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解決經濟失衡需外匯投資場所
在過去幾年來,以及今後一個相當長的歷史階段內,由於中國制造能力的崛起,造成中國財富總量的迅速膨脹——這種財富的膨脹沒有像當初英帝國崛起的時代那樣,積累巨額的黃金儲備,並形成全球范圍內的英鎊黃金本位制;也沒有像美國崛起過程中那樣,構造美元在全球的世界貨幣地位;甚至沒有像日本那樣構成日元的全球購買力並把日元的國際結算比例提高到大於日本在全球的貿易份額,而是簡單地把我們過剩的物質財富讓給海外投資者消費,換回大量的海外信用貨幣,主要是美元。
在這樣的歷史階段,中國政府為了維持局部經濟穩定(出口),而采取了一般均衡的政策手段,即穩定的人民幣匯率政策——這就造成中央銀行為了維持匯率的穩定,不斷購入絕大部分外匯,並且為此被動發行大量人民幣,逐漸形成外部失衡的兩個不良結果:一是央行積累起巨大的外匯儲備,面臨貶值風險和財富管理壓力,二是增加了國內貨幣投放,加劇國內貨幣流動性過剩,並逐漸造成中國國內資產價格上漲以及通貨膨脹壓力。
顯然,中國經濟外部失衡的本質原因是一個大國經濟崛起的過程中,金融和貿易制度,以及相關戰略的落後。
隨著外部失衡越來越嚴重,中國不可能進一步用內部經濟失衡的成本去承擔外部經濟失衡的代價,如果不能夠迅速推動人民幣國際化,提高人民幣在國際儲備中的份額和國際貿易結算中的比例,又不允許人民幣加速昇值,那麼就需要一個相反的制度安排,能夠讓中央銀行釋放外匯儲備,並對等地回收人民幣流動性。
毫無疑問,發展QDII(合格境外投資者)把境內居民持有的人民幣兌換成外幣到海外資本市場投資是一個很好的辦法。成立國家投資公司發行人民幣債券並購買央行的外匯儲備進行海外投資也是一個很重要的途徑。此外,創新性地發展壯大B股市場也可以在這個過程中,為解決中國經濟失衡發揮積極的作用。
B股市場邊緣化的過程及原因
在1997年開始的亞洲金融危機中,海外投資者從亞洲金融市場撤離是造成B股市場蕭條的主要原因。在亞洲金融危機中遭受重創的不僅僅是B股,還有H股以及亞洲其他很多證券市場。到1999年初,當滬市B股指數跌到20多點的時候,H股指數也跌破了300點。
然而在亞洲危機之後,無視海外因素把證券市場的蕭條主要歸結為國內上市公司和市場自身原因的,只有中國B股市場;在亞洲金融危機之後一蹶不振的,也只有B股市場。
我們大膽地假設,如果B股市場不是在上交所或深交所交易,而是一個獨立的交易所(獨立的法人或行政主體),結果會怎麼樣?當海外的交易所通過各種努力爭取中國的上市資源的時候,如果存在獨立的B股交易所,這個獨立的交易所也像其他海外交易所一樣,積極爭取中國的優質上市資源。比如:紐約證券交易所的高管為了爭取無錫尚德等中國公司在紐約證券交易所上市,曾經專程飛到中國來做工作,並給NASDAK的中國區負責人帶來巨大的競爭壓力。那麼多海外交易所為了中國珍貴的上市資源展開激烈的競爭,中國B股市場卻無動於衷。
再假設,如果當初中國石化、中國石油、建設銀行、中國銀行、中國人壽、中國電信、中國聯通等大型藍籌企業首先在B股市場上市,而不是在H股市場上市,海外投資者會不會購買?毫無疑問,海外投資者購買的是中國最好的企業,只要是好企業,無論在哪裡上市,都會受到海外投資者的追捧。
事實上,B股市場當初設計的時候曾經引起全球資本市場的高度關注,一大批境外證券經營機構都是在B股市場的吸引下,首次在中國內地設立了辦事處,專門研究並經營B股業務。10多年前,B股市場每一次新股發行都像如今的H股發行一樣,在國內和國際投資銀行的安排下進行全球路演。不僅如此,B股上市公司的信息披露制度和會計計算辦法從一開始就與A股市場不同,完全依照國際慣例進行設計。
因此,我們說,B股市場發展到今天並不是因為這個市場本身不能作為。B股市場在亞洲金融危機過程中開始衰落,在與H股市場競爭過程中一敗涂地,到了今天——幾乎所有人都把希望寄托在它能夠與A股合並,可是B股市場當初作為資本市場開放的窗口,以及用匯企業、外資企業上市的場所,它的功能設計並沒有錯。尤其是在中國資本項短期內不可能完全開放的前提下,B股市場同A股市場合並也並不是那麼簡單的問題。
讓B股服務於國家財富戰略
與B股市場成立時不同的經濟背景是,中國經過短短十幾年的發展,已經從資本短缺的國家發展到資本過剩的國家。現在中國需要的已經不是外匯融資的場所,而是外匯投資的場所。那麼,為什麼不把B股市場發展為中國外匯投資的場所,甚至在中國培育一個境外美元市場——中國美元市場呢?
在二戰以後歐洲崛起的過程中,出現了歐洲美元市場;在20世紀60年代以後日本和亞洲新興市場經濟崛起過程中,出現了亞洲美元市場;在中國崛起的時代,為什麼不能出現一個中國美元市場呢?顯然,這種趨勢不僅是可能的,而且幾乎是不可避免的,因為英國的崛起伴隨著英鎊的國際化,美國的崛起伴隨著美元的國際化,而無力推動本國貨幣國際化的國家,就不可避免地積累起巨額的國際貨幣儲備,並呼喚相應的投資和交易市場。
B股市場是現成的境外美元投資場所,所需要的只是明確其發展方向以及給予相關的政策支持。比如,中國企業,尤其是大型藍籌企業在申請海外上市時,優先考慮在B股市場發行上市;鼓勵中國國內有用匯需求的企業、中國境內的中外合資企業、外資獨資企業在B股市場上市;政府在鼓勵發展QDII的同時,用同樣的換匯方式發行B股證券投資基金;吸引並鼓勵外國政府和企業到B股市場發行美元債券;豐富B股市場的證券交易品種,大力發展B股股票、B股債券、B股權證、B股指數期貨等多種投資工具,在B股市場發展到一定規模時,還可以接受海外企業在B股市場上市等等。
事實上,如果在一個特定歷史階段內,一個國家、企業、居民的持續對外投資是不可避免的,在家門口建立一個境外美元市場,遠遠比把財富發送到世界各地要安全便利得多。
我們不應該想當然地等著A、B股合並,而應該站在國家經濟均衡和發展戰略的角度,創新性地發展B股市場,為中國經濟的均衡發展和國家財富的管理作出貢獻。
作者認為:當今的中國已經從資本短缺的國家發展到資本過剩的國家。現在中國需要的已經不是外匯融資的場所,而是外匯投資的場所。二戰以來,歐洲崛起的過程中,出現了『歐洲美元市場』;日本和亞洲新興市場經濟崛起過程中,出現了『亞洲美元市場』;那麼,為什麼不把B股市場發展為中國外匯投資的場所,甚至在中國培育一個境外美元市場——中國美元市場呢?(滕泰)
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