反思政策重建信心停止『圈錢』加速對內開放盡快解決全流通還利於民

　　在1400點心理關口以下持續震蕩數日之後，27日及28日，深滬兩市連續兩天反彈。28日下午，兩市終於擺脫空頭的肆虐，一舉收復多日失地，收出一根久違的中陽線，滬指重新躍上1400點，報收於1417.53點。自20日以滬指跌破1400點為標志的新一輪股市大跌似乎已經暫告一段落。

　　此次股市大跌，引發多只老莊股跌停，市場不斷上演恐慌性拋售，兩市股價全面下跌，再創歷史新低。據招商證券研發中心統計?上周五收盤後，滬深兩市全部A股的平均股價已跌至9.41元。這是自1999年5·１9行情以來滬深A股平均股價首次跌破10元關口。1999年5月14日上證綜指在1070點附近調整時，滬深A股平均股價也曾跌破10元關口?當時平均股價為9.15元。

　　然而，此次股市大跌已經見底了嗎？現在下結論可能為時尚早，分析師普遍認為，28日市場的大幅上漲，是主力采取拉抬高價股用友軟件的手法，帶動了整個軟件和其它科技板塊上漲，托普軟件等7只股票甚至一度漲停，市場成交量迅速放大。如果此後市場再沒有強勢板塊帶動，交易量不能進一步放大的話，市場很有可能出現再次探底，剛剛回暖的股指，目前仍在危險區域。

　　市場如此脆弱，問題究竟在哪裡？股市的當務之急是什麼？今後如何面對中國股市的制度性缺陷？28日，記者分別采訪了中國華電投資公司首席分析師張衛星、國務院發展研究中心研究員郭勵弘及張文魁、中國社科院金融研究中心易憲容、首都經貿大學公司研究中心主任劉紀鵬、全國人大證券基金立法知名學者王連洲、上海金信證券研究所所長李康等7位對股市研究頗深的知名專家學者。

　　股市政策是否需要反思？

　　『在管理層不斷地推出「利好政策」的時候，市場卻不再像以前那樣聽話，信心崩潰連帶股指下滑，蘊涵的危機越來越大。之所以這樣，原因在於管理層出臺的政策與市場不對癥。』張衛星告訴記者，此次股市下跌，還是股市的結構性問題在發作，而股權分裂的制度性缺陷及前期推出的QFII、向外資轉讓國有股及法人股及MBO的相關規定又一次觸動了市場敏感的神經。

　　『中國股市還是一個處於向新型轉軌時期的市場，這一時期的突出特征是政策導市。市場的持續走低只能表明我們的股市政策出了問題。』劉紀鵬與王連洲兩人對於近期股市下滑持有相同的觀點。王連洲說，前幾年GDP增長7%時，股市長期走牛，而今年經濟面很好，GDP增長接近8%，但卻出現了股市下滑。股市與國民經濟走勢相背離，問題出在制度上，王連洲認為，目前國內證券市場最關鍵的問題是股權割裂的現狀沒有改變，市場對投資者的保護不力，針對中國實際，目前需要花大力氣妥善解決股市深層次問題。

　　劉紀鵬認為，由於股權割裂，此前，非流通股股權的設置直接導致了1000多家上市公司一級市場IPO價格和二級市場市盈率過高，使股民以正常股市不應有的高價進入了股市。中國股市在經歷了11年的發展之後，已經遇到了11年來未能解決但一直在繞過去的問題——股權割裂——但現在繞不過去了。

　　劉紀鵬認為，去年下半年，管理層試圖靠國有股減持籌集社保基金，引發了股市全流通並軌必然會帶動流通股股價下跌的股民預期，加上清查股市違規資金，導致了長達一年半之久的股市下跌。劉紀鵬告訴記者，從某種意義上說，國有股減持和流通的前提是產權清晰化，只有在具體的國有資產經營管理組織體系建立之後纔具備條件。但在國有資產管理機構尚未建立，國有資本運營還沒有具體主體負責的條件下就去將國有股對外轉讓，使這一資本市場最敏感的問題過早提出，另外加上國有股向民營企業、外資及上市公司管理層通過MBO方式轉讓時不僅沒有解決流通問題，而且還為今後必然要實現全流通的問題增加了不確定性，於是讓投資者產生了不明白的預期，導致他們在不能用手投票的情況下便選擇了用腳投票。

