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名詞釋義
跨商品套利指在具有一定相關性的兩種或者是多種商品之間、商品價格由於各種原因而脫離正常區域的時候,所采取的以促使商品價格重新回到正常區域內為目的的相關操作。基本的理論支持與套利交易相似,即通過發現市場價格在運行過程因某些偶發性因素而導致同一或是不同商品價格之間出現的非正常狀況,瞬間進入一個或多個市場進行等量的反向操作,鎖定一個風險相對較低以獲得相對較高的收益。
銅鋁市場巨大的震蕩行情,"零和交易"的游戲規則決定了有輸就有贏的殘酷現實,從單邊投機交易來說,在遵循『風險收益對稱』定律的背景下,追尋高額回報的同時很難擺脫特定風險承受者的角色,這一點對於具有一定規模的資金量來說更是如此,在『純粹意義上的賭場』的期貨市場當中,能否找出一種適合規模資金進出的投資方式將期貨投資最終導向理性投資范疇將是期貨市場獲得更大發展的前提條件之一,套利無疑已經成為最有吸引力的交易方式,除跨市和跨期外,跨品種套利交易也是一種非常值得推薦的交易模式。
由於跨品種套利不僅僅是一種商品的操作而是兩種或者是兩種以上商品的套利,對於投資商品的相關性驗證是實施具體操作前必不可少的步驟,同時隨著價格影響因素的增多,一定程度上也增大了收益的風險性和擴大了操作的復雜性,跨品種套利可以說是套利交易類型中除了混合套利之外最為復雜的類型,我們歸納出跨品種套利的如下三個特征。
其一:套利商品的相關性。
這是進行跨商品套利的基本前提,對於投資商品相關性的研究除了基於理論和數據上的驗證之外,經驗上的驗證也是可行的(其實許多後來得到理論和數據驗證的跨商品套利交易在開始階段都是在經驗的驅使下進行的),當然,理論上得到支持的跨商品套利的風險性一般要小於經驗上的!以下將就銅鋁的相關性進行簡單的論證:
從上圖可以清楚看出近幾年內LME銅、鋁價差基本維持在一個相對穩定的區域內(大部分時間維持在170-310美元),加上銅、鋁走勢具有普遍認同的較強關聯性(因為銅鋁主要用途上的替代性和生產消費地區存在一定的共性,同時也是六種基本金屬當中成交量最大的前兩位),而且兩者遠期昇水在長時間內也較為接近,因此我們認為銅價在2000美元之內,銅、鋁價差超出正常范圍就存在買鋁拋銅或買銅拋鋁的可能性!
其二:出現機會的概率較大。
由於跨商品套利是在不同商品之間進行的,盡管商品之間存在一定的相關性,但是,相對於跨期和跨市套利來說,導致不同商品價格之間出現套利機會的因素更多,獲利空間維持更為長久,從這個角度出發,跨商品套利應該是跨期、跨市、跨商品三種基礎套利當中最具生命力的類型,跨期和跨市套利的利潤空間隨著參與者的增多和市場融合程度的增強而逐漸縮小,比如跨市套利目前的年投資回報率已經大幅從前三年的150%下降到目前的30-40%,跨期套利的次數隨著價格運行幅度的趨緩而也逐漸減少,正是跨商品套利出現的機會多,其操作的復雜性和相對的風險程度要高與其他兩種,這也是目前國內跨市套利已經相當成熟的時候纔開始對跨商品套利交易進行前期研究的主要原因!
其三:行情判斷至關重要。
雖然跨商品套利主導思想是促使價格從非正常區域回到正常區域內,追逐商品價格之間的價差利潤,但是,存在可獲利空間並不一定等於一定要采取相應的跨商品套利的操作,建立在客觀和理性的行情分析基礎上的結論對於跨商品套利來說也許會得到意想不到的好處,比如,第一部分中談到的銅鋁價差從130美元放大到200美元的過程主要是通過"銅漲鋁跌"來實現的,如果全球宏觀經濟對銅鋁的基本面都造成明顯的拖累,最終會導致銅鋁價格都出現下跌,在這種情況下,即使是銅鋁的價差已經處於130美元的非正常區域,所采取的方式不一定是單一的『買銅拋鋁』(雖然最終還是可以獲得預期的套利利潤),而是帶有投機兼跨商品色彩的套利操作『拋銅拋鋁』,不僅可以穩獲商品價差所帶來的利潤,同時還能將投機利潤轉換到跨商品套利利潤的實現過程中,使跨商品套利的利潤得到合理的放大,所以,在實施以上跨商品套利交易之前,對於整個行情發展的判斷的准確性將對收益造成直接的影響,由於存在一定的投機成分,蒙受一定風險的可能性是存在的,但是,把套利交易與投機結合在一起是套利利潤空間有效放大的主要出路,積極在跨商品等套利操作中展開有益的嘗試是套利交易不斷得到創新和發展的根本要求!
