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樑北礦和整合礦井貢獻新增淨利5.46億元。2011年主力礦井樑北礦遇地質斷層,遭受產量低於預期和成本大幅上漲雙重打擊,預計淨利2.14億元,2012年產量恢復正常,預計貢獻淨利6.03億元,新增淨利3.89億元,歸屬母公司3.81億元;整合礦井復產進程低於預期,預計產出在30-50萬噸之間,整體盈虧平衡,2012年產量200萬噸,權益產量110萬噸,噸煤淨利150元,貢獻淨利1.65億元;電解鋁虧損3年有餘,自備電廠和開工率提升,貢獻新增淨利3-4億元。因2011年重啓電解槽和開工率不足,上半年虧損2.68億元,我們預計電解鋁第3季度虧損2000多萬元,預計2011年正常經營虧損3.2億元左右。2011年12月600MW機組預計投產,電源保證率提升,同時自備電廠機組利用小時數較高,電解鋁產能利用率提升,均將減少電解鋁生產成本,我們預測電解鋁和電廠合計,將比2011年增加3-4億元淨利。
累計虧損可抵稅額近10億元,未來幾年將有2.5億元所得稅抵免。截至2010年底神火鋁業累計可抵扣虧損約4億,加上今年我們預計神火鋁業全年正常經營虧損3.2億元,再加上其它可抵扣虧損,總量接近10億元,合計公司在未來可以少繳納所得稅0.25*10=2.5億元,以公司當前股本16.8億計算,對應EPS0.15元。
高資本開支年約22億元,但財務槓桿率下降,擬增發募資緩解短期壓力。
因 神火股份(000933) 仍處於高成長階段,故大額資本開支無可避免。公司淨負債率呈現逐步遞減過程,2011-2013年122%、86%和49%。因經營現金流強勁,可以覆蓋部分資本開支。估算募集資金額度21.5億元,以年利率6%計算,可以節省1.29億元財務費用,降低公司槓桿率。
盈利預測與投資建議。我們預測2011-2013年歸屬母公司淨利潤10.89億元、17.99億元和23.04億元。YOY增長率-6%、65%和28%,對應2011-2013年EPS0.65元、1.07元和1.37元。結合DCF絕對估值和行業相對估值,給予12個月目標價16.05元,對應2011-2013年PE分別爲25X、15X和12X,維持“買入”評級.
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