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主要結論與建議
●6月份出臺的政策有兩個特點:1、密度高。6月份出臺的對證券市場有影響的各種政策消息達10多個,其頻率密度相當高;2、影響大。國有股減持停止政策、增發門檻提高政策以及外資參股券商基金政策,都是很有影響的政策,特別是國有股減持停止政策,更是政策效果空前。
●國有股減持停止政策無論是從長期或短期來看都是利好,市場可能以此為契機展開一波中級行情,新一輪資產重組熱潮也有望形成。
●未來政策整體趨勢:政策的出臺頻率以及影響力可能有所減弱,未來政策將更多地體現結構性;未來推出可能性逐漸減弱的政策有降息政策、QDII與CDR。未來有可能出臺的政策:1、近期可能推出的有B股市場對機構投資者全面開放、商業保險基金進入股市。2、中期有可能出臺的政策:基金方面政策、QFII、嚴堵上市公司關聯交易政策。3、遠期有可能出臺的政策:《證券法》與《破產法》的修改。
政策簡要回顧
1、國有股減持停止。
6月23日,各大媒體傳出一個令人振奮也有些出乎意料的消息:國務院決定,除企業海外發行上市外,對國內上市公司停止執行利用證券市場減持國有股的規定,並不再出臺具體實施辦法。財政部和證監會發言人在回答記者提問時說:國有股減持方向是正確的,符合國有經濟結構調整的基本原則,有利於進一步完善現代企業制度,促進社會保障體系的建立。但是,鑒於國有股減持是一個復雜的系統工程,在相當長的時間內,難以制定出系統性的、市場廣泛接受的國有股減持的實施方案,而又由於近期社會保障資金基本平衡,每年需補充的現金量不大,沒有必要通過國內證券市場減持套現來籌集資金。鑒於上述原因,國務院作出了停止通過國內證券市場減持國有股的決定。至於今後用國有股怎樣支持社保基金,發言人進一步指出:停止通過國內證券市場減持國有股後,有關部門將進一步研究,把部分國有股劃撥給全國社會保障基金,這部分劃撥的國有股不在證券市場上減持套現,在需要時通過分紅、向戰略投資者協議轉讓等形式來充實社保資金。
國有股減持停止消息一出,首個交易日立即引發滬深兩市『井噴』行情,兩市分別以1704.7點和3481.11點開盤,開盤跳空缺口為實行漲跌幅限制以來最大,兩市有近900只股票漲停,無一只股票下跌。最終,上證指數收於1707.31點,上漲144.59點,昇幅達9.25%;深證成指收於3478.12點,上漲297.18點,昇幅達9.34%;當天兩市成交金額共達898.54億元,直逼2000年2月17日925億元的歷史高峰,滬市更以531.98億元的成交創出天量。受A股刺激,基金和B股市場也全線揚昇,滬深B股指數昇幅都在9%以上,基金指數昇幅均超過8%。
2、『增發』門檻提高。
6月24日股市暴漲行情,起主要作用的自然是國有股減持停止政策,但是,當天頒布的增發新股『門檻』提高政策也在其中功不可莫。6月24日,中國證監會出臺了《關於進一步規范上市公司增發新股的通知》(征求意見稿),對增發新股做出了新的規定,其主要內容為:(1)最近三個會計年度加權平均淨資產收益率平均不低於10%,且最近一年加權平均淨資產收益率不低於10%。(2)增發新股募集資金量不得超過公司上年度末經審計的淨資產值。但資產重組比例超過70%的上市公司,重組後首次申請增發可不受此限制。(3)公司最近一期財務報表中的資產負債率不低於同行業上市公司的平均水平;且前次募集資金投資項目的完工進度不低於70%。增發的股份數量超過公司股份總數20%的,其增發提案還須獲得出席股東大會的流通股股東所持表決權的半數以上通過。此外,《通知》還規定了擬增發公司在最近一年內公司治理結構不存在重大缺陷、信息披露未違反有關規定、最近兩年內公司不存在擅自改變募集資金用途的情況。值得注意的是,這項政策對券商也有所限制:上市公司增發完成當年淨利潤較發行前一年下降幅度超過50%的,該公司主承銷商將被扣減或暫停推薦通道。總的來看,該政策使增發新股『門檻』明顯提高,使近期困擾市場的增發熱潮得以退熱,對市場當然也屬重大利好,它與國有股減持停止政策一起,共同推動了當前一波大的行情。