　　當務之急是重建信心

　　但也有學者認為此次股市下跌最主要的原因並不是由於股權割裂的制度性缺陷引發的。張文魁認為，應該說，股權割裂是有助於流通股維持高股價的，只有全流通纔會使股價下跌，而現在在資本市場上減持國有股已經停止了，所以，此次股市下跌與股權割裂並無十分直接的關系。他與郭勵弘均認為，市場下跌源於人氣、源於信心。

　　『中國的股市是一個資金推動型市場，下線資金推動性的上漲對於股市而言並不是長久之計，因此QFII來了也不一定是件好事。投資者等了一年多了，忍無可忍了。在持續的市場下跌中，一些大機構也選擇了割肉離場。』張文魁如是告訴記者。

　　張衛星認為：中國股市投資者實際出資23000億，而目前只剩14000億的虛擬資產，籌碼的『乾貨』只有4500億。現實已經讓投資者的信心受到嚴重打擊。

　　『造成當前股市下跌，最根本的是投資者信心出了問題，不是因為股權分裂，也不是因為全流通。如果有一個較好的市場，有一套成熟健全的規則的話，投資者不會沒有信心。』易憲容在接受本報記者采訪時持同一觀點。

　　易憲容說，一個投資者對於市場的基本判斷有三點：一是安全，二是效益，三是變現。今年上半年，上市公司公布中報後，『一分錢』公司層出不窮，說明在當前的股市條件下，許多投資者是沒有效益可言的，因此，他們對投資的安全就更為重視——我的財富會不會被別人掠奪？如果風險很大，他就寧願不進去；但是，越來越多的投資者認識到，中國的股市不是一個為社會提供融資的渠道而是一個圈錢的場所，獲取利益不是按市場規律運作而是在按權力大小運作。實際上股票融資對於一個企業來說是成本最高的方法，但當前還有2000多家企業在排隊等候上市，其熱度不減，原因之一就是有人已經認識到了在股市誰圈到錢就是誰的。再加上監管滯後，懲罰措施不健全，一些業績造假的上市公司不僅不承擔責任，鄭百文、銀廣夏這樣的造假大戶居然還能靠重組起死回生，而股民告狀成了秋菊打官司，投資者的信心受到了打擊。易憲容認為，當務之急就是要恢復投資者信心，首先要做的就是必須將已經浮出水面的造假案查清楚，要讓投資者感覺監管層是在動真格。

　　停止『圈錢』股市纔能新生

　　張衛星在接受本報記者采訪時認為，當前必須要停止新股發行。停止新股發行是中國股市新生的第一步。他說，中國股市在股權分裂這種制度性缺陷暴露出來後，仍然大肆發行上市『圈錢陷阱』的股票，使歷史遺留問題越堆越大，市場的扭曲也越來越大。所以在當前的特殊時期，在國有股問題沒有得到解決之前，停止再制造與擴大歷史遺留問題，給遭受重創的股票市場以休整的時期纔是當務之急。此前，他甚至著文，提醒廣大投資者注意『新股發行』是中國股市的晴雨表，若大量發行新股，則中國股市下跌不止，若少發新股中國股市苟延殘喘，若正式停止，纔意味著中國股市真的見了底。

　　 在此方面，李康的觀點與張衛星相似。他說，中國股市一直是一個政策主導下的資金推動型市場，這種狀況在今後一兩年內肯定還會持續。實際上，股市在漲跌還是受制於供給與需求。要解決股市下跌，當務之急要做兩件事，一是減少供給，必須減少發行新股，停止增發，對配股要嚴加控制。尤其是增發，因為存在制度性的問題，實際上就是巧取豪奪，沒有一絲一毫的合理性，這種明目張膽的圈錢使老股東受到的損害極為嚴重，如果減少甚至停止新股發行及增發的話，可以提高市場的預期；二是增大需求，應該允許合理合法的資金流入市場。李康認為，只有停止增量纔能解決存量問題。但由於市場現狀，管理層要這樣做的可能不是很大，但至少短期可以控制發行節奏，中期可以考慮券商增資擴股、允許其進入同業拆借市場等，長期來看，則要解決股市將流通股與非流通股人為割裂的二元結構的問題。

