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供給重心西移、新增運力有限以及鐵路運力不足等都將限制08年煤炭供給,08年行業總供求將處於緊均衡狀態,同時新增煉焦煤供給不足也將使結構性緊張進一步加劇。08年煤炭價格上漲幅度超過成本上昇幅度,二季度煤炭行業存在兩大投資機會,即煉焦煤和出口煤炭價格大幅度上漲帶來的機會,這將大大降低煤炭行業的動態估值水平,提高煤炭行業的投資安全邊際。基於業績增長超預期判斷,我們建議重點關注兩類公司,即重點煉焦煤類上市公司和擁有較大規模煤炭出口的公司。
二季度煉焦煤價仍存上漲空間
對於二季度國內煤炭市場價格走勢,總體上看仍然樂觀。具體到不同煤炭種類情況有所差異。其中,動力煤由於受到下游電力行業成本壓力的影響,在煤電聯動受到政府管制的情況下,動力煤價格上昇將遇到阻力。而煉焦煤由於一直以來由市場進行定價,在目前國內煉焦煤供應緊張的情況下,價格仍然存在進一步上昇空間。從近期情況看,由於供給緊張,河南和河北煉焦煤在3月份提高了合同煤供給價格,而山西地區煉焦煤企業正在醞釀再次提高08年煉焦煤合同價格。出口煤價格由於受國際市場煤炭價格影響,預期2008年價格將較2007年翻番。
2008年一季度國際國內煤炭價格均出現大幅度上漲,煤炭價格不斷創新高。3月下旬,隨著氣溫的回昇,動力煤供應壓力緩解,直供電廠煤炭存煤基本正常,港口庫存高位運行,各地市場交易價格漲跌互現;煉焦煤市場緊張態勢有加劇跡象,市場交易價格大幅上漲;塊煤價格在化肥需求趨旺的拉動下繼續上漲。預計後期動力煤需求將繼續減弱,市場下行的可能性較大;而煉焦煤和塊煤供應緊張態勢仍將延續。
由於2008年以來,全國各地煉焦煤供給持續緊張,煉焦精煤價格出現持續上漲態勢,山西煉焦精煤2008年合同價與市場價明顯拉大,價格差距在200-300元/噸,加上,國際上煉焦煤合同價遠超過預期,多項因素促進國內煉焦煤企業正在醞釀煉焦精煤合同提價,從目前情況看,山西地區煉焦煤合同價格預計提高150元/噸以上。與年初合同價相比,預期漲幅在20%以上。
煤炭股投資安全邊際較高
在相對估值中,目前對煤炭行業估值多采用傳統的PE指標,但這些指標在一定程度上忽視了煤炭行業的資源特性,煤炭資源作為煤炭企業的一種重要資產價值,難以得到體現。因此,我們將在PE估值基礎上,充分考慮公司資源因素,並利用PEY進行估值比較。
從國際能源股票估值情況看,資源開采年限是公司估值差異的關鍵指標,不同公司的估值溢價與公司資源開采年限差別基本一致。下圖為美國三大能源公司的估值表情況。其中,BTU代表美國最大的煤炭公司,ACI代表美國第二大煤炭公司,XOM代表全球及美國最大石油公司。
對於煤炭上市公司來說,PEY指標充分反映了其資源特性和行業盈利能力差異。PEY指標計算公司是:PEY=Y/PE=Y×EPS/P,該指標的主要變量包括,股票價格(P)、每股收益(EPS)和上市公司資源理論開采年限(Y)。資源開采年限反映了公司生產規模和資源擁有量,屬於綜合性指標,它也是上市公司存在期限的理論最高年限,而EPS可以充分反映公司的煤炭開采條件、煤炭種類的經濟價值和經營管理能力,PE指標是股票投資的理論回收年限,而Y是現有資源條件下可以保障企業的經營年限,因此,PEY指標較傳統的PE指標能夠更好地反映上市公司投資價值。對於具體上市公司而言,在業績增長為零的情況下,PEY理論最低期限是1。PEY值越大,投資價值越高,在資源開采年限相當穩定情況下,提高PEY值只有通過提高EPS,而EPS提高則可以通過改善經營管理來實現。
我們統計PEY估值指標看,按照2007年的業績,有2家公司PEY值小於1,1家公司估值指標等於1,行業算術平均指標1.8,其中大於1.8公司有6家,大於1且小於或等於1.8的公司有9家,按照2008年預測業績行業平均PEY為2.5,大於2.5的公司有6家。因此,從總體上判斷,目前煤炭行業大部分公司估值水平明顯低於理論估值水平,投資價值明顯。
二季度把握兩大投資機會
從目前煤炭行業運行態勢看,由於一季度煤炭價格上漲,煤炭行業盈利狀況良好,預期2008年一季度大部分煤炭行業上市公司業績均有較大幅度增長,其中,煉焦煤生產企業由於2008年年初合同價格較大上漲。因而我們預期,一季度煉焦煤行業大部分上市公司業績增長將超過50%,而目前由於煉焦煤供給緊張超過年前預期,市場煉焦煤價格在一季度出現大幅度上漲,價格水平已經大幅度超過煉焦煤合同價格,各地煉焦煤在3月份便開始提高焦煤合同價格,可以預期二季度煉焦煤合同價格將進一步上漲,價格超過預期上漲將大大提高煉焦煤類上市公司業績水平。此外,由於國際市場煤炭價格大幅度上漲,正在談判中的2008年國際市場煤炭合同價格預期較2007年翻番,對於擁有較大煤炭出口上市公司來說,其08年業績將受益於出口煤炭價格上漲。