3、外資參股券商基金有章可循。
6月4日中國證監會頒布的《外資參股證券公司設立規則》和《外資參股基金管理公司設立規則》?對外資參股券商與基金的設立條件、業務范圍、境內外股東的資格條件和持股比例、審批程序等事項作了明確規定。在外資參股證券公司方面,《規則》明確要求其組織形式必須為有限責任公司;就出資方式而言,境內股東可以用現金、經營中必需的實物出資,境外股東應當以自由兌換貨幣出資;具體到從事業務,外資參股證券公司可以從事股票和債券的承銷、外資股的經紀,以及債券自營和經紀業務。更為重要的是,它對有關持股比例作了規定,如境外股東持股比例或者在外資參股證券公司中擁有的權益比例?累計不得超過三分之一;境內股東中的內資證券公司?應當至少有一名的持股比例或在外資參股證券公司中擁有的權益比例不低於三分之一;內資證券公司變更為外資參股證券公司後?應當至少有一名內資股東的持股比例不低於三分之一。
至於外資參股基金,《規則》規定了參股合資基金管理公司的兩種途徑:即境外股東通過受讓、認購境內基金管理公司股權而變更現有內資基金管理公司?或者境外股東與境內股東共同出資設立基金管理公司。《規則》還規定了參股基金境外股東應具備的條件?近三年未受到所在國證券監管機構和司法機關的重大處罰;實收資本不少於三億元人民幣的等值自由兌換貨幣;外資持股比例或者在外資參股的基金管理公司中擁有的權益比例,累計不超過33%?在我國加入WTO後三年內,該比例不超過49%。兩項規則自今年7月1日起開始實施。
兩項規則頒布後,對市場也產生了一定的影響,第二天滬深兩市大盤止住連續下跌步伐,震蕩企穩,小幅回昇。特別是兩市B股全線收紅,反彈力度強於A股。在該消息面刺激下,金融證券類個股反應積極,宏源證券漲停,陝國投等也有一定漲幅。
4、市值配售效果顯現。
市值配售政策雖是5月份出臺,但6月份卻是檢驗政策效果的時候.市值配售政策出臺後,精倫電子、黑牡丹兩只股票照此執行上市,從上市之後的表現來看,兩只配售股票的交易情況與以前新股上市後的市場表現差別較大,無論是上漲幅度,還是換手率都遠遠低於未實行配售以前的情況,估計這可能與投資者在獲取利潤之後就不再持有該股的心態有關,因此,我們認為,市值配售政策執行後一個明顯效果是一二級市場利差在逐漸縮小,照此趨勢發展下去,新上市股票的股價有一步到位的可能,即發行價與上市價之間的價差縮減到比較小的區間。
5、上證180指數推出,股指期貨起波瀾。
為了推動指數化投資,促進對『藍籌股』的關注,上證180指數於7月1日正式對外公布,取代原來的上證30指數;據有關統計,上證180指數的流通市值佔到滬市流通市值的50%,成交金額所佔比重達47%,能真正反映市場主體部分的價值水平;據測算,該指數目前的市盈率約28倍,比通常計算的上證綜指38倍的市盈率降低了約10倍。消息稱,上證180指數的選樣是按照行業代表性、股票規模、交易活躍程度、財務狀況等原則來確定的,較上證30指數更增加了選樣的定量化程度,提高了選樣的客觀性和透明度。依據樣本穩定性和動態跟蹤相結合的原則,上證180指數將每半年調整一次成份股。上證180指數的加權方法也較上證30指數有所改進。6月24日,上證所為此專門舉辦推介會,向券商、基金等金融機構進行宣傳、介紹。
5月29日,上海期貨交易所的總經理姜洋稱,股指期貨的合約設計、規則制定、風險控制制度及技術系統改造,交易所已經要求在6月30日前全部完成,下半年開始股指期貨交易應無問題。該消息一出,投資者擔心股指期貨的迅速推出會鼓勵機構做空股市,紛紛拋售股票,兩市大盤低開低走,全天基本呈現無抵抗性下跌,被市場人士稱為政策底線的上證指數1529點被擊穿。此消息一出,證監會第二天快速做出反應,指出股指期貨近期不可能推出,因為根據《證券法》等有關法律法規的規定,目前股指期貨還不具備推出條件,而且開發股指期貨新品種,必須經過多個部門,多方論證,並修改相應的法律法規,因而近期不會推出,從以上有關期指反反復復的消息,說明投資者與監管者對此都十分敏感與關注。
