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央行將於今日下午三點首次發佈社會融資總量這個全新指標。業界專家稱,社會融資總量有可能將成爲貨幣政策調控的新指標。但社會融資總量與貨幣條件乃至貨幣政策工具的選擇之間存在什麼樣的聯繫,需要進一步觀察。
今年2月17日,央行調查統計司司長盛鬆成首次撰文闡釋社會融資總量的概念:即一定時期內(每月、每季度或每年)實體經濟從金融體系獲得的全部資金總額。央行當前執行的統計口徑爲:社會融資總量等於人民幣各項貸款、外幣各項貸款、委託貸款、信託貸款、銀行承兌匯票、企業債券、非金融企業股票、保險公司賠償、保險公司投資性房地產等各項之和。
盛鬆成表示,與新增人民幣貸款相比,社會融資總量與消費者價格指數的關係更加密切,因此必須將其規模保持在一個合理的水平。央行最近也表態,2008年年末以來陸續開工的基礎設施等建設項目目前已在建設中,對信貸資金存在一定的剛性追加需求。
經過測算,社會融資總量與GDP存在穩定的長期均衡關係。可以根據GDP和CPI等指標推算支持實體經濟發展所需要的相應的社會融資總量。通過完善金融統計制度,加強中央銀行與各金融監管部門和有關方面協調配合,可形成社會融資總量的有效調控體系。
繼去年中央經濟工作會議提出“保持合理的社會融資規模”後,今年溫家寶總理在政府工作報告中再次提出“保持合理的社會融資規模”。盛鬆成認爲,隨着我國經濟持續快速發展,直接融資比例逐步加大,非銀行金融機構作用明顯增強,金融調控面臨新的環境和要求,迫切需要確定更爲合適的統計監測指標和宏觀調控中間目標。
有專家對當前披露的社會融資統計口徑提出異議。專家表示,如果將規模巨大的外匯佔款、國債和外商直接投資(FDI)等剔除在社會融資總量之外,會令統計數據缺乏代表性。中央財經大學中國銀行業研究中心主任郭田勇(微博專欄)認爲,如果要反映“融資總量”的概念,還理應包括民間借貸等非正規融資,不過目前這些在統計中還是個盲點。
儘管存在不同看法,但業界專家對於社會融資總量將成爲調控新指標的“身份”給予了高度認同。但社會融資總量與貨幣條件乃至貨幣政策工具的選擇之間存在什麼樣的聯繫,需要進一步觀察。
央行官員:社會融資總量將成調控中間目標中國人民銀行調查統計司司長盛鬆成17日撰文指出,當前金融調控需要確定更爲合適的統計監測指標和宏觀調控中間目標。社會融資總量與主要經濟指標相關性顯著優於新增人民幣貸款,可以根據GDP和CPI等指標推算支持實體經濟發展所需要的相應社會融資總量,形成社會融資總量的有效調控體系。
文章公佈了2002年以來的社會融資總量結構情況。統計顯示,2010年我國社會融資總量爲14.27萬億元。
盛鬆成稱,社會融資總量是全面反映金融與經濟關係,以及金融對實體經濟資金支持的總量指標。社會融資總量是指一定時期內(每月、每季或每年)實體經濟從金融體系獲得的全部資金總額。具體統計口徑包括人民幣各項貸款、外幣各項貸款、委託貸款、信託貸款、銀行承兌匯票、企業債券、非金融企業股票、保險公司賠償、保險公司投資性房地產及其他。央行:保持合理的社會融資規模和貨幣總量
央行官員密集撰文闡述金融貨幣政策附央行官員解讀社會融資總量文章全文
盛鬆成:社會融資規模是符合金融宏觀調控市場化方向的中間目標
溫家寶總理在《政府工作報告》中提出“保持合理的社會融資規模”,同時要求“提高直接融資比重,發揮好股票、債券、產業基金等融資工具的作用,更好地滿足多樣化投融資需求。”金融宏觀調控取消信貸規模指標,代之以社會融資規模指標,是一種探索和創新,適合我國融資結構的變化,符合金融宏觀調控的市場化方向。
一、社會融資規模是全面反映金融與經濟關係的總量指標
