| “最好的方法是規範和透明”
9月中旬以來，上海復星高科技(集團)有限公司(以下簡稱“復星集團”)一直忙於將兩份報告分送給關聯銀行、投資人和監管機構，希望能夠加深各界對復星的信任度。
這兩份被複星集團高度重視的報告來自於不同的部門和機構。一份是國務院發展研究中心企業研究所做的《復星集團的市場地位、競爭力和多元化發展戰略的初步研究》(“國研報告”)；另一份則是安永會計師事務所爲復星集團做的《復星集團財務分析報告》，數據截至2004年6月30日。此外，復星還請中國人民銀行認可的兩家信用評估機構對復星集團做信用等級評定，結果也將很快出來。
在這幾份報告中，最引人注目的是安永會計師事務所爲復星集團出具的《復星集團財務分析報告》(以下簡稱“安永報告”)。由復星提供的來自“安永報告”的部分數據稱，到2004年6月30日，復星集團總資產達到331.3億元，負債總額228.17億元，集團資產負債率爲68.88%。復星希望在年底將資產負債率降至60%。
不過，《財經》未能看到報告全文，亦不知曉安永出具的分析意見。復星集團新聞發言人解釋稱，因與“安永會計師事務所簽了相關協議，不能將他們的審閱報告提供給媒體”。
復星集團旗下有四家直接控制的上市公司，但復星集團本身並未上市，因此並無義務披露財務信息，此次在政府宏觀調控緊縮信貸的背景下主動花錢請來中介和研究機構，並小範圍公開財務狀況，在中國的民營企業中尚屬首次。
復星集團董事長、總裁郭廣昌在接受《財經》採訪時解釋說，宏觀調控後，銀行對於企業的貸款都有所收緊，對於所有的企業都會有疑慮，因此“現在誰能最早地解除銀行的疑慮，誰就會勝出”。
“我們董事會認爲最好的方法就是規範和透明，讓信息對稱。”郭廣昌表示。
自今年五月中旬，中央電視臺披露“寧波建龍”違規事件以來，一段時間中對於復星的各種猜測和疑惑充斥報端。
復星集團通過南京鋼鐵聯合有限公司(下稱南鋼聯)和唐山建龍實業有限公司(下稱唐山建龍)累計持有寧波建龍31.5%的股權，爲其最大股東。在宏觀調控限制鋼鐵等行業過度投資的大背景下，寧波建龍是繼江蘇鐵本後又一家因項目違規審批而被調查和曝光的企業。後來，因違規審批寧波建龍，部分寧波官員被處罰。
復星系股票應聲而跌。復星實業(600196)自4月初高點回落以來至6月15日，整整下跌了5元，最大跌幅超過30%；南鋼股份(600282)也一路下滑，從4月份高點到8月16日最低點，總體跌幅已達44%；同期，豫園商城(600655)股價的跌幅爲33%，均遠高於同期大盤24%的跌幅。
7月中旬，《南方週末》的一篇文章直指復星進入銀監會的“慎貸名單”，“復星及其關聯公司在上海各銀行貸款總額在80億元左右……復星系目前已經無法從內地銀行貸款，其轉而求助於外資銀行以及外國財團。”
銀監會和復星很快否認了所謂黑名單的說法，兩週後《南方週末》也發佈了更正文章，新華社的消息還稱，一些上海銀行表示要鼓勵象復星這樣的民營企業發展。但由於打着“產業整合”旗號的民營企業集團德隆崩盤，市場對於民企多元化投資的戒心短期內難以消除，同樣以產業多元化而聞名的復星自在此列。
那麼，復星的財務狀況、資產質量究竟如何？此次復星公佈的兩份報告使得這個多元化王國得以浮出水面。
復星集團始於1992年由郭廣昌、樑信軍、汪羣斌、範偉、談劍五人創辦的上海廣信科技諮詢公司，最初業務是從事市場調查諮詢及開發、銷售醫療診斷產品及有關服務。
1994年復星實業成立並開始獨立經營醫藥業務。同年開始進行房地產開發。1998年復星實業上市，上市後業務拓展到醫藥流通企業、醫療器械、中藥、化學合成藥等領域。
