃就可以從這裡入手,以減少對國際金融市場的衝擊與壓力。
美聯儲宣布上調貼現率消息,觸發了亞洲股市出現大跌,但歐洲股市的反應較為平靜,而美國股市的表現則『不跌反昇』。不同的市場反應耐人尋味。
在筆者看來,這恰似一場預演,美聯儲向市場發出了一個信號或向市場宣示:如果量化寬松的貨幣政策退出,整個國際金融市場將如何反應,未來應該如何調整,纔能減小量化寬松貨幣政策的退出計劃對市場的衝擊。更重要的是,量化寬松的貨幣政策退出,預示了美國經濟已開始好轉,金融市場信心也得到了恢復。因此,投資者特別是亞洲的投資者應當把美聯儲上調貼現率視為一個信號——量化寬松貨幣政策要退出,推昇資產價格上漲的動力也將逐漸消失。
當然,觀察亞洲股市對美聯儲上調再貼現利率的反應之所以會較為負面,主要有以下幾方面原因:一是僅從傳統的意義上理解再貼現機制,尚不了解再貼現機制在當前美國新的貨幣政策救助計劃中的作用有限,故將貼現利率上昇誤讀為美聯儲將退出量化寬松的貨幣政策;二是受惠於美國量化寬松的貨幣政策,2009年亞洲股市表現突出,資產價格出現快速飆昇。但一旦量化寬松的貨幣政策退出,投資者預期亞洲股市將可能出現反向的逆轉;三是2008年下半年以來的股市下跌,仍讓投資者記憶猶新。這些因素導致亞洲投資者對美聯儲上調貼現利率過於敏感,從而引發近日亞洲股市出現下跌。
由上分析可見,盡管美國量化寬松的貨幣政策是不可持續的,退出也是必然的,但美聯儲此次上調再貼現利率,不僅向市場發出了量化寬松貨幣政策要退出的信號,而且還告知了美國經濟已開始好轉或金融市場已開始復蘇。與此同時,我們也應看到,再貼現利率上調並不標志著美國量化寬松貨幣政策的退出計劃纔開始。因為,短期緊急性的救助政策早就開始自動退出了,況且美聯儲的再貼現利率上調對緊縮市場流動性的影響已經不大了。
因此,我們要平靜看待美聯儲貨幣政策的變化,要繼續觀察當前美國量化寬松貨幣政策將出現的新變化,但也要密切關注這些變化可能帶來的投資風險。
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