6、基金業發展機遇凸現。
6月,中國證監會主席周小川在舉行的『2002中國證券投資基金發展國際研討會』上稱,中國資本市場要實現加速成熟化,就要抓住關鍵環節,對其中的薄弱方面加以突破,而基金業的發展就正好是加速成熟化的關鍵環節,因而一定要創造條件來加速基金業的發展。周小川還指出了現在中國基金業加速發展所具備的有利條件:經過幾年發展和國際間交流合作,中國基金業已取得一定成效並積累了相當一部分的經驗;中國屬於高儲蓄的國家,目前居民儲蓄餘額已超過8萬億元人民幣;此外中國正在大力發展社會保障,同時保險業的發展也非常迅速,因此大量的資金需要通過不同的投資渠道來進行運作。在這種情況下,政策上要為基金發展創造良好的營運環境,比如配合推進基金立法工作,著手研制和證券投資基金法相配套的基金法規體系,為基金的發展創造良好的法律法規條件;進一步推進以市場化為取向的基金公司和基金產品的核准機制,鼓勵創新;積極研究並拓展基金管理業的經營范圍,擴大基金業的發展空間;進一步完善基金營銷體系,逐步建立起多層次分銷隊伍等。
7、央行政策、消息不斷。
近期,不斷有消息政策從央行傳來,對證券市場多少也產生了一些影響:——在6月份的人民銀行分行行長會議上,戴相龍指出央行今後要更好地發揮利率杠杆的作用,進一步擴大貸款利率浮動幅度和范圍。並表示今年後幾個月,要進一步改進金融服務,繼續執行穩健的貨幣政策,進一步加大金融對經濟的支持力度。全年廣義貨幣M2將增長14%,比年初預定目標調高1個百分點,狹義貨幣M1增長13%左右,全部金融機構新增貸款超過13000億元。
——為了適應銀行間債券市場的迅速發展,配合6月1日國有商業銀行推出的國債櫃臺交易,全國銀行間同業拆借中心推出了『銀行間債券指數』,該指數由反映市場基准的『銀行間國債指數』和反映市場總體價格走勢的『銀行間債券綜合指數』構成。
8、其它一些零散消息。
6月份是政策與消息比較集中的月份,除上面的一些外,還有一些值得關注:——6月20日,周小川在『投資者保護國際研討會』上強調投資者保護的重要性。他說,要保護投資者利益,應圍繞五個方面開展工作:推動對保護投資者意義的認識和理解;保護投資者首先要保證信息的准確性和完整性;投資者保護的一個重點是投資者教育;證監會和社會各界共同推進投資者保護;在社會中建立股權文化的重要性。
——6月份,深交所公布了《深圳證券交易所境外機構B股席位管理規則》,放寬了境外證券機構從事B股交易的市場准入限制,B股席位費由原來的100萬港元下降到60萬港元;境外機構B股交易記錄保存時間由原來的不少於3年延長到不少於20年。
——5月底,證監會發行部發布《股票發行審核標准備忘錄第12號》,對發行人對外投資比例等問題的審核作出指引。
——史美倫表示我國將適時推出證券分析師制度。5月21日,證監會副主席史美倫在2002中國工商論壇上提出,適當時候,我國將推出證券分析師制度,以利於我國證券市場的健康發展。
——上證所境外會員管理規定近日出臺。上海交所6月21日召開第三屆理事會第十三次會議,會議原則通過了《上海證券交易所境外特別會員管理暫行規定》,在報請中國證監會批准後將正式頒布實施。
政策影響力分析
1、停止減持國有股政策。
(1)國有股減持停止政策評價。
無論是從長期來看,還是從短期來看,6月23日國務院頒布的國有股減持停止政策對市場肯定是個利好,這是一個最基本的判斷,至於利好的程度,我們認為怎樣評價都不為過,市場的反應已說明了一切。這樣一個決定的出臺,不僅標志著一個對中國證券市場產生重大影響的國有股減持問題已告消除?同時也標志著市場環境發生了根本性變化?一個長期投資、穩定發展的市場新格局正在形成?中國股市從此邁入一個新階段。之所以這麼說,我們可以回顧一年來中國股市發展歷程?從中我們可以清楚地看到?國有股流通問題始終像一把達摩克利斯之劍懸在投資者頭上?影響著市場的投資理念、投資策略和投資信心?幾乎每一次大的暴跌行情中都能聽到國有股流通的傳言,而這次國有股減持的停止,無疑消除了投資者心中的一大心病,對中國證券市場的長期穩定發展無疑具有深遠的歷史意義與現實意義。