　　資本市場要加速對內開放

　　『中國資本市場的當務之急是要對內開放，證券市場的參與者是最需要民營化的。股市之所以發生種種怪現象，是因為市場參與者在拿國家的錢推波助瀾。如果實現了民營化，那麼就不會再有這樣的現象發生。』張文魁在接受本報記者采訪時稱，證券市場的參與者，包括上市公司、券商、基金等機構等，均應大力推進民營化。應該更多地鼓勵產權清晰、政企關系清楚、社會負擔小的民營和國有企業上市，甚至可以選擇一些外企上市。同時還可以鼓勵非國有企業對國有控股的上市公司進行重組。要發展多種成分的券商和對證券公司進行改造。打破身份限制，發展包括民營身份在內的各類券商。對現有的證券公司進行改造，證券公司也可以民營化。要加快發展民營機構投資者。張文魁認為，機構投資者對於證券市場建立良好的價格形成機制，對於改善上市公司的治理結構，改善證券市場的投資行為有著積極作用。因此要開放市場，放寬進入限制，大力發展包括各類封閉基金、開放基金、合法的私募基金在內的機構投資者，特別是要發展民營的機構投資者。?

　　全流通問題必須盡快解決

　　『當前的股市下跌已經涉及到股市的資金鏈問題。許多機構大戶均虧損，封閉式基金絕大部分跌破淨值，開放式基金可能會面臨較大的贖回壓力。但就在股市大跌的情況下，外資還在持觀望態度，可見，不從根本上解決股權分裂問題，外資戰略投資者是不會進場的。股市此輪大跌再次說明，全流通是根本，市上減持停止後，全流通必須要乾，管理層要下決心解決根本性問題了，起碼本屆政府要有所行動。』郭勵弘在接受本報記者采訪時如是認為。

　　郭勵弘稱，張衛星與提出『新股分期流通』方案的王林自始至終在強調全流通的重要性，而最近，韓志國、劉紀鵬等學者相繼著文，對他們提出的縮股全流通、補償式全流通再次進行闡述，說明市場已經認識到全流通重要。

　　自1999年開始著文分析中國股市的重大癥結在於流通股與非流通股的股權分裂以來，張衛星癡心不改的一貫主張是：『只有基於股權調整的「縮」或「拆」的全流通方案纔是解決中國股市所有重大問題的惟一辦法』。具體辦法已在他2002年初的《中國股市非流通股的全流通解決方案》一文中有理論闡述，提出了一整套實施方略。張衛星告訴本報記者：全流通改造是中國股市的真正出路。他認為，真正的『全流通』是在考慮中國證券市場的整體系統相關性的基礎上，解決國有股不流通重大歷史遺留問題，規范與解決歷史的股票不平等問題，統一股票市場的價值標准。解決好這個問題，牽一發而動全身，幾乎可以由此解決我國當前經濟發展中的許多重大難題。

　　國有股減持要還利於民

　　當然，實現全流通的前提還是國有股減持。在記者在采訪時，易憲容及李康均提出了相似的觀點，易憲容認為，國有股減持一定要分利於大眾。而李康則強調，國有股減持應當『還』利於民。

　　易憲容向記者提出了一種新的國有股減持方案。他說，黨的十六大已經確立了國有資產分級所有的新思路，國有股減持可以遵循這一思路進行。他認為，應該以省級為單位，將國有股及法人股統一計算，然後確定有多少要向社會公眾出售。之後，將決定向社會公眾出售的部分低價出售給當地民眾。讓民眾可以像新股那樣申購，購買時按申購比例分配，不搖號、不抽簽，購買以後可以全流通。

　　李康認為，國有股減持的一方應該以平常心態去推動國有股減持，那就是不與民爭利，要還利於民。同時，以每股淨資產減持國有股應該是主流，以淨資產為底數通過合適方式競價，超出淨資產部分按比例與原投資者共同分享。『實際上，目前大量的協議轉讓走的還是以淨資產定價的路子，而且帶來了給特定者暴富暴利之類的議論，一對一的議價方式最終很難以超過淨資產的價格來達成協議，而且又不能解決市場根本的結構問題。與其如此，為什麼不能以淨資產的方式在二級市場出售給普通投資者呢？』他如是說。