社會融資規模是全面反映金融與經濟關係,以及金融對實體經濟資金支持的總量指標。社會融資規模是指一定時期內(每月、每季或每年)實體經濟從金融體系獲得的全部資金總額。這裏的金融體系爲整體金融的概念,從機構看,包括銀行、證券、保險等金融機構;從市場看,包括信貸市場、債券市場、股票市場、保險市場以及中間業務市場等。
社會融資規模的內涵主要體現在三個方面。一是金融機構通過資金運用對實體經濟提供的全部資金支持,即金融機構資產的綜合運用,主要包括人民幣各項貸款、外幣各項貸款、信託貸款、委託貸款、金融機構持有的企業債券、非金融企業股票、保險公司的賠償和投資性房地產等。二是實體經濟利用規範的金融工具、在正規金融市場、通過金融機構服務所獲得的直接融資,主要包括銀行承兌匯票、非金融企業股票籌資及企業債的淨髮行等。三是其他融資,主要包括小額貸款公司貸款、貸款公司貸款、產業基金投資等。
隨着我國金融市場發展和金融創新深化,實體經濟還會增加新的融資渠道,如私募股權基金、對衝基金等。未來條件成熟,可將它們計入社會融資規模。[注1]
二、社會融資規模是更爲合適的金融宏觀調控中間目標
(一)社會融資規模作爲貨幣政策中間目標適合我國融資結構的變化
貨幣政策的最終目標是促進經濟增長、實現充分就業、保持物價穩定和維持國際收支平衡。爲了實現這一最終目標,一般都要根據一個國家的實際情況,確定合適的中間目標。較長時期以來,我國貨幣政策重點監測、分析的指標和調控中間目標是M2和新增人民幣貸款。在某些年份,新增人民幣貸款甚至比M2受到更多關注。然而由於近年來我國社會融資結構的變化,新增人民幣貸款已不能準確反映實體經濟的融資規模:一是直接融資快速發展。2010年企業債和非金融企業股票籌資分別達1.2萬億元和5787億元,分別是2002年的36.8倍和9.5倍。二是非銀行金融機構作用明顯增強。2010年證券、保險類金融機構對實體經濟的資金運用合計約1.68萬億元,是2002年的8倍。三是商業銀行表外業務大量增加。2010年實體經濟通過銀行承兌匯票、委託貸款、信託貸款從金融體系融資分別達2.33萬億元、1.13萬億元和3865億元,而在2002年這些金融工具的融資量還非常小。因此只有將商業銀行表外業務、非銀行金融機構提供的資金和直接融資都納入統計範疇,才能完整、全面監測和分析整體社會融資狀況。可見,用社會融資規模替代信貸指標作爲中間目標,是我國貨幣政策的理論和實踐創新,符合我國融資結構的變化趨勢。
(二)社會融資規模是與貨幣政策最終目標關聯性更顯著的中間目標
衡量一個指標能否作爲調控的中間目標,有兩個重要標準,一是它與最終目標的關聯性,二是它的可調控性。實證分析表明,與新增人民幣貸款相比,社會融資規模與主要經濟指標相互關係更緊密。衡量兩個變量之間的關係,在統計上一般採用相關性分析,測算得到的相關係數絕對值一般在0與1之間。相關係數越高,說明兩個變量之間的關係越緊密。我們採用基於2002-2010年的月度和季度數據,對社會融資規模、新增人民幣貸款與主要經濟指標分別進行統計分析,結果表明:與新增人民幣貸款相比,我國社會融資規模與GDP、社會消費品零售總額、城鎮固定資產投資、工業增加值、CPI的關係更緊密,相關性顯著優於新增人民幣貸款。尤其需要指出的是,社會融資規模與物價關係較爲緊密,因此在當前形勢下,保持合理的社會融資規模意義重大,就象溫家寶總理在《政府工作報告》中強調指出的,當前“要把穩定物價總水平作爲宏觀調控的首要任務”。
同時,我們採用統計檢驗進行相互作用的分析,結果表明,社會融資規模與經濟增長存在明顯的相互作用、相互影響的關係。因此,可以對這兩個變量建立長期均衡關係模型,並根據均衡關係進行預測。我們基於2002-2010年的年度數據進行測算,結果表明,社會融資規模與GDP存在穩定的長期均衡關係。這說明,可以根據GDP和CPI等指標推算支持實體經濟發展所需要的相應的社會融資規模。通過完善金融統計制度,加強中央銀行與各金融監管部門和有關方面協調配合,可形成社會融資規模的有效調控體系。