就復星公開的材料看，復星集團內部分爲三個層面，第一層是集團公司，第二層是以四家上市公司爲龍頭的醫藥、鋼鐵、房地產和商業四大產業，第三個層面是四家上市公司旗下的關聯企業。集團行使控股公司職能，掌握產業進入和併購的時機；上市公司主要掌握和整合各自產業領域的資源；第三個層面則形成具有核心競爭力的產品經營體系。
目前集團共100多家企業，其中上市部分2004年上半年的總資產達到216.17億元，佔集團總資產的65.25%,按股權比例折算的淨利潤達到3.70億元，佔到集團淨利潤7.1億元的52.05%。
復星集團2004年在民營企業的排名僅次於聯想集團排第2位。國研報告認爲，復星集團的四大產業投資組合，從事後看有互補性，其收益週期特性不同有利於抵禦經濟波動風險。例如鋼鐵業週期長、收益穩定，一定程度上對週期短、波動大的房地產業是一種平衡；商業與醫藥製造業的收益週期介於鋼鐵與房地產之間，爲企業提供持續性收益。
復星集團在1998年前，對外投資極少。1998年後，復星集團的成長開始更多地以併購爲平臺展開。其中，復星實業在1998年上市後通過各種形式控股、參股32家公司，投資額高達23.74億元。之後，復星集團分別在2001年和2003年出現了兩次投資高潮，投資額分別高達7.5億元和23.5億元。
2001年，復星集團投資3.5億元收購了唐山建龍30%的股權，同年還投資3.5億元受讓豫園商城20%的國有法人股，2003年3月復星高科技(集團)有限公司、上海復星產業投資有限公司和上海廣信科技發展有限公司以現金16.5億元出資，南鋼集團公司以現有主要經營性資產出資，合資成立了南京鋼鐵聯合有限公司，分別佔註冊資本的30%、20%、10%和40%，同年7月南鋼聯通過要約收購南鋼股份，成爲南鋼股份控股股東。2003年，南鋼聯和唐山建龍分別投資8.04億元和16.35億元建設寧波建龍鋼鐵。
這些不斷完成的併購爲復星集團帶來了規模上的高速增長，到2004年6月30日，復星集團的總資產迅速增加到331億元，股東權益(含少數股東權益)爲103.1億元，淨資產37億元，主營業務收入104.76億元，合併淨利潤7.11億元。
“對於這種以併購爲增長模式的企業，大家最關心的就是併購資金的來源，一旦發生短債長投，很容易出現資金鍊上的風險，”國泰君安證券研究所一位人士表示。
民營企業由於貸款比較困難，因此短貸長投的情況較爲普遍。復星集團財務總監丁國其也認爲，這是民營企業面臨的共同尷尬境遇。
根據安永審計的數據和復星曆年分紅、出售及典型項目的融資方案等資料，國研報告稱，早期復星集團收購或投資項目資金主要來自自有資金，1998年後融資方式多元化，2000年後復星集團層面購併的資金來源，一半以上是各種形式的債務資金，自有資金主要是以前的留利滾存、子公司上交的紅利、出售資產增值收入。向子公司出售資產的實質是集團公司通過上市子公司向資本市場間接融資，亦是集團公司融資的重要手段。
國研報告的結論是，復星下屬各上市公司各年用於收購的資金支出總額與各自的股市融資是相適應的,復星集團併購融資中債權融資比例在可控範圍之內。“根據估算，集團公司購併融資額中的債務比例一般在30%～60%之間，僅2001、2003年達到60%的水平。”
