|
||||
並購重組潮湧的另一面,是逾百家公司重組告吹。在囿於市場因素失敗的案例之外,不少公司也動起了歪腦筋,以忽悠式重組來達到炒作股價的目的。
在狂熱的A股重組市場,『成王敗寇』這句話失靈了。真實的境況是,即便重組夭折,市場依舊報以熱捧。
撥開眼花繚亂的重組案例,其實失敗者也不在少數。昨日,迪馬股份宣布終止籌劃重組並復牌,成為重組告吹的又一案例。據上證報記者不完全統計,今年以來,滬深兩市約有400例重組,終止籌劃的超110家,失敗比例約為四分之一。
一個突出的特征是,不同於以往重組失敗後股價慘淡的規律,『搞不成,照漲停』成為近期A股市場的新現象。記者統計發現,僅8月份以來,在25家宣布終止重組的公司中,股票復牌漲停或此後連續上漲的公司佔比高達2/3。
『現在A股公司流行做市值管理,主要就是靠並購重組,尤其是那些所謂的跨界並購,什麼熱買什麼。實際上,背後往往是一幫人大量的股票交易。』某資深投行人士的話道出了近期並購重組題材火爆的重要原因。
更需警惕的是,在魚龍混雜的重組市場,小部分殼公司巧借市場心理,頻頻放出重組風聲,背後竟是利用重組信息炒作股票的『局』。
重組混局
約400家上市公司蜂擁並購熱潮
在今年的並購重組熱潮中,『沒搞成』的不在少數。究其原因,主要包括價格沒談攏、財務狀況不合要求、方案不達監管要求、標的公司爽約等
9月11日的夜晚讓不少資本市場人士印象深刻。當日,福成五豐、百潤股份、長城集團、宜華木業、江泉實業5家上市公司齊齊發布重組方案,收購標的囊括墓地、雞尾酒、游戲、酒店用品、化妝品等。
有投行人士大呼『好久沒有這種盛況了』。有人甚至為此寫了首打油詩:一晚五個重組方案,生老病死、吃喝玩樂『四美俱』,借殼、大股東注入、產業並購『三難並』,400家上市公司的狂歡,搞不成,照漲停……
其實,在今年的並購重組熱潮中,『沒搞成』的不在少數。究其原因,主要包括價格沒談攏、財務狀況不合要求、方案不達監管要求、標的公司爽約等。
『評估分歧是並購終止的主要原因,我認為上市公司並購重組,尤其是收購非上市公司股權,沒談成的案例中,超過60%都是因為價格問題。』宏源證券並購部總經理洪濤表示。
這一點,從新亞制程、焦作萬方、東方鋯業、浙江震元、津膜科技等多家公司公告中可見一斑。例如,新亞制程今年2月公告終止發行股份購買資產時解釋稱,公司對標的公司平波電子進行2013年年報預審發現,平波電子2013年承諾淨利潤沒有達到預期,實際完成利潤與2013年承諾利潤相差超過20%。同時發現平波電子於2013年10月至12月期間,由於產品昇級轉型過慢,部分新產品也沒有完全達到客戶的要求,導致跟不上市場的發展。故公司認為收購標的能否完成後續的業績承諾存在疑慮,提出下調交易價格,但標的公司股東則堅稱能兌現業績承諾,雙方一直商談未果,最終不歡而散。
此外,並購雙方信息不對稱也是導致並購終止的主要原因之一。『例如在並購重組過程中,標的公司的說法與實際差異很大,往往會導致並購失敗。』投行人士稱,標的方往往希望賣一個好的價錢,會將自己的盈利說得比較滿,以期獲得較高的估值。待停牌簽署框架協議後,券商、審計等進場盡職調查,所獲的數據與標的方給出存在較大差距,上市公司無法接受就會終止重組。
例如,遠光軟件於今年6月24日披露資產收購預案,僅2周多就於7月10日宣布擬終止重組。對於終止原因,公司表示,在盡職調查過程中了解到的信息使公司對於標的資產的不確定性和或有風險無法確定並判斷,使得標的資產已不符合有關條件,故決定終止。
來自監管層的阻力,也是部分方案夭折的原因。近期的典型案例當屬泰亞股份,公司7月份出爐的重組方案可謂空前復雜,收購標的影視公司歡瑞世紀因有楊冪等眾多明星『持股待富』而充滿娛樂噱頭,更被市場津津樂道的是,該方案具備控制權變更、『蛇吞象』式收購雙重特點,通過精密設計後居然可以相安無事不構成借殼。
不過,該方案僅在資本市場亮相3天,公司就開始停牌核查,與常規的異動核查不同,泰亞股份一查就是兩個月,9月11日復牌宣布終止重組。雖然公司給出的理由是『未就重組的細化交易方案達成一致意見』,但是據知情人士透露,真實原因是證監會不認同這個重組方案,認為就是借殼,公司最終知難而退。