(2)國有股減持停止政策的影響。
A、從長期影響來看,這一尊重並立足於中國國情的政策無疑有利於中國證券市場的長期穩定發展,但是其現實影響似乎更深,其最直接的影響是扭轉了目前市場的運行趨勢?在市場築底即將完成之際出臺的這一特大利好,表明長達一年的熊市劃上了句號,而新一輪牛市行情正揭開序幕,市場趨勢正處於技術面和政策面完美結合的新階段。可以預期,隨著國有股減持停止的政策出臺,一波中期行情即將出現,大盤將有挑戰歷史新高的可能,震蕩上行將是市場未來的長期趨勢,估計近期高點會在1800點附近;B、新一輪資產重組熱潮有望形成。在停止減持國有股的相關決定中?有一項內容值得關注:原來為配合國有股減持工作?自2000年8月以來暫停了國有股向非國有股單位協議轉讓的審核工作?但隨著停止減持國有股決定的正式生效,這無疑意味著為上市公司展開資產重組注入了活力機遇?並將極大地推動上市公司通過實質性資產重組來改進公司質量的進程。
2、增發『門檻』提高。
證監會頒布的有關增發政策,是繼最近一段時間增發節奏明顯放緩後,管理部門進一步提高增發『門檻』、促進再融資效率提昇的一項明確措施。我們發現,這一政策有以下特點:(1)扶優助強。這次政策對增發設置的新高度和硬指標?只有那些真正的績優藍籌公司纔能跨過這一標杆,這為績優公司創造更大的機會?使其通過增發做大做強。(2)有利於實質性重組。根據規定?資產重組比例超過70%的上市公司?重組後首次申請增發新股籌資額不受淨資產值的限制?這表明監管部門鼓勵實質性重組。(3)保護中小股東權益。政策規定,如果增發的數量超過公司股份總數20%?其增發提案須獲得出席股東大會流通股東所持表決權的半數以上通過?這一規定顯然尊重中小股東利益,是保護中小股東權益的有效措施。不僅如此?增發新規定還對公司治理結構不完善、會計政策不穩健、頻頻改變募集資金用途等上市公司再融資的『流行病』?設置了嚴格的限制條款。上市公司的不良記錄將成為增發的障礙?而通過這些規范和約束?監管部門為進一步保護中小股東利益創造了更為有利的外部條件。(4)承銷商責任重大。根據新規定?如果上市公司本次發行完成當年淨利潤較發行前一年下降幅度超過50%?監管部門將扣減或暫停該上市公司主承銷商的推薦通道。可以相信,通過此項政策的頒布,上市公司的增發行為會更規范,這也使得上市公司這一證券市場的基石更穩固,更有利於證券市場的長期穩定發展。
3、外商參股券商與基金。
證監會頒布的兩項《規則》,可以看作是我國證券市場的重要舉措,這兩項規則的頒布實施,既是履行我國政府加入世界貿易組織的承諾、進一步提高我國證券業對外開放水平的需要,也是促進國內證券公司和基金管理公司提高管理水平,加速國際化進程的重要措施,標志著我國證券公司、基金管理公司與外資的合資步入了實質性的階段。
4、上證180指數推出及股指期貨傳聞。
上證180指數代替上證30指數具有一定的合理性與必然性,上證180指數的推出對未來市場發展將具有持續和深遠的意義,它不僅有利於推動指數化投資,促進機構投資者發展壯大,還有利於引導理性投資,促進市場對『藍籌股』的關注,而且有利於市場參與者更加客觀地認識和評價市場,因此說這一指數的推出具有相當大的意義。
從6月股指期貨信息的反復歷程來看,我們也許可以發現這麼幾個問題:市場對股指期貨較為敏感;監管部門對信息披露要求更規范也更嚴格。
5、其他有關信息。
——大力發展基金業。周小川主席在『2002中國證券投資基金發展國際研討會』上有關大力發展基金業的講話,是監管部門一貫的大力發展機構投資者的政策延續,可以肯定地說,大力發展包括投資基金在內的機構投資者,是今後中國證券市場的發展方向,從這個角度上看,周小川主席的這個講話,既可以看作一次大力發展投資基金的動員報告,對增強市場信心、扭轉當時市場頹勢也有一定的影響與作用。