對於市場最爲關心的復星集團銀行借款規模，安永報告提供了一個明確的數字130.76億元。其中短期借款爲100.35億元，長期借款爲30.41億元。按來源分，10.09億爲委託貸款和票據貼現，實際銀行借款120.67億元。按層面分，集團本身借款爲19.65億元，下屬企業爲111.02億元。除南鋼聯負債超過60%，集團母體本身及其他下屬上市公司負債率均在50%上下。
值得注意的是，130億元的銀行貸款中有94.89億元的擔保借款和15.22億元的信用借款，佔借款總額的84%。這一方面說明其銀行信譽較好，另一方面一旦發生債務危機，引起的債務風險也會比較大。
對此，復星集團財務總監丁國其表示，“擔保借款主要是系統內部的擔保，包括母子公司擔保等，復星集團同期帳面貨幣資金餘額爲48.96億元，目前沒有償債風險。”
“不過從今年下半年以來，擔保貸款的比例大幅下降，銀行要求我們增加以資產或者股權爲抵押的貸款，到年底借款的結構就會發生很大的變化，”丁國其表示，“質押貸款的比例會大幅增加，擔保貸款比例會下降。”
銀行爲什麼對復星提出這些要求呢？丁國其補充說：“這種變化並不是針對復星集團的，而是商業銀行爲了提高資本充足率、防範風險對所有客戶提出的要求。”
根據復星提供的安永報告的合併資產負債簡表，到2004年6月30日，復星集團的資產負債率爲68.88%。
“這個資產負債率看起來確實有點高，”復星集團財務總監丁國其承認，“但如果考慮到復星實業尚餘6.78億元可轉債(可轉成股權)、復地集團11.67億元的預收賬款年內可轉爲收入,以及南鋼股份已經獲批增發1.2億股新股的因素，則復星集團2004年中的資產負債率可調降爲62.67%。”
丁國其表示，“如果2004年下半年復星集團的盈利維持上半年水平，則集團的資產負債率將下降至60%以下。”
然而仔細研究復星集團的財務數字可發現，復星集團對於壞賬準備的計提比例偏低。復星集團2004年上半年應收賬款爲8.54億元，而壞賬準備僅爲6788萬元，提取比例不到8%。
此外，復星集團179.22億元的流動資產中，有71億元的存貨，而跌價準備僅提取了2.06‰，爲1473萬元。這71億元的存貨中超過45億元爲房地產開發成本，也就是“土地儲備”。
“現在的土地儲備基本是這次土地漲價之前拍得的，沒什麼風險，而應收帳款多數爲一年期的，因此我們提取的準備也很少”丁國其表示，“各上市公司計提的壞帳準備和存貨跌價準備嚴格遵循了會計準則的要求。”
復地(集團)股份有限公司總裁範偉則告訴《財經》，“我們現在有400多萬平方米的土地儲備，其中已有168萬平方米辦了所有的產權證明，我們計劃邊開發邊辦理有關的手續，這樣可以節約成本，”範偉還表示，復星“不會賣地，還正準備買地。”由此來看，復星未來用於土地儲備的資金還會進一步增加。
財務專家認爲，如果綜合考慮各種因素，復星集團真實的資產負債率還將保持在一個較高的水平。
據計算，復星集團的流動比率爲0.95,這意味着，復星集團的流動資金很大程度上依賴流動負債，如果不改善結構，短期內償債風險極高。
專業人士認爲，僅僅依據幾個指標和數據，很難對復星集團的財務情況做出全面的分析。
目前能夠參照的是國務院發展研究中心企業研究所對於復星集團的財務戰略得出的基本結論：“由於購併投資項目的財務狀況較好，投資額與集團公司及上市公司的財務能力大致匹配，集團購併投資財務戰略及其實施穩健、成功。但仍然存在一些問題，在投資高潮，集團公司資金仍然偏緊。”
鋼鐵板塊舉足輕重
那麼復星的壓力從何而來呢？種種跡象顯示，鋼鐵板塊尤其是遲遲不能投產的寧波建龍項目對於復星的影響不容低估。
