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要問是什麼導致了全球2008年的金融危機?可能大多數人的答案都是:『主要原因在於政府對商業的不乾涉哲學,關鍵是在美國』,換言而之,主要原因在於政府的監管不到位。或者你可能會說,『它是由企業,特別是華爾街的貪婪所造成』。某些情況下,您還可能聽到一些更專業更深奧的觀察家見解:『它是由金融衍生產品造成的。』讓我們將以上說法匯總稱之為『監貪衍』原因,即監管缺失、貪婪過度和金融衍生品泛濫。
我想強調:這些答案都過於膚淺。如果有人不加思考地接受認可這些膚淺的答案,定會導致他們得出不正確的結論,進而采取可能損害世界經濟結構的錯誤的糾正措施。我堅信,流言止於智者。
我要明確指出:這不是試圖為私營企事業單位開脫責任。毫無疑問,私營企事業單位是有過失的,他們的教唆和助長導致了這場金融危機的產生。但是,正如美國企業研究所(AEI)的彼得·沃利森農所言:『不錯,貪得無厭的投資銀行家、不稱職的評級機構、不負責任的住房投機者、目光短淺的房產主和強盜般的抵押貸款經紀人都難辭其咎——但重要的是,他們是在政府制定的經濟政策刺激下追求個人利益最大化。』這纔是要害所在!
必須認識到,2008年9月雷曼兄弟倒閉前一個月,並沒有美國財政部、美聯儲或者其他的政府部門的官員來敲響警鍾。事實上,在貝爾斯登2008年3月倒下後,政府中甚至幾乎沒有人知道未來將走向何方。實際上,在2008年8月,前所未有的全球經濟大崩潰的30天前,美聯儲仍將聯邦基金利率維持在百分之二,並宣稱:『美聯儲已經對通貨膨脹產生重大懮慮』。換言之,很少有政府官員慎重宣稱市場缺乏監管,或者指出華爾街貪婪無度,或者指出金融衍生品被濫用。難道這些問題都是在後來30天內突然出現的嗎?胡說八道!上述『監貪衍』原因僅僅只是政府官員們為了避免真相被完全揭露而找出的替罪羊。
大部分權威的經濟專家目前認可的觀點是:我們經歷的繁榮和蕭條的根本原因在於流動性過剩。唾手可得的資金是政府開動印鈔機發行的,而不是缺乏監管,不是貪婪,也不是金融衍生產品。羅格斯大學的經濟學教授邁克爾·博爾多准確闡述如下:『這不是資本主義的失敗,這是中央銀行的失敗。』雖然『監貪衍』是部分原因,但如果沒有政府權力創造的條件,『監貪衍』不可能引發這場危機。
過去十年,政府和中央銀行允許金融世界變得流動性泛濫。寬松的貨幣政策引起了流動性泛濫,不合理的風險估計,以及債務的金字塔。這些在歐洲、亞洲特別是美國,都是一樣的。當然,一方面是美聯儲的目標利率遠低於歷史水平和指導方針,特別是在2003年6月至2004年6月期間,目標利率保持在一個百分點。因此,利率,特別是在美國,跌到了一代人的最低水平。央行銀行家們制定這些寬松的貨幣環境不只是為了避免在2000年3月科技股泡沫的破裂導致經濟衰退,還基於政府擴大居民住房自有比例的政策,特別是在美國。事實上,大多數經濟學家一致認為:泡沫的出現歸咎於政府盲目資助提高居民住房自有率的政策。耶魯大學的希勒教授說:『房地產泡沫是我們在美國和世界各地的金融市場所看到的多米諾骨牌效應之核心原因。』
人人都能輕松置業,盡管可以肯定這是一個令人贊頌的目標,但該目標沒有建立在現實經濟的基礎上。並不是每個人都有能力支付自購住房。這一目標是政府助長和支持的。根據《華爾街日報》的觀點,導致金融崩潰的兩個最惡劣的罪犯是政府資助企業(GSEs),房利美(Fannie Mae)和房地美(Freddie Mac)。它們是政府資助企業,他們被市場認為是提供政府擔保的。這兩個政府資助企業肩負著讓美國人可以買得起自己住房的使命,於是成為2004年到2007年之間的次級貸款,即所謂的Alt-A貸款(即借款人的特點是資料不完全和較低的信用評分的按揭貸款)的最大買家,風險敞口總額超過1萬億美元,約佔在這兩家公司這一期間購買的按揭貸款的40%。政府資助企業購買次級貸款和Alt-A貸款影響了市場裡其他參與者,增加了對這些貸款的競爭,提高了私營企事業單位對這些貸款的需求。平心而論,一些美聯儲官員的確警告過這些做法,但是這些意見被國會兩黨忽視。這導致略為合格或不合格的抵押貸款獲得者多如洪水泛濫。