當前金屬期市概況
隨著全球宏觀經濟的震蕩加劇,銅鋁都不同程度上感受到全球經濟放緩的壓制,中期甚至長期走勢上都帶有較濃的偏空色彩,但是,銅鋁的基本面並非完全雷同,銅鋁金屬的基本面還是存在較大差異,主要體現如下:
對於銅來說,從2000年12月就已經由供給缺口轉為過剩的狀況(過剩14.9萬噸)一直延續至今;對於鋁來說,北美地區的減產對於全球鋁產量的減少造成直接的影響(可以參考IAI的相關數據),同時減產消息的不斷出現和減產地已經從美國西北部開始向巴西的蔓延;在宏觀經濟狀況相同的背景下,金屬自身供求基本面的差異累積到一定程度對於金屬的短期走勢來說就會產生不同的影響,從大致方向來看,『鋁強銅弱』是2001年銅鋁行情較為明顯的特征,銅鋁價差由於『擠壓效應』的存在而趨於縮小,最終導致了銅鋁價差脫離正常區域而提供銅鋁之間套利的良機,采取相應的方向相反的操作以等待價差回復到正常水平。
操作思路
由於2001年銅鋁價差主要是由於『鋁弱銅強』所導致,要想恢復到正常水平,必將出現相應的『銅強鋁弱』行情,所以,針對性的操作思路應該是『買銅拋鋁』,一般的情況下,遠離正常水平的程度越大,承受的風險性越小,將來獲取的收益也越高!
市場運行回顧
從銅鋁長期價差走勢中可以看出,
100/150美元屬於價差過小區域,只要小於150就可以堅決『買銅拋鋁』,在140美元附近建倉規模至少佔50%強是降低風險和增大收益的理想倉位分配,預期目標是220至240美元的正常水平,從2002年元月國內開盤後至今的14個交易日來看,價差低於140美元的共有10個交易日,最低為123美元,相應地,價差最大為154.5!表明建倉成本在正常情況下應該可以控制在平均140至150美元附近!
金屬價格預測
自銅價突破歷時1年多的下降趨勢線後,銅價在中期方向上已經沒有爭執,
1、市場當前運行的波段假設成對lme三月銅自2000年10月以來的調整,則目標有4個。
a)0.382反彈,則上昇目標為(2036-1332)×0.382+1332=1600.9
b)0.5反彈,則目標為1684
c)0.618反彈,則目標為1767
d)0.819反彈,則目標為1908
2、如果我們將1332以來的走勢再度剖析,則傾向於3-3-5調整形態,這一點從日線形態來看比較相像。
則c浪的目標很清晰:a浪×1.618+b浪低點
即(1588-1332)×1.618+1430=1844
3、如果我們將1月3日以來的走勢細分,則c浪的第一子浪或許已經完成,長度為145點,而目前正在運行c2浪回調,假設c2浪回撤c1浪的50%,即1502,則c浪的終極目標為:
145×2.618+1502=1881.6
因此,筆者將銅的目標價位定在均價1860美圓附近。
銅鋁間套利
假定以LME一手(25噸)的"買銅拋鋁"跨商品交易為例,一般地說,LME套利單邊保證金為5%,手續費為0.08%,簡單的成本收益分析如下:
·成本總計。主要指持倉成本。進場點位選擇在銅鋁價差平均在150美元附近,LME銅的均價為1560,相應的LME鋁的均價為1410:
持倉成本=(25*1560+25*1410)*5%=3712.5
·收益總計。離場點位選擇在銅鋁價差平均在220美元水平,LME銅的均價在1860,相應的,LME鋁的均價在1640:
平倉收益=(1860-1560)*25-(1640-1410)*25=1750
·手續費。包括開、平倉共兩次手續費。
手續費=(25*1560+25*1410)*0.08%*2=118.8
·成本收益比。主要是為了得到資金回報率。
成本收益比=(平倉收益-手續費)/持倉成本=(1750-118.8)/3712.5=43.9%
在手續費方面,由於銅鋁存在不同的基差,平倉時要考慮到昇貼水的問題,總體上兩者將抵消,所以在上面的簡單例子中予以忽略!
