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電力行業已經沈寂了很長一段時間,前景如何?對此,我們的答案是行業雖不具備趨勢機會,但波段機會的時機已經成熟。
從行業長期走勢分析的角度看,如果以利用小時為衡量行業景氣度的指標,那麼這一周期的景氣高點就在2004、2005年,之後行業將步入下降通道。但由於對宏觀經濟形勢的相對樂觀,這一周期的低點有望高過1998、1999年,整體呈現相對平穩的勢態,利用小時的相對過剩難以避免,但不會出現全面過剩。由於經濟的高增長支持行業收入平穩增長,行業將進入相對穩定的發展階段。這是我們對行業的中長期判斷,也是基於此判斷,我們認為行業難以依靠外部一、兩個短期利好因素刺激,形成長期向上的趨勢投資機會。
但是,我們認為行業出現波段機會的時機已經成熟,這個結論主要基於以下三方面的分析判斷:
第一,行業供需情況略好於市場預期。通過我們對2005年投產裝機、利用小時的分析,以及近來中電聯發布的投產裝機預測,我們認為市場對於利用小時下降的預測已十分充分,如果考慮行業通過關停小機組減少供應,水電出力向下波動等因素,火電利用小時有可能好於預期。
第二,行業盈利能力和估值水平都到了低點,已無再降空間。對行業盈利能力,經過多角度比較表明,目前已相對合理,不再具有明顯壟斷特征,因此如進一步降低將造成大面積企業虧損,脫離行業應有的存在價值。對估值水平,我們認同PE 10?12倍為低點的觀點,一半的主流電力公司股改後的股價已經在淨資產附近,而電力項目核准程序繁瑣復雜,因此其『經營權價值』客觀存在,其等於是電力淨資產的附加值。電力作為國民經濟的支柱產業,目前雖然面臨行業供應過剩,盈利能力下降的壓力,但中長期依舊是能保證穩定盈利的行業,這一點從國外電力行業目前仍維持10%的淨利率水平就能得到證明。因此,如果能以淨資產價格購得股權,等於無償獲得了『經營權價值』,顯然是十分便宜的。從這個角度看,目前市場對電力股的估值已經到了底端,其估值優勢非常明顯。
第三,煤電聯動如箭在弦,將起到催化劑的作用。目前市場普遍接受電價上調1分的觀點,雖然這並不能完全補償煤電聯動二周期以來的煤價漲幅,但卻能有效抵消目前煤炭企業所要求的合同電煤價格上漲,並略有富裕,這無疑對電力企業構成利好。基於以上對電力行業目前內在價值的分析,我們認為煤電聯動將成為催化劑,助力行業實現反彈。
重點公司投資評級
國電電力:投資潛力最大的電力股之一,其價值體現在穩定的成長性;逐漸優化的水、火結構;顯著的重置價值。通過重置價值的計算,我們發現公司重置後價值提昇明顯,重置後的PB值已經在1倍以下,明顯低估。綜合考慮轉債攤薄業績等負面因素,維持『推薦』的評級。
G華靖:2005年報業績低於預期,主要是四季度下屬小峽公司結算的超計劃電量電價較低,以及曲靖電廠煤炭價格上漲較多,導致的業績下降。但煤電如果再次聯動,2006年每股收益則有望實現增長。公司市盈率比較估值依舊有一定優勢,股價目前處於低風險區域,維持『推薦』的評級。
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