復星2001年投資唐山建龍3.5億元，2003年初決意大舉進軍鋼鐵，投資南鋼聯16.5億元。
復星集團財務總監丁國其介紹說，“在集團的貸款中，南鋼聯(含南鋼股份)的貸款就佔了51.3%，包括36億元流動資金貸款及7.3億的應收票據貼現，用於正常的生產經營，購買原材料和備件，另有23億元是針對南鋼股份中厚板技改項目的貸款。”其貸款的佈局爲：南鋼聯的借款爲66億元，集團本身借款爲19.65億元，豫園商城借款爲16.29億元，復星實業借款爲7.28億元，復地集團借款爲9.43億元，其他集團投資的企業借款近12億元。從復星集團提供的情況看，短期內的償債風險主要來自南鋼聯在9月底剛投產的寬中厚板項目。該項目投資額33.8億元，2001年已獲國家計委批准，這形成了很大一筆固定資產。
觀察家認爲，寧波建龍是復星目前的重大變數。南鋼聯旗下的新項目並不多，除了南鋼股份投資33.8億元建設的寬中厚板技改項目以外，主要就是寧波建龍。
根據復星公告，在寧波建龍項目上，南鋼聯和唐山建龍分別出資3.85億元，各佔註冊資本的35%。寧波建龍項目總投資約爲120億元，一期400萬噸1780熱軋薄板生產線計劃投資80多億元，原來預計劃2004年6月投產。今年5月該項目被調查和曝光後雖終獲放行，但浙江省有意讓杭州鋼鐵股份有限公司控股，最終歸屬一直未明。來自內部的消息稱，重組事宜近期將塵埃落定，投產日期則將推遲至2004年底或稍後。
寧波建龍最初與關聯銀行商定，股東自有資金的投資與銀行貸款的比例爲1：1，因爲今年的宏觀調控緊縮信貸，股東加大了對建龍的投資。
復星介紹說，到2004年年中，寧波建龍投資達40億元，只有7億元是流動資金貸款，另33億元是各家股東對於寧波建龍的投資。其中南鋼聯和唐山建龍共投入寧波建龍24億元建設資金，南鋼聯投入8.04億元，唐山建龍投入16.35億元。
“在後來投入寧波建龍的資金中，南鋼聯和唐山建龍都用的是自有資金，包括利潤和折舊。唐山建龍今年上半年的利潤總額有12億元，折舊也有3億元，南鋼聯今年上半年的利潤有10億元，折舊爲2億多元，足以支付對寧波建龍的投資，”丁國其表示。
寧波建龍鋼鐵有限公司(下稱“寧波建龍”)成立於2003年1月14日，註冊資本11億元。由於上海復星高科技(集團)有限公司合併持有南京鋼鐵聯合有限公司60%股權，同時合併持有唐山建龍實業有限公司30%股權。因此復星集團是“寧波建龍”實際上的最大股東。
寧波建龍的其他幾家股東與股權則令外人難以釐清。據復星財務總監丁國其介紹，希望集團已通過福建聯華投了3億元，兩家外企股東也分別投資了3億多元，但福建聯華國際信託投資有限公司僅佔5%股權，而兩家外企持有25%股權。
不過，無論寧波建龍的股權與債權情形如何，寧波建龍投產日期的延遲對於復星資金週轉的影響都是無庸置疑的。復星集團的流動比率爲0.95，這意味着復星的流動資金很大程度用於償還流動負債。而從公開資料顯示，復星集團用在鋼鐵方面的貸款有66億元，僅寧波建龍就有7億元，這7億元被用於固定資產的投資，這是寧波建龍後來被主管部門認定的問題之一。寧波建龍不投產，就不能產生收益。
今年五六月間，銀行已全面收縮對鋼鐵企業的貸款，幾乎所有的民營鋼鐵企業都無法從銀行獲得貸款。復星的鋼鐵版塊亦難倖免，德隆崩盤之後，復星更成公衆焦點。
面對市場的疑惑，郭廣昌表示：“因爲有的企業出了問題，銀行肯定要對自己的客戶仔細審視一下，看到我們規模也很大，心裏產生疑慮是很正常的。但我們就是要讓銀行看清楚復星，讓信息對稱。”