投行人士告訴記者,重組交易的結構及過程本身就異常復雜,注定了其失敗率也比較高。據介紹,一個重組預案的形成需經歷意向性接觸、框架協議簽訂、發行價格鎖定、盡職調查、交易價格確定、相關主管部門原則同意、董事會審議等多個環節,『這就意味著重組過程有較大不確定性,市場博弈非常激烈。』
局中玄機
『忽悠式』重組演繹另類狂歡
在市值管理的推動下,公司與相關資金方利用重組信息炒作股價,成為慣常的運作模式。某上市公司不到20億元的總市值和大股東不到20%的持股比例讓該公司成為眾多謀求上市的資產方理想的並購標的。然而,在不同機構登門拜訪的當口,公司股價已隨著重組預期的昇溫悄然上漲了50%
如果說因市場因素重組終止屬正常現象,那另有部分『醉翁之意不在酒』的重組,則有著人為操縱的痕跡。這些公司從一開始就沒打算成功,其停牌重組的目的主要有兩個,一是大股東等相關方『忽悠』股價,一是長期停牌以阻擊『門口的野蠻人』。
例如,有公司在重組預案公布後股價上漲,大股東等相關方借機減持套現,隨即宣告重組失敗,2013年被市場詬病頗多的某ST公司就屬此類。
除了趁重組減持套現,通過反復忽悠重組並持續渲染重組預期也是一種套利手段。根據相關規則,重組籌劃終止之後,公司必須在三個月或六個月之後纔能再次啟動重組事項。個別公司利用此項規則,在宣布重組失敗後配合關聯方在股價下跌時買入股票,並持續渲染重組預期,以『忽悠』中小投資者跟進並獲利。如滬市某公司於2013年9月12日進入重組停牌程序,停牌前股價為3.12元,停牌前30天公司股票漲幅偏離值累計達29.5%。2013年10月17日,公司宣布終止重組並復牌,股價開始連續下跌,並於2014年1月13日達到股價最低點的2.23元,跌幅偏離值累計達20.35%。今年1月14日,公司股價又開始攀昇,至4月25日公司再次進入停牌程序,停牌前收盤價為2.75元,漲幅偏離值累計達20.96%。8月4日,公司終止重組變更為非公開發行並披露預案復牌,至8月13日,累計漲幅偏離值又達6.09%。
『在市值管理的推動下,公司與相關資金方利用重組信息炒作股價,成為慣常的運作模式。』一位多次斡旋並購業務的投行人士告訴記者,其近期正在洽談的某上市公司由於業績長期乏善可陳,謀求轉型並購之路已經數年,不到20億元的總市值和大股東不到20%的持股比例讓該公司成為眾多謀求上市的資產方理想的並購標的。然而,在不同機構登門拜訪的當口,公司股價已隨著重組預期的昇溫悄然上漲了50%。
『我們在協助PE和上市公司洽談的過程中,切實感受到公司的實際控制人對於能夠提昇市值的資產收購興趣濃厚,在股份全流通之後,這樣的動機更強。不過對於要讓其放棄控制權的借殼類重組有些敏感,有些公司談的資產方多了,提出的讓殼條件也越來越苛刻。』該投行人士稱,『我們還碰到一些情形,公司實際控制人守株待兔,坐擁殼資源但並不進行實質性重組,只是借傳聞炒股價,這些公司門口常年都有人來談並購,但他們跟誰都遲遲沒有下文。背後就是相關利益方在二級市場套利。』
有從事市值管理的人士對記者說:『最近有一家公司找我們,他們想並購一家企業,今年11月前完成並表,把今年橕過去之後明年就賣掉退出,標的公司想自己上市就自己上市,他們就不管了。該收購一方面是為了年底報表好看,更重要的是上市公司大股東有計劃明年減持。』他表示,『好多做市值管理的公司都是股東要減持或者解禁套現。』
除了忽悠式重組,還有的上市公司及大股東假借重組名義申請長期停牌,目的是為了阻滯潛在收購方的增持股票行為。投行人士告訴記者,通常而言,除重大資產重組以外的其他事項,交易所對上市公司的停牌時間均控制在5個交易日以內。但在實踐中,個別上市公司及大股東出於自身利益考慮,往往假借並購重組名義向交易所申請長期停牌。其中較典型的情形是通過長期停牌阻擊舉牌方。
比如,上海新梅、天目藥業的停牌時點都與舉牌高度重合。其中,上海新梅於去年11月28日披露遭遇上海開南舉牌,當天公司即宣布『籌劃資產收購重大事項』停牌;如出一轍,天目藥業今年4月16日披露,『財通基金-長城匯理1號資產管理計劃』正式舉牌,由於『長城匯理』與公司原實際控制人宋曉明目前成立的並購基金『長城匯理』同名,被視為故主宋曉明『卷土重來』;幾天後,公司於4月22日起停牌籌劃重大事項。停牌約三個月後,兩公司均宣布終止重組並復牌,雖然公司強調『對本次重大資產重組抱以誠意』,但仍然引起市場質疑。
