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新鄉化纖(000949)前三季度實現每股收益0.089元。前三季度營業收入為16.7億元,同比增加1.6%,歸屬於母公司所有者的淨利潤為5254億元,去年同期則虧損1.48億元。其中,公司三季度單季實現營業收入6.3億元,同比增加12.3%,環比增加7.5%,實現歸屬於母公司所有者的淨利潤4610萬元,去年同期為-7067萬元。
化纖行業正處景氣周期
單季度收入在08年四季度見底後逐季回昇,未來隨著產品價格的提昇和新產能的釋放,收入還有進一步提昇的空間。三季度單季度盈利環比二季度略有下降,與07年一季度和三季度非常接近,07年是粘膠行業上一輪的頂點,那一輪只有07年二季度能超越目前的利潤水平,因此化纖行業正處於景氣周期中。
毛利率與淨利潤率的趨勢與淨利潤基本相同,淨利潤率中包含了存貨減值等因素,說服力不如毛利率。三季度單季毛利率略有下滑,我們認為這是毛利率從底部快速反彈後必要的修正,因為原材料價格受產品價格拉動也有上漲,而產品價格在一二季度快速上漲以後,三季度漲幅不大。不過,觀察產品和原材料的漲價順序可以確定,這應該不是成本推動型,而是需求拉動型的上漲。
粘膠價格反彈幅度超過氨綸
公司08年底產能分別是粘膠長纖5萬噸/年、粘膠短絲5萬噸/年和氨綸8000噸/年。09年9月份新投產4萬噸粘膠短絲。從收入和毛利來看,氨綸佔比較小,公司屬於以粘膠為主的化纖企業。隨著9月份4萬噸差別化粘膠短纖的投產和4萬噸募投項目的建設,粘膠尤其是粘膠短纖對公司的影響將越來越大。
粘膠短纖價格在07年底最高達到22000元/噸,08年底最低跌到11000元/噸,目前反彈到17350元/噸,即下跌50%後,又反彈了57%。氨綸(40D)08年初最高是90000元/噸,09年初最跌跌破40000元/噸,現價47500元/噸,反彈20%。今年粘膠價格反彈的幅度超過氨綸,反映到股票市場上,粘膠板塊的漲幅大於氨綸板塊。
粘膠行業的集中度較高,既有歷史原因又有生產工藝的原因。從產業發展的階段來看,粘膠行業更加成熟,而氨綸屬於相對新興行業。從生產工藝來看,粘膠的三廢排放比氨綸多,因此對規模效應的要求更高。
粘膠主要以棉漿粕為原料,從棉短絨制成棉漿粕需要經過鹼處理和酸中和,污染較大。許多粘膠企業為加強成本控制能力,都自建有漿粕裝置。即使是外購漿粕的粘膠企業,在粘膠生產過程中都不可避免的要使用二硫化碳,並產生一定量的酸性污水和鹼性污水。
氨綸生產排放的污水中主要是作為溶劑的DMF或DMAC,這兩種物質單價高而且可以循環利用,氨綸企業有很強的動力回收利用,經過回收裝置以後在廢水中的濃度很低,處理起來相對容易。因此,粘膠企業對擴規模減費用的衝動更強烈,一些小企業無法承受排污費用將被淘汰。
長絲面臨成本推動型漲價壓力
粘膠價格相比氨綸便宜,因此在金融危機下,由於財富縮水收入下降,購買力下降導致對部分高端紡織品的需求向低端轉移。從2001年到2008年,粘膠產量(包括長絲)佔化纖總量的比例基本保持穩定,2009年上半年也很正常。氨綸產量佔化纖總量的比例呈上昇的趨勢,但2009年上半年這個比值第一次下降,不過這一下降趨勢正在逐漸扭轉,2009年6月份單月產量比值已經恢復到2007-2008年時的水平。
粘膠短纖和粘膠長絲的前段工藝(提取纖維素)基本相同,原料、輔料共用,因此成本結構部分重疊,成本差異在於長絲後段處理比短纖更加復雜。長期以來,粘膠短纖和粘膠長絲的價差保持穩定。今年以來,粘膠短纖價格漲幅大於長絲,它們之間的價差收窄,由於原料輔料價格受短纖拉動提高,長絲的成本壓力越來越大,因此長絲面臨成本推動型的漲價壓力。
從數據上來看,我國粘膠產能供過於求,2008年以來粘膠價格一落千丈,也被歸因於普通產品的盲目擴產和無序競爭,一些行業龍頭已早早開始產品的昇級換代。公司09年增發預案中差別化產品是高濕模量粘膠短纖維。2008年粘膠產量132萬噸,進口量6萬噸,如果把這6萬噸都歸為國內企業不能生產的高端差別化產品,僅佔到總量的4.5%,即我國粘膠企業完全有能力滿足國內需求。
粘膠企業差別化的競爭並不是技術的競爭,而是市場引導力和感知力的競爭。差別化率不斷提高,是我國粘膠行業和化纖行業的大勢所趨。在這一過程中,必然需要化纖行業與紡織行業的互動。優良的差別化產品需要經過紡織行業嘗試纔能得以應用。紡織服裝行業的流行趨勢往往帶著偶然性和隨機性,強勢企業可以引導這一趨勢,而一般企業如果能夠很快地根據市場流行趨勢調整產品結構,也能享受超額收益。
綜合以上分析,預計公司2009年-2010年的EPS分別為0.17元和0.43元,給予公司『謹慎推薦』的評級。
最新評級目標價區間研究機構研究員日期
謹慎推薦 東北證券邵振華2009-11-3
增持9.2海通證券鄧勇2009-10-24
持有 國金證券張斌2009-7-30
增持6.60-7.40申銀萬國王立平2009-7-20
攤薄EPS(元) 2006A 2007A 2008A 2009E 2010E 2011E
預測家數-- -- -- 4 4 2
平均值0.1483 0.5312 -0.4872 0.1665 0.3504 0.2786
中值-- -- -- 0.1862 0.4281 0.2786
最大值-- -- -- 0.2001 0.4556 0.4451
最小值-- -- -- 0.0934 0.09 0.1121
標准差-- -- -- 0.0429 0.1516 0.1665
行業平均0.1325 0.5171 -0.1143 0.3192 0.5133 0.865
滬深300平均0.5701 0.7537 0.5927 0.6449 0.8424 1.0431
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