基於上述判斷,我們建議重點關注兩類上市公司,其一是重點關注擁有較大規模煉焦煤產量的煉焦煤類上市公司,這些公司包括:煉焦煤行業龍頭公司西山煤電、煤焦化一體化上市公司開灤股份、擁有較大規模煉焦煤銷量的平煤天安等公司;其二是重點關注擁有較大規模煤炭出口的上市公司,即中國神華、中煤能源和兗州煤業。
重點企業推薦
西山煤電
公司2008年三類煉焦精煤合同價格大幅度上漲,最低品種價格漲幅達到20%,最低漲價100元/噸,漲幅遠遠超過市場預期,其他煤種價格漲幅30元/噸。由於目前市場價格與合同價差距在200-300元/噸,預期二季度公司煉焦煤合同價將再次提高,精煤價格上漲將大幅度提昇公司2008年業績水平。
高分紅率顯示公司對投資者利益的重視。近三年來,公司每年分紅超過50%,2007年公司實現每股收益0.87元,每股紅利0.45元。
同時擁有豐富的資源儲量的興縣礦區開發將成為公司2009-2012年業績主要增長點,興縣礦區煤炭主要是高熱值動力煤和1/3焦煤品種。2008年公司興縣礦區原煤產量500萬噸,2009年預期達到1000萬噸。目前興縣礦區雖然有一定煤炭產量,但由於運輸成本過高,未能對公司利潤形成貢獻,但隨著苛瓦鐵路在2008年通車,未來公司興縣礦區煤炭運輸成本將大幅度上漲。
公司未來三年業績增長主要來自焦煤價格上漲和興縣礦區產量增加和盈利提高。從長期看,公司整體上市預期和資產注入將成為公司長期低成本擴張的重要驅動力。集團資產包括西山煤電集團剩餘資產,其它資產包括:汾西、霍州、華晉三公司資產,估計西山煤電資產可能是優先注入資產。目前集團整體上市主要受銀行債務償還方式和采礦權實現方式影響。公司是擁有強定價能力和資源優勢的煉焦煤行業龍頭,基於公司未來成長潛力和焦煤行業龍頭地位,我們給予西山煤電『強烈推薦』的投資評級。
開灤股份
煉焦煤價格上漲和焦炭行業景氣將成為公司2008年業績增長的關鍵驅動因素。2007年3月開灤地區肥精煤價格690元/噸,2007年年中,開灤地區肥精煤價格730元/噸,2007年底達到815元/噸,2008年2月底價格達到973元/噸。與此同時,焦炭價格在2008年也出現大幅度上漲,08年3月第一周唐山地區的焦炭主流到站價格基本在2060元/噸左右。
公司煤炭資源屬於強肥煤,在我國屬於稀缺煤種,僅佔現有煤炭經濟可采儲量的3.5%,肥精煤是現代高爐煉鋼的必備煤種。隨著國內高爐大型化,肥精煤在焦炭生產中的比例不斷提高,需求十分旺盛。同時焦化項目將成為未來三年公司業績增長的關鍵驅動因素。目前公司焦炭產品生產能力達到333萬噸/年,正在建設的200萬噸/年的焦化項目二期、20萬噸/年焦爐煤氣制甲醇項目二期,10萬噸/年粗苯加氫精制項目,30萬噸/年的煤焦油深加工項目將陸續在2008年、2009年完成。預期2009年公司將形成440萬噸/年焦炭、20萬噸甲醇、10萬噸粗苯精制和30萬噸/年煤焦油加工能力。
公司未來業績增長主要來自煉焦煤價格上漲和焦化行業景氣及煤化工業務拓展。2008年主要增長點將是肥精煤和焦炭價格上漲,京唐港200萬噸/年焦化一期和10萬噸/年甲醇。基於公司業績、估值和成長性,我們給予開灤股份『強烈推薦』的投資評級。
中國神華
煤炭價昇量增預期提昇公司業績超過30%,公司是國內動力煤生產龍頭企業。2007年公司生產商品煤1.58億噸,銷售煤炭2.08億噸,發電量772億千瓦。預期2008年公司新增煤炭產量1500萬噸左右,增幅10%,同時,公司2008年國內動力煤合同價格漲幅15%以上,超過行業平均水平,2008年中日合同煤價格正在談判之中,預期2008年合同價格將大幅度上昇。
公司大量募集資金和強勁的現金創造能力,為公司在境內外進行戰略資產收購提供充足的基本保障,也為公司低成本擴張創造條件。日前公司募集資金項目-布爾臺煤礦獲得發改委批文,核准生產能力2000萬噸,預計2009年下半年投產。公司控股股東是中國『煤制油』和『煤制烯烴』等新型煤化工技術的開拓者,公司擁有『煤制油』項目的優先收購權,且擁有近100億噸的煤炭資源儲備,這為公司未來擴張提供了強有力的保障。
公司未來三年增長主要來自新建煤礦陸續投資和新建電廠發電及公司對境內外戰略資產的收購,預計公司未來三年每年將有1500-2000萬噸新增煤炭產量。基於公司行業龍頭地位和未來業績增長潛力,我們給予中國神華『強烈推薦』的投資評級。
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