上面獲得的資金回報率是一種滿倉同時沒有考慮到追加風險的最優預期,現實操作中,出於風險控制的考慮,一般的倉位應該是40%以內,故資金回報率應調整為40%*43.9%=17.5%;
另時間的考慮。上面獲得的資金回報率是按月度計,擴展到年度資金回報率則應該有一定倍數的提高,結合實際經驗,一般情況下,類似的跨銅鋁套利機會一年至少有2次,
所以,跨銅鋁套利的年度實際資金回報率應該是17.5%*2=35%
從以上分析不難發現,即使是銅鋁價差沒有迅速的恢復到正常水平,適當的調期(應選擇適當的昇貼水)最終還是可以保證應有的收益,能獲得穩定而可觀的30%或以上的年收益率的跨品種套利在風險無處不在的期貨市場應該屬於一種『白馬』型的投資方式。它具有收益可觀、近乎完全的風險控制、規模資金量的要求、回收投資需要一定時間周期的特色。
從一個中期的趨勢來看,全球宏觀經濟的減速對於銅鋁產生的不同的影響在接下來較長的時間內還會繼續保持(主要是鋁受到因能源危機導致的減產支持),但是,只要美國經濟在減速和減息為標志的寬財政、寬貨幣政策的共同刺激下出現『V』或者是『U』型的回昇(後者的可能性更大一些),基金作市的基調必將做出戰略性的調整,金屬銅也必將從美國經濟的恢復中獲得足夠的上漲動能,從中期的角度出發,雖然目前持倉上還是處於偏空的格局,同時還有日本的繼續低靡、歐元區經濟出現急劇下跌的可能性(加上高通貨膨脹率限制ECB貨幣政策的空間),客觀預期上,銅的後市基金以震蕩築底為主,即區間1580/1780;對於從2000年下半年到目前一直得到減產支持的鋁來說,雖然維持了1660/1450的200多美元的震蕩格局,但是LME庫存已經迅速回流到80萬噸以上的水平和減產剩餘想象空間已經有限的事實對於打破1754打破以來大型震蕩格局將起到重要的推動作用,鋁的後市弱於銅的可能性極大,美國經濟恢復的利好將難以體現到鋁的價格上,相反,日本、歐洲經濟的低靡主要的影響力將在鋁上得到體現,包括消費和匯價因素!從銅鋁後市的整體走勢來看,『銅強鋁弱』的基本特征將隨著行情的縱深發展而逐步展現。
從倫敦三月期銅鋁價差圖上可以看出,目前正處於跨銅鋁套利操作戰略性建倉的階段,從銅鋁價差的長期走勢圖來看,目前130到200美元的調整只能是小規模的,大於300甚至是出現500美元的可能性都存在,所以,既然有跨商品套利自有的"風險有效控制、收益確實可觀"的共性,實施大規模的建倉應該是值得推薦的,當然,以上價差只是一個平均水平的預期,在此價格上下的情況應該是非常正常的,總之,從目前對於後期行情的分析來看,跨銅鋁套利具有相待廣闊的獲利空間,並且是風險得到有效控制的可觀收益!
隨著期貨市場不斷縱深發展和套利交易的推廣普及,必然會出現更多的與套利交易相關金融創新活動,更多的投資方式和投資品種也將應運而生,套利操作也將因此而獲得更為強大的生命力,期貨市場本身的發展也需要其內部提供不斷的創新和更多資金量的流入,從而加速把期貨市場從一個投機性濃重的市場逐漸轉變成為理性色彩增多的市場,從各種方面提昇期貨市場的規模和影響力,最終保證期貨市場的獨特價值和功能得到實現!(上海金鵬期貨經紀有限公司研發部 趙崧岳)
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