三、社會融資規模中間目標符合宏觀調控市場化方向
(一)社會融資規模與市場化利率相關性較強
溫家寶總理在《政府工作報告》中要求“推進利率市場化改革。”近年來,我國央行積極探索作爲貨幣政策調控工具的市場化利率,並在2007年初推出了上海銀行間同業拆借利率(簡稱Shibor)。 Shibor在貨幣市場利率體系中的基準地位逐步確立,在金融產品定價中發揮着重要作用。目前以Shibor爲基礎確定利率的金融產品越來越多,包括利率互換、遠期利率協議、同業借款、轉貼現、債券買賣、金融理財產品、貨幣互存業務等,部分商業銀行還將內部轉移資金價格以及績效考覈辦法與Shibor掛鉤。社會融資規模中的銀行承兌匯票、企業債券等已參照Shibor進行市場化定價。
目前社會融資規模中人民幣貸款實施基準利率及其浮動管理,而其他類型的融資市場化定價程度更高,市場化調控特徵更明顯。從社會融資規模與市場化調控工具Shibor的關係看,根據我們的實證分析,Shibor與M2、人民幣貸款、社會融資規模的相關係數分別爲-0.47、-0.53和-0.57, Shibor與社會融資規模的相關性較強。
(二)社會融資規模中的金融創新產品對利率調控更爲敏感
在社會融資規模的構成中,貸款對利率敏感度相對較低,而金融創新產品對利率更爲敏感。將社會融資規模作爲貨幣政策中間目標有利於推動金融創新,有利於在有效金融監管的條件下適度發展SPV、影子銀行等新興金融機構,鼓勵金融機構提供多樣性的金融產品和服務,也有利於提高直接融資比重。近年來,個人持有的信託理財資產增長較快,公衆對收益率高於法定存款利率的金融產品認可度也在不斷提高。2010年末,人民幣個人理財資金爲1.50萬億元,比2009年末增長56%。人民幣個人理財資金佔儲蓄存款比例從2006年末的0.75%提高到2010年末的4.94%。截至2010年末,2010年第一次加息後發行的人民幣銀行理財產品平均預期收益率爲2.83%,12個月期銀行理財產品平均預期收益率爲3.55%,分別比同期一年定期存款利率高0.33和1.05個百分點。目前銀行理財產品期限結構已從1個月、半年,發展到3年、6年以及更長期限;投資領域從單一的銀行間債券市場,發展到企業債、資產證券化產品、貨幣基金、信託計劃等;掛鉤指數也從利率、匯率,發展到股票、石油、黃金等資源類指數。隨着金融創新的深入發展,利率敏感度較高的金融產品佔社會融資規模的比重將逐步提高,社會融資規模對利率調控的敏感性將不斷增強。
(三)社會融資規模中間目標體現了數量調控和價格調控相結合
溫家寶總理在《政府工作報告》中指出,要“綜合運用價格和數量工具,提高貨幣政策有效性”。目前,我國已經形成了基準利率和市場利率並存的利率體系,同時初步實現了數量調控和價格調控相結合。對於票據貼現、債券、股票融資等按市場化方式定價的融資,主要使用利率價格型工具進行調控;對於貸款等市場化定價程度相對較低的融資,則使用公開市場操作、存款準備金率等數量型工具和利率價格型工具進行調控。社會融資規模作爲貨幣政策的中間目標,是我國金融宏觀調控的有益探索和創新。它將數量調控和價格調控結合起來,將進一步促進金融宏觀調控向市場化方向轉變,進一步推進利率市場化。(全國人大代表、中國人民銀行調查統計司司長盛鬆成)
[注1]社會融資規模的範圍也是不斷調整的,象貨幣供應量的範圍調整一樣,隨着情況的變化,可以予以修訂。
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