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金隅股份(601992) :水泥板塊盈利下滑拖累全年業績
金隅股份2012年實現營業收入340.5億元,同比增長18.5%,實現歸屬上市公司股東淨利潤29.7億元,同比降低13.5%,對應每股收益0.69元。公司水泥業務受區域供需惡化影響,綜合銷量和價格均有所下滑。13年公司所在區域水泥新增產能較少,但產能過剩問題難以明顯改善,水泥價格仍難有大幅提升,我們認爲隨着下游需求的復甦,水泥業務盈利或將緩慢恢復。2012年公司毛利潤的50%由房地產板塊提供,商品房結轉面積的佔比提升導致房地產板塊收入和毛利率均有增長。2012年預售面積仍保持較高增速,預計13年地產板塊業績將繼續保持穩定增長。我們對公司2013-2015年每股盈利預測爲0.785、0.929、1.107元。
支撐評級的要點
區域產能過剩、需求放緩導致水泥價格大幅下降:受區域產能過剩以及基建投資放緩影響,2012年公司水泥銷量和價格都有所下降。2012全年水泥熟料綜合銷量3,540萬噸,同比降低3.6%。水泥熟料綜合毛利率15.33%,同比降低7.67個百分點。根據數字水泥的統計,2012年底京津冀地區新型幹法熟料產能爲9,632萬噸,而全年熟料產量爲6,763萬噸,僅佔產能的70%。考慮到13年京津冀地區新增產能較少,供求關係有所改善,在需求復甦的帶動下水泥業務盈利或將緩慢恢復。公司目前水泥產能約4,500萬噸,權益產能達90%以上。
商品房結轉面積佔比提升帶動房地產板塊毛利率增長:2012年房地產板塊實現主營業務收入109.35億元,同比增長24.55%。公司全年實現結轉面積83.6萬平米,與上一年持平,其中商品房結轉59.5萬平方米,佔比由上一年的58%提升至71%,毛利率較高的商品房結轉佔比提升也帶動房地產板塊的毛利率提升3.54個百分點至37.82%。公司全年累計合同簽約面積129.44萬平方米,同比增長33.01%,其中商品房76.82萬平方米,同比增長81.21%,預計13年結轉仍能保持較高增速。截至2012年底,公司擁有土地儲備540萬平方米。
新型建材業務規模快速擴大,毛利率出現下滑: 2012年新型建材板塊實現主營業務收入99.45億元,同比增長82.15%;毛利率10.9%,同比下降9.28個百分點。
持有型物業繼續保持穩定增長: 2012年物業投資及管理板塊實現主營業務收入17.41億元,同比增長20.72%;毛利率62.17%,同比下降1.38個百分點。公司在北京核心區域持有的投資性物業總面積爲76萬平方米。
評級面臨的主要風險
水泥需求低迷導致的價格下行風險。
房地產調控趨緊的風險。
估值
我們對公司2013-2015年每股盈利預測爲0.785、0.929和1.107元,將A股目標價由6.80元上調至8.09元,對應10.3倍市盈率,下調評級至謹慎買入,H股目標價由7.10港幣上調至7.29港幣,對應7.5倍市盈率,維持買入評級。