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報告關鍵要素:
公司今年業績繼續保持快速增長同時,綜合毛利水平也較去年有所提升,這主要得益於公司產品設計的改善、生產規模效應以及公司品牌效應的積累。公司業務結構已經形成變頻器、一體化專機和伺服系統“三足鼎立”的格局,大傳動、新能源等募投項目近兩年還難以大幅影響公司業績,來年公司業績要繼續保持快速增長關鍵還看伺服系統業務的銷售情況。
調研內容:
近期我們對 匯川技術(300124) 進行了實地調研,與公司董祕對公司的經營情況進行了交流。
調研結論:
公司今年業績繼續保持快速增長:
2011年前三季度公司實現營業收入7.9億元,較上年同期增長68.70%;實現淨利潤2.6億元,較上年同期增長72.49%。公司業績繼續保持快速增長的主要原因如下:(1)2011年上半年,市場需求較好,公司訂單保持較快速度增長;(2)受益於國家保障房建設,電梯一體化產品增長超出預期;(3)加強品牌營銷和渠道營銷的同時,採取多產品組合銷售策略,進一步促進銷售增長。
公司綜合毛利率的提升得益於產品設計的改善和規模效應:
2011年前三季度公司綜合毛利水平達到55.55%,較去年同期上升3.92個百分點。在銷售規模保持快速增長的同時毛利水平也得到提升的主要原因在於:(1)公司產品成本意識很強,在產品設計上不斷進行優化,通過產品設計降低產品成本,這是公司產品在不斷激烈的市場競爭中保持相對高毛利的關鍵因素;(2)公司產品銷售規模不斷擴大,由此帶來一定的規模效應;(3)公司產品的品質逐步受到市場認可,這使得公司產品享受高溢價的同時也不斷增強了公司的品牌效應。
公司未來業績增長關鍵還看伺服系統業務:
公司業務目前基本形成變頻器、一體化專機和伺服系統“三足鼎立”的格局。從各項業務發展空間看,伺服系統業務增長潛力最大:
變頻器業務發展靠不斷蠶食外資品牌市場份額,經過多年的快速發展,增速趨緩。一體化專機主要服務於國內電梯行業,目前市場競爭格局也趨於穩定,安川、富士、匯川和 新時達(002527) 均佔據一定的市場份額,今年保障房大規模開工使得該項業務增速超預期,繼續保持高速增長的可能性降低。
伺服業務,由於其應用領域廣泛且產品線豐富,特別是大功率產品仍有很大的市場空間,2011年公司該項業務銷售收入有望翻番,但仍低於管理層預期。產品銷售受稀土等原材料價格上漲影響而顯得比較被動,毛利也有所下滑。隨着蘇州生產基地的建成投產,伺服系統中的電機生產有望由外包改爲自產。
這樣一來,該項業務毛利水平也有望得到提升,公司應對稀土等原材料價格上漲也更具靈活性。另外,管理層認爲隨着公司銷售收入的不斷增加,保持50%以上的增速難度越來越大,保持30%-50%的增長速度相對較爲合理。
大傳動、新能源業務或給公司業績帶來驚喜:
大傳動、新能源等新募投項目還處建設期,公司對明年大傳動、新能源業務的銷售不做預期。大傳動產品已有在手訂單,但尚未交貨;新能源汽車業務盈利情況還看國家扶持政策,光伏產業目前則正處低谷期。我們預計大傳動及新能源業務對公司近兩年的利潤貢獻影響有限,但業績彈性較大。
公司十分注重研發投入,產品品質決定公司未來:
公司產品能夠較國內其它公司產品享受10%左右的溢價的關鍵原因在於公司產品在對用戶的理解及可靠性上更勝一籌。公司管理層清楚的意識到產品品質是公司生存的根本,從不因爲價格而犧牲品質。
公司將主要的外資品牌,特別是日系廠商視爲主要競爭對手,不斷加大研發投入,從技術上不斷縮短與外資產品的差距。目前公司有員工約1700人,各產品線研發人員就多達400人左右。公司變頻器業務收入近年一直保持40%左右的增速,遠高於行業12%的平均增速,靠的就是高性價比,不斷蠶食外資品牌的市場份額。
公司目前面臨的主要困難是突破管理瓶頸:
國內緊縮的貨幣政策和外圍經濟環境的不確定性,導致下半年市場需求放緩,公司三季度訂單情況也有所下滑,四季度業績增長不確定性增大。公司將利用技術優勢及細分行業的領先優勢,通過調整產品結構、加大對項目型市場、小型自動化市場的拓展力度,來應對部分行業需求的下滑。
不過,公司目前面臨最主要的困難是突破管理瓶頸。公司員工規模由2007年的100多人發展到現在的1700多人,擁有六大產品線,業務規模不斷擴張,業務流程複雜程度已經超出管理層預期,管理上如何完成“從小到大”的轉變是目前管理層急需攻克的難關。
盈利預測與投資建議:
預計公司2011年和2012年實現營業收入10.6億和16.1億元,每股收益分別達到1.68元和2.39元,對應當前股價市盈率42倍和29倍。公司是擁有較強技術優勢的內資企業,細分行業市場佔有率領先,維持公司“增持”評級。
風險提示:
伺服系統業務增長不達預期;
變頻器和一體化專機業務銷售大幅放緩;
企業規模不斷擴大後的管理風險。
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