——央行的信息對市場有好有壞,穩定貨幣政策或增加貨幣發行量有利於穩定市場,政策的連續性有助於穩定市場的預期;銀行間債券指數對規范發展債券市場是有好處的,相信債券市場以後會越來越受重視;當然,郭樹清有關近期不降息的講話可能讓市場有些失望,但市場好像對此有些心理准備,因為本來對此期望值就不是太高。
——其他有關信息。周小川主席有關保護投資者的講話一定會受市場歡迎,因為保護投資者不僅是國際普遍做法,而且對當前中國市場更為緊迫;深交所公布的《深圳證券交易所境外機構B股席位管理規則》雖然對境外機構是個利好,但意義似乎不大,因為席位畢竟是『末』,而B股的制度創新纔是『本』,最根本的要在後者身上下些文章;外商企業A股上市已成為未來的發展趨勢,監管部門的言論無疑使這種信號更為明朗;史美倫有關推出證券分析師制度的言論也暗示著這種制度推出的可能性增大,這對規范證券分析使隊伍是有好處的。
未來政策展望
1、未來政策整體趨勢。
6月份出臺的政策有兩個特點:密度高、影響大。就前者來講,6月份出臺的對證券市場有影響的各種政策、消息達10多個,其頻率密度相當高;就後者來看,前面已作過分析,僅一個國有股減持停止政策,可比得上多個政策的功效。這也就意味著,在今後一段時期,政策的出臺頻率可能會小一點,特別是政策的影響力,在相當長時期內難以預期與國有股減持停止政策相匹敵的政策出臺,這也就意味著,未來政策對股市的影響將相對減弱,即便是發揮作用,也可能是結構性的,可能更多地作用於證券市場的某一方面或某一局部。
2、未來推出可能性逐漸減弱的政策。
一些我們原先預計有可能出臺的政策,近期推出的可能性正逐漸減弱,這些政策主要有:(1)降息政策。我們發現,上個月推出呼聲較高的降息政策正離我們越來越遠,這主要有以下幾點原因:其一,降息空間已很小。其二,降息效果不明顯。其三,加息是現在國際上流行趨勢。
(2)QDII與CDR。從一年來出臺的政策來看,一個明顯的主基調是穩定,相信今後一段政策的主旋律也是如此,這不僅因為市場與投資者信心剛剛恢復經不起折騰,還有一條重要原因是?今年是承上啟下的重要一年,股市穩定至關重要。由於QDII與CDR是從市場抽血的利空政策,相信近期出臺的可能性不大。
3、未來有可能出臺的政策。
近期可能推出的政策:(1)B股市場對機構投資者全面開放。有消說,加大B股市場開放力度的一系列政策有可能出臺。A、允許在境內注冊的綜合類證券公司及中外合資證券公司自營B股。B、允許在證監會備過案的證券投資基金用合法持有的外匯投資於B股市場。C、在國際金融界大力推介中國概念B股,樹立B股市場形象。進一步促進與國際股票市場的聯網交易。D、適當擴大B股市場規模,逐步吸引績優上市公司,優化上市公司資源配置。
(2)商業保險基金進入股市。有消息說,商業保險基金直接進入股市已獲批准,該消息近期可能正式對外公布。還有消息說,商業保險基金用持有的股票市值向商業銀行抵押貸款的相關條例也可能出臺。
中期有可能出臺的政策:(1)基金方面上可能有動作。有人預測,近期可能會通過已經討論很久的《基金法》。作出這種預測是基於兩個信息:首先,周小川主席最近表示,基金業的發展是加速中國市場成熟化的關鍵環節,一定要創造條件來加速基金業的發展。其次,最近有關貧富問題的討論,也可能會刺激、促使和推動《基金法》的推出。
(2)QFII推出可能性在增加。這種判斷基於兩點原因:其一,從近期政策部門透露的微妙跡象來看,將外資引進來的QFII逐漸昇溫,臺灣、韓國、印度、巴西等國家和地區實施QFII制度的成功案例,也在廣為流傳;內地市場人士也紛紛建議,中國應該先推出QFII以吸引資金穩定股市。其二,從形勢發展來看,國內股市目前要求穩定和發展的迫切性增加,也增加了QFII先行推出的可能性。
(3)嚴堵上市公司關聯交易政策。據報道,證監會為提高內地上市公司的整體質素,正研究公司改制重組的規范指導意見,劃出上市公司與母公司關聯交易的『底線』,約束甚至杜絕上市公司利用上市募集資金收購母公司資產。
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