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公司 權益裝機容量(萬千瓦) 在運行機組 每股重置 調整後每股 11月4日
價值(億元) 成本(元) 重置成本(元) 收盤價(元)
華能國際 3759.30 1598.08 11.90 8.72 5.95
華電國際 1694.65 720.39 10.74 6.92 3.15
大唐發電 2309.67 981.84 7.50 5.69 5.86
國電電力 1051.27 482.28 8.14 7.64 5.51
國投電力 325.00 145.45 12.58 2.69 7.10
長江電力 837.70 544.09 5.78 4.65 /
桂冠電力 192.38 114.59 7.61 4.24 5.06
粵電力A 550.00 233.81 7.89 5.32 4.99
深圳能源 589.06 250.41 10.20 9.29 7.95
廣州控股 208.58 88.67 3.86 3.14 4.25
上海電力 660.34 280.71 11.77 12.42 2.72
申能股份 458.20 214.85 6.89 5.87 5.11
內蒙華電 625.00 265.69 12.03 7.41 2.11
漳澤電力 234.00 99.47 7.51 6.30 2.28
吉電股份 85.00 36.13 4.16 3.81 2.24
建投能源 238.20 101.26 10.94 7.23 3.89
注:在運行機組價值=權益裝機容量*單位造價(2006年)
每股重置成本=機組價值/總股本
調整後每股重置成本=(機組價值+在建工程-長期借款-應付債券-長期應付款-專項應付款)/總股本
部分電力公司股價低於重置成本
受宏觀經濟下滑影響,電力需求持續下降,加上煤炭價格飆昇,火電企業大幅虧損,拖累整個電力行業業績走低。盡管如此,從估值的角度看,電力上市公司的整體估值水平已經處於低位,且目前大部分電力上市公司的股價已經低於裝機容量的重置成本,部分業內優質公司值得關注。
三季度火電行業大幅虧損
從電力行業上市公司披露的三季報情況看,由於6-8月份煤炭價格飆昇,電價上調幅度不及煤價上漲幅度,火電企業毛利率繼續下滑。2008年1-9月,火電行業上市公司平均毛利率為6.12%,比1-6月下降1.96個百分點,比2007年1-9月下降12.72個百分點。同時,由於財務費用同比上漲77.78%,投資收益同比下降18.36%,電力行業上市公司歸屬母公司所有者淨利率同比下降233.48%。
從水電、電網企業看,1-9月份,行業內上市公司平均毛利率為41.27%,環比上漲4.57個百分點,同比上漲0.59個百分點;歸屬母公司淨利潤同比下降17.68%。我們認為,水電、電網類公司淨利潤下降主要是部分公司受地震影響,機組遭到破壞所致。
銷售電價有望上調
由於合同煤價格與市場煤價格仍有較大的差距,我們認為,09年合同煤價格仍有上漲動力,初步預計漲幅為10%左右。由於需求減弱以及國際煤價大幅回調,市場煤價格存在下行的壓力,我們認為市場煤價格回歸到5月初的水平較為合理,但由於冬季用煤高峰來臨,我們判斷煤價不會急速跌落。
假設明年合同煤價格上漲10%,市場煤價格回落到5月份水平,根據我們的測算,部分公司仍然無法擺脫虧損的局面,電價仍然需要進行調整。由於8月20日上網電價上調而銷售電價未動,我們認為銷售電價將擇機上調。
行業估值已處低位
從市淨率來看,我國電力類上市公司市淨率大部分處於1.5-2.0倍之間,高於國外同行業公司估值水平。從重置成本來看,目前大部分電力上市公司的股價已經低於裝機容量的重置成本。我們認為,從相對水平看,電力行業股票估值較高;從絕對估值來看,電力行業股票估值並不高。
行業估值已處於底部區域,再考慮到四季度電力企業盈利狀況好轉,電價存在上調的空間,我們維持電力行業『有吸引力』的評級。
水電企業值得長期看好。水電資源具有稀缺性,水力發電不受成本影響,但上網電價卻存在上調的可能,我們認為,較火電資產,水電資產的價值應該得到一定程度的溢價。
部分火電企業有望扭虧。隨著上網電價的上調和市場煤價格回落,一些成本管理相對優秀的公司將有望扭虧為盈,可重點關注對煤價敏感、業績改善程度較大的公司,如粵電力A、大唐發電等。此外,一些公司由於具有一定比例的水電資產而盈利情況較好,我們也將繼續關注該類公司,如國電電力、國投電力等。
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