與此同時,讓事情變得更糟糕的是,美國證券交易委員會(SEC) 2004年同意允許投資銀行提高其資產負債率,從約12比1的歷史水平提高到50比1及以上。把所有上述條件加起來就是釀成危機的最好調料。正如路德維希·馮·密塞斯在其1927年的經典著作《自由主義》中所說:政府對市場的乾預將不可避免地導致意想不到的後果。確實如此,政府的乾預加速了新的衍生工具的市場運作,如結構性投資工具SIV和債務抵押證券CDO。這些證券所代表的高風險讓人難以理解,而且不包括在資產負債表裡面,屬於表外業務。它極大地擴大了抵押貸款的發放范圍,金融機構為那些本不可能自購住房的借款者融資。在這一過程中,評級機構如標准普爾、穆迪和惠譽更大肆推波助瀾。普林斯頓大學的伯頓·墨基爾教授解釋說:『對更多的作為新證券標的資產的抵押貸款如飢似渴的需求,導致缺乏信用資料的、無首付的和負攤銷的按揭貸款被加速發放給那些根本不適宜的個人——從而毒害了全球金融體系。』
上述做法使經濟學家約翰·馬金不可避免地得出如下結論:『被非法操縱的金融市場和政府對自購住房執著資助所導致的泡沫,不是市場失靈的結果』,也不是『監貪衍』的結果。
在本次全球經濟危機後世界面臨何去何從的關頭,中國經濟扮演了重要的角色。根據美國企業研究所(AEI)的數據顯示,中國相當於GDP規模14%的龐大財政刺激行動會在穩定全球經濟中發揮重要的作用。今年也許是中國經濟在決定全球經濟道路方面扮演重要角色的第一年。中國央行在雷曼兄弟垮掉之後迅速作出反應,調整了它表面過熱的、抬高商品和能源價格從而收縮流動性的經濟政策。在2008年11月,央行公布了一批將持續兩年的、相當於GDP規模14%的龐大的公共設施投資項目。中國的政策措施立刻在世界范圍內引起了反應。
但是,這場金融危機的確在某些方面造成了金融衍生品的邪惡形象。我要明確指出:對絕大多數的財務管理者而言,這些風險管理工具運作得異常出色。據估計,超過90%的世界500強企業——國內和國際銀行、公共和私人養老基金、投資公司、共同基金、對衝基金,能源供應商、資產和負債管理者,互換交易商和保險公司——使用場外交易(OTC)衍生工具來幫助管理他們的業務風險。在眼下的復雜和相互依存的金融世界中也是如此。金融衍生工具是資產負債表風險管理的必不可少的工具。金融衍生工具降低了資本的成本,這反過來刺激了投資,提高了人民生活水平,為資本市場增加了流動性。事實上,要是可以使用的金融衍生工具在當今的商業世界中突然沒有了,那這些工具就必然會被發明。因為如果沒有這些工具,我們就好比回到了石器時代。
請允許我強調一個應該是顯而易見的事實:金融衍生工具並非雨後春筍般悄悄出現的。金融衍生工具的成長不是自發的,它們的創設和應用都與人為因素息息相關。如果人們不假思索地使用而不考慮金融衍生工具潛在的風險,那不是衍生工具的錯。寫錯字不能怪鉛筆。
絕對有必要了解場外交易(OTC)衍生工具和場內受到監管的交易所交易衍生工具的區別,兩者之間的差異驚人。雖然沒有什麼是完美的,也沒有人可以預見一切可能發生的事情,但受到監管的期貨交易所的組織架構和運作機制已經歷了歷史的考驗,成功地規避了期貨合約的違約風險。受到監管的期貨交易所的所有期貨交易都擁有中央對手方結算系統提供的無違約保證。期貨交易所的運行基於逐日盯市調整價值的無負債機制。期貨交易所實行保證金制度、價格漲跌停板制度和限倉制度。期貨交易所的特征是信息披露和透明度。期貨交易所的場外交易同行,到目前為止,都缺乏有效的監管控制,而期貨市場一直受美國商品期貨交易委員會(CFTC)的監管。
作者簡介:利奧·梅拉梅德是全球公認的金融期貨市場開創者。1999年,梅拉梅德先生即位列《芝加哥論壇報》評選的20世紀商業領域中最重要的10位芝加哥人之一。
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