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觀點:是否超調不重要,趨勢企穩是關鍵
(1)恐慌情緒蔓延容易導致市場長期超調,因此尋找趨勢企穩的信號比猜測指數向下調整的支撐更加重要;
(2)資金利率上行是市場調整主因,因此趨勢企穩的關鍵在於把握流動性預期變化;
(3)央行從消極轉向積極是前提、資金利率趨勢性見頂是驗證,沒有這兩個信號則沒有趨勢的企穩;
(4)合理支撐爲是否超調的分水嶺,PPI和資金面均回到去年最差情況的假設下,前期低點附近方有超調跡象,但趨勢未企穩則博反彈價值不大;
(5)維持月底前難翻身,反彈在7月初的判斷,但在趨勢難以扭轉前,做反彈核心是調倉換股,金融無防禦價值,週期博弈改革彈性,成長關注市值空間。
邏輯:底部支撐是結果,趨勢變化是導因
(1)市場近期單邊調整,基本面不給力、資金面大收縮的共振是調整主因。在貨幣調控當局相對淡然的條件下,市場預期正陷入空間的恐慌和迷茫,短期焦點則集中於以下四個問題:
第一,市場調整的空間有多大?
第二,市場企穩反彈的信號是什麼?
第三,要不要博反彈,怎樣看趨勢?
第四,覆巢之下,何處是完卵?
這四個問題實則是一個完整邏輯鏈條,關係到對指數、風格和配置的判斷。
(2)判斷市場調整空間實則是尋找指數支撐點位。本質上講,這是藝術而非科學,僅能做到模糊的正確,因爲決定股價變化的估值盈利本身都難以準確計量。相對而言,參照系比較簡單直觀,目前認爲今年指數底部支撐高於去年的兩個關鍵假設均已出現動搖:第一,對於流動性,不比2012年更差的預期正在破產,對應市場估值大概率回至去年低位;第二,今年以來PPI的低迷表現預示着全年存在同比數據無改善的可能,對應企業盈利很可能相對去年零增長。在此條件下,預計指數大概率向去年低位尋求支撐。但是,市場跟隨預期波動,超調往往是一種常態,不是跌多就是漲多,而且很可能延續較長時間,因此判斷是否有反彈,把握趨勢企穩信號比尋求概念上的支撐點位更重要。
(3)出現趨勢企穩信號纔是市場反彈的充分條件。指數超調只能提供市場反彈的基礎,在趨勢沒有企穩回升之前,市場反彈的可操作性較差,更多隻能提供調倉換股,構築防線的時機。堅持認爲趨勢要企穩必須出現兩個信號:
第一,貨幣調控必須從近期的“消極怠工”轉向“積極干預”,暫時性安排無法給予資金市場足夠的信心刺激;
第二,必須看到資金利率趨勢性觸頂回落的信號。時間窗口看,至少在月底之前,資金面仍會經歷系列的時點性衝擊,比如日本企業月底財報帶來的套息資金迴流、國內銀行季末考覈、準備金和財政存款補繳帶來的影響;而此時的央行干預也無法擺脫暫時性救火和趨勢無改善的擔憂。因此維持月底之前難翻身,反彈或在7月初的判斷。
(4)配置上建議捕捉主題而非慣性思維的防禦。弱勢之下,市場常見的防禦邏輯基本上是兩個極端:一是尋找低估值;二是以貴爲美。但當前情境下前述兩種配置策略實則都不足取:對於低估值防禦,篩選結果無外乎銀行地產,但這輪資金面調整實則是金融去槓桿過程,銀行間市場首當其衝,信貸市場隨後承壓,金融地產是重災區,因此短期不可能抗跌,也是我們5月底以來堅持不推薦銀行地產的原因;對於以貴爲美,市場調整初期往往有效,因爲資金利率上行往往首先衝擊估值可見度高的藍籌股,但伴隨悲觀情緒傳導至風險偏好調整,成長股一定會面臨越來越大的補跌壓力。鑑於週期缺乏基本面邏輯,成長存在市場面壓力,當前階段最好的策略只能是把握結構主題,包括要素價格改革、環保限產等政策主題,包括大衆消費和科技應用等有市值空間和充分彈性的成長性領域。