據悉，在處分了審批項目的有關責任人後，寧波建龍項目已於8月間獲准放行，但須“放在浙江省鋼鐵的總體佈局下統一考慮”，有關重組方案仍在各方博弈之中。
南鋼聯已在寧波建龍項目上投入8億元，上海遠東資信評估有限公司的評級報告對寧波建龍項目的後續走向對復星的影響作了分析，認爲“對南鋼聯而言，若重組後股份大幅度減少，有望部分套現，並緩解資金壓力；若重組後仍需追加投資，將進一步加大南鋼聯的資金壓力。總體看，重組的成功將促使項目開工，並增加未來現金流的良好預期，對南鋼聯是一個積極因素”。
在接受《財經》採訪時，郭廣昌對於復星的資金週轉問題並不太擔心。“我們的關聯銀行不過八九家，在看到我們的幾份報告後，都表示要加強與復星的合作。”重組金融
除了對資金償付能力的質疑，復星集團引發市場疑慮的一個重要因素便是復星集團投資參與了金融業。
2003年5月，上海豫園旅遊商城股份有限公司、上海復星產業投資有限公司、瀋陽恆信國有資產經營有限公司、上海申新(集團)有限公司、天津金耀集團有限公司、丹東國際信託投資公司、撫順市融達投資有限公司合資設立了德邦證券有限公司，註冊資本10.08億元，豫園商城以現金出資3.024億元，佔總投資的30%，爲第一大股東。復星產業投資以現金出資1.989841億元，佔19.7405%，爲第三大股東。
除了德邦證券外，復星集團早在幾年前就投資參股了興業證券、興業銀行、上海銀行等，其中2001年投資興業證券9375萬元，持股6.1%。而對興業銀行的投資額爲8867.2萬元，最終復星集團以1.37億元的價格全部轉讓，1994年對於上海銀行的投資也已經全部轉讓。
在復星集團參與的所有金融企業中，除了德邦證券，沒有一家獲得控股地位。
2004年5月，興業證券股東大會後，其內部人士透露，包括復星投資在內的復星系公司已經控制了興業證券的43%的股權，就等證監會對復星系公司的持股資格進行審批。
當時復星集團的計劃是整合兩家券商，發揮興業證券營業部、投行業務優勢。德邦證券消息人士透露：“6月份的股東大會上已經通過了德邦證券和興業證券的初步整合方案，但證監會至今遲遲不批。”
來自中國證監會機構部的消息稱，“復星集團對於興業證券的持股資格沒有獲得批准，原因是證監會原則上不批准市場形象不好的民營企業參股證券公司。”
復星集團董事長郭廣昌在8月28日召開的深圳中國企業家高峯會上爲復星系的金融運作是否規範而動情力辯：“我們投資證券行業，是因爲認爲現在是一個行業低點，也已經找好團隊，並不是希望獲得資金，”郭廣昌說，“但爲了避嫌，我們今後將專注發展產業，不再對金融業進行新的投資。”
復星集團副總裁樑信軍表示，復星曆來在金融股權方面就沒有下重金深度參與，已參加的也都有好的收益。復星集團目前已將手中持有的銀行股權部分出售，置換回來的現金達兩億元人民幣。復星集團控股的德邦證券則將引入國際頂級投資銀行進行多元化改造。
由於目前關於復星集團的財務狀況主要來自於復星提供的有限的中介機構材料，人們尚無從看清復星龐大身軀的全部。然而可以確定的是，一方面來自於融資、投資體制方面的種種約束，令復星這樣的民營企業每走一步都要付出更大努力，在一定程度上承擔了不必要的風險和成本；另一方面在體制不健全的現實下，許多民營企業的投資衝動會以繞政策的形式展開，甚至進而扭曲其自身的原初動機，加大其違規風險和信用風險。一批知名民企近期轟然倒下便是明證。復星的發展史濃縮了時下民營企業的風險與機遇，此次選擇公開是民企放棄祕密成爲公衆企業的開始，其未來走向也必將與體制變遷息息相關。
|