業內人士認為,在並購重組日益成為資本市場資源配置重要手段的背景下,重組失敗的情形將更加頻繁。與此相適應,如何加強監管,有效控制失敗式重組的負面效應,值得重視。
不敗法門
股價『雖敗猶漲』的神奇邏輯
一次重組失敗的窗口期過後,往往會有籌劃二次重組的情況,這也成為投資者趨之若鶩的理由。『從停牌到復牌階段,正是指數大漲的時候,股票本身就有補漲需求。再加上公司非常明確的重組預期,更是加劇了資金追捧。』
一個怪相是:失敗的並購重組,並未帶來失敗的結果。
最典型的是泰亞股份的案例。公司9月11日宣布終止重組後,股價不但沒跌,反而連收4個漲停板, 9月24日公司股價收於14.02元,較終止重組前的收盤價9.55元上漲46%。類似的,此前兔寶寶於8月18日復牌後連續兩日漲停,公司最新收盤價5.58元,為停牌前股價的34%,期間最高漲幅達48%。據上證報記者統計,8月份以來,在25家宣布終止重組的公司中,股票復牌漲停或此後連續上漲的公司佔比高達三分之二。
重組失敗而股價照漲不誤已然成為A股市場的新潮流。其背後的邏輯是什麼?
『從停牌到復牌階段,正是指數大漲的時候,股票本身就有補漲需求。再加上公司非常明確的重組預期,更是加劇了資金追捧。』一位市場人士向記者表示。
不過,單純的『補漲』理由顯然不足以解釋連續大漲的現象。資金對小市值公司的『圍獵戰』,纔是這些重組夭折股大漲的主要邏輯。以泰亞股份停牌核查前股價9.55元計算,市值不到17億;豐華股份、兔寶寶等多數公司市值都在20億元上下。因此,即使重組希望落空,也沒有阻礙復牌後公司市值增長的動力。
其實,資金對小市值公司的圍剿,本質上還是押寶重組題材。隨著A股市場再掀並購重組熱潮,重組早已不是ST類公司的專利,相反,比起遭遇更嚴苛監管、隱藏更大風險的績差公司,小市值、小股本的非ST低價股,是更為理想的投資標的。可是,這些非ST類公司沒有明確『戴帽』標志,其重組潛質和誠意難以分辨。一旦有一次重組失敗的經歷,無疑昭告了公司明確的重組意向,反而變得容易辨識。『有時候,就像廣告效應,一些公司名不見經傳,反倒是停牌後,被發現其實是很好的重組標的。』有並購人士向記者表示。
同時,以往案例證明,一次重組失敗的窗口期過後,往往會有籌劃二次重組的情況,這也成為投資者趨之若鶩的理由。比如,今年1月6日,萬好萬家公告重組失敗,承諾表示3個月內不再籌劃重大資產重組事項,但到4月15日『窗口期』剛過,公司再度以籌劃重大事項為由緊急停牌,並收購了多家文化傳媒類公司連續推高股價,潛伏資金賺得盆滿缽溢。
但在前述資深投行人士看來,重啟重組預期、押寶小市值等理由尚屬『善意』解讀,更為『赤裸』的原因是前期進入的資金需要拉高出貨。
他對記者表示:『重組一定會涉及多方利益,大家都在背後買股票,無論是上市公司還是標的資產,背後都有資本買了上市公司股票。重組就算是失敗了,前期進入的資本一定不希望股價就此跌下去,他一定還要拉高出貨。一二級市場就是這樣聯動的。』
這種資金推動的典型案例,當數某油箱生產商二次上會的跨界游戲並購案。該公司於2013年10月宣布發行股份購買一網游公司,股價最多暴漲4倍後於今年3月遭證監會並購重組委會議否決。蹊蹺的是,該公司僅在一個交易日後就宣布繼續推進重組,並於5月二次上會獲得通過。在公司重組過程中,先後出現了三個股東剛解禁立即高位套現的情況。
『好多做市值管理的公司都是股東要減持或者解禁套現,即使重組失敗,未來也有動力繼續拉昇股價。』上述市值管理人士稱。例如,停牌3個月的龍生股份於8月18日宣布終止重組,而公司前四大股東共計1.1億股將於今年11月解禁,重組終止後,公司股價仍然不斷創新高,最新股價較停牌前上漲逾40%。另外,兔寶寶大股東德華集團也有合計2520萬股股份於8月22日和8月25日解禁,公司此前籌劃的重組於8月18日終止,復牌後股價也不斷攀昇。
今年以來部分重組終止復牌漲停股