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大家都在等待跨年度行情的到來,但是在利好數據背景下的市場卻持續縮量震蕩。我們認為,雖然周一大盤在石化等權重股帶領下有所走強,但短期仍難以向上突破。我們對於市場的整體判斷是注意短期風險,趨勢性上漲時間窗口或在明年1、2月。
三理由看空短期市場
從以下三個角度分析,我們認為,市場短期可能出現回調。
一是市場對於經濟數據利好並未樂觀反應。2009年充裕流動性主要來源於寬松的銀行信貸,而投資者對未來信貸逐漸趨於合理、M1增速持續走高概率下降的預期使得流動性對市場支橕作用減弱。
二是發審會數據顯示,12月上半月過會的公司數目和累積募集資金逐步增加,市場擴容速度有所加快。雖然受到年報審計因素的影響,實際發行可能需等待年報審計之後,但是對市場短期心理仍有影響。另外新股的申購收益率不斷提高,已經接近7月的水平,對於二級市場資金有所分流。
三是雖然小盤股的相對超額收益和相對估值已經偏高,但在缺乏增量資金推動下,市場風格短時間也難切換到大盤股上,因此風格轉換過程中市場震蕩整理時間不會很短。
流動性支橕力度逐漸減弱
盡管上周五公布的經濟數據不乏新亮點,但市場對於利好信息反應冷淡,而對利空信息相對敏感。
新增信貸總量依然寬松,信貸需求開始逐步啟動。11月新增人民幣貸款2948億元,高於10月份的2530億元,也高於市場預期的2500億元。具體來看,11月新增貸款中居民貸款貢獻最大,居民貸款主要為中長期貸款,說明需求仍在逐步提昇。從儲蓄活化的角度來看,11月份M2較上年同期增長29.74%,M1增速創歷史新高,貨幣活期化趨勢加劇,這也表明企業用於生產經營的資金規模日益擴大,經濟活力持續提昇。
但是,市場對於11月新增信貸和M1增速超預期沒有反應,反而對於2010年信貸增速和M1增速回落的擔懮有所強化。宏觀流動性擔懮在微觀融資的強化下,容易使市場產生波動。
投資增速下降明顯
從經濟增長來看,月度投資即便考慮季節性因素,增速下滑也較為明顯。從結構來看,中央投資增速大幅下滑至16.4%,地方項目投資增速下滑至33.9%,而房地產投資穩定增長,累計增速從16.1%上昇至17.8%。很明顯,未來自主性投資增長將對政策性投資增長下滑形成補充。
從房地產來看,11月房地產銷售和開工建設面積創新高,土地開發面積接近歷史高點,政府明年通過推進城鎮化擴內需的政策以及通過擴大供給來支橕房地產投資可能會繼續迅猛增長。
對於2010年的經濟增長和利潤,我們認為有兩個顯著的變化:一是通脹由流動性驅動的價格上昇逐步轉變為以制造業產能利用率提昇驅動的價格上昇;二是利潤增長由毛利率提昇逐步轉變為收入增長驅動的利潤回昇。
趨勢性上漲在1、2月
不過對於中期趨勢,我們仍堅持認為,盡管2010年流動性增速已經進入下行周期的初期,但是經濟增長進入上昇周期的中期和通貨膨脹進入上昇周期的初期使得利潤增速回昇是大概率事件。
從A股歷史數據來看,流動性下降而經濟和通脹都是處於上昇階段時,股票市場仍可以取得較好的收益。此外中央經濟工作會議的定調使得當前政策仍處於穩定期,而年報審計因素使得資金供求的真實壓力出現在2010年的二季度。
投資主線以中游為主
2010年經濟增長繼續回昇已是大概率事件,但是需求端超預期的概率低於2009年,更多的是結構性需求。
在這種背景下,超額收益更多來自於供給端低於預期,需求端穩定或者超預期增長,並且歷史超額收益較低的行業。結合景氣、歷史超額收益以及估值的情況,我們建議重點關注航運、鋼鐵、煤炭、化工、機械、食品飲料和農業。
從需求端來看,地產、汽車等消費銷量處於高位,銷量增速難以超預期上昇;利潤提昇使產能利用率提高和資本支出增加,超額收益將逐步向產業鏈的中上游轉移;上游資源受益於需求量的回昇,受制於流動性回落,在流動性回落的背景下,資源價格強勢上昇概率較小。而必需消費受益於景氣與政策催化,受制於估值壓力。
從供給端來看,供給端低於預期可能來自三個方面:一是國家政策如環保、淘汰落後產能等使得投資下降導致供給低於預期,如化工、鋼鐵等;二是在市場競爭或者政府推動下供給結構的改善,如煤炭、家電等;三是供給擔懮過度悲觀,實際上供給低於預期,如交運。
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