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恩華藥業(002262)主營中樞神經藥物制劑及原料藥的生產和銷售,專注於中樞神經藥物細分市場。公司逐漸形成麻醉、精神、神經三大藥物系列,其使用范圍包括麻醉及興奮、抗精神病、抗焦慮抑郁、抗癲癇等多個領域,核心競爭力不斷增強。
隨著產品的市場份額不斷擴大,醫藥商業在蘇北地區的穩定發展,公司近年業務增長態勢良好。公司的產品近年來維持較高的毛利率,基本穩定在36%左右;其中醫藥工業毛利率達到78.41%,重點品種在85%以上。公司業績連續三年保持較快增長。其中,公司上半年實現營業收入4.9億元,同比增長32.67%;實現利潤總額2685萬元,同比增長40.6%;實現淨利潤達1935萬元,同比增長110.94%。
公司的老產品穩定發展。麻醉類產品是公司的主要產品類別之一,尤其在靜脈麻醉藥領域,公司具有獨特的優勢。公司06年的銷售量和銷售額均位於靜脈麻醉藥市場的前列,市場佔有率近年持續穩定在13%左右。其中,力月西是公司的明星產品,其07年收入佔到公司全部銷售收入的11.57%,佔制劑及原料藥收入的30%,是公司的支柱產品之一。
同時,公司的後續產品也比較豐富。鹽酸埃他卡林是公司與北京賽德維康研究院合作開發的、我國具有自主知識產權的新一代抗高血壓藥物,是國家1.1類新藥。恩華賽德擁有該藥的專利權,專利期為2004年至2024年。該藥的獨特優勢為:在降低血壓的同時,能夠逆轉高血壓心髒和血管的結構和功能重構,對腦和腎髒有保護作用,性能優於同類產品。公司對該藥寄予厚望。公司募集資金的項目中,即包括鹽酸埃他卡林產業化項目。該項目一旦建成投產,有望形成年生產鹽酸埃他卡林制劑2億單位。由於是比較重大的創新藥物,該藥的審批有望進入SFDA的"綠色通道",預計將於今年年底至明年年初獲得上市許可。如無意外情況出現,公司預計09年上半年正式投產。由於建立專業銷售團隊、拓展銷售渠道是一個漸進的過程;尤其是醫生及患者教育、改變其處方和用藥習慣也並非易事。因此,按照09年上半年投產進度,我們預計,該藥最早可能要到2010年纔能給公司帶來收益。不過,從長期來看,該藥具有較大的市場潛力。此外,公司還具有氟西汀、異丙酚等已有廣闊市場的在申報品種。尤其異丙酚已處於報生產階段,其與公司主打產品力月西同處靜脈麻醉藥市場,形成差異化的競爭關系,有望與福爾利共同打開麻醉維持用藥市場。公司將利用現有的營銷渠道優勢,將拿到新藥證書的品種迅速進行推廣。
公司還致力於發展特色區域性醫藥商業。公司的醫藥商業業務分為恩華和潤的醫藥批發和恩華統一的醫藥零售。在批發方面,公司在蘇北地區的競爭對手主要是淮海醫藥。淮海沒有醫院配送業務,因此公司具有一定的競爭優勢。由於醫藥商業對上下游話語權都不是很強,因此近年利潤被擠壓,毛利率逐步走低。針對此情況,公司正逐步加強內部控制,保留優勢客戶、優質品種和代理附加值較高的產品,努力提高業務的運營效率。在零售方面,公司主要致力於江蘇地區的藥品零售業務,門店數量達45家。其門店數量及銷售額的年復合增長率在18%以上,毛利率逐年提昇,目前穩定在22%左右,盈利能力較強。這是恩華統一近年產品結構調整所帶來的成果。同時,恩華第十八藥店、第八藥店的品牌知名度逐步提昇。公司在醫藥商業方面的綜合毛利率約為7.5%,在各上市公司醫藥商業業務中處於中間位置。公司在發展特色區域性商業方面有一定的競爭優勢。
鑒於公司未來三年的成長性,我們給予公司30-35倍的市盈率,其6個月的目標價格為10.8-12.6元。經歷近期的下跌,公司已低於合理估值。因此,我們給予公司『推薦』的評級。
風險提示:埃他卡琳新藥證書及生產批件的獲得時間仍存在不確定性;中樞神經用藥市場屬近年不斷發展的新興市場,各公司的市場地位仍不夠穩定;外資企業及潛在的國內制藥企業競爭者對於市場份額的侵佔力也不容小覷。(新時代證券劉昕)
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