工程機械龍頭中聯重科擬分拆控股子公司湖南中聯重科智能高空作業機械有限公司（簡稱“中聯高機”）走重組上市之路。公告顯示，中聯重科2022年成為路暢科技的控股股東，隨後總市值不足40億元的路暢科技發起近百億元的並購重組項目，中聯高機將借此實現重組上市。
但是，這一“蛇吞象”式並購重組方案引起市場爭議，爭議焦點集中在作為標的資產的中聯高機估值兩年多時間飆增了12.7倍。這也引起了監管層的重點關注，交易所連發兩輪審核問詢函，追問此次交易的估值合理性以及相關關聯銷售是否存在利益輸送等問題。
中聯重科推動子公司中聯高機分拆上市
記者了解到，路暢科技定增重組事件的最初緣由，來自於中聯重科擬推動子公司中聯高機“借殼上市”，中聯重科從2022年就已經開始布局。
在2022年2月7日、3月10日，中聯重科接連公告稱，公司擬作價7.80億元和6.20億元，分別通過受讓股份和要約收購的方式持有路暢科技部分股份。2022年5月，受讓股份和要約收購均完成過戶登記，中聯重科持有路暢科技6458.40萬股股份，佔路暢科技總股本的53.82%，成為路暢科技的控股股東。
2023年1月16日，中聯重科與路暢科技雙雙公告稱，雙方簽署了《重大資產重組意向協議》，路暢科技擬以發行股份的方式購買中聯高機100%股權並募集配套資金，同時，中聯重科擬分拆中聯高機，通過與路暢科技進行重組的方式實現在深交所重組上市。
2023年2月5日，中聯重科和路暢科技分別發布了關於分拆子公司中聯高機重組上市的預案和發行股份購買資產並募集配套資金暨關聯交易預案。公告顯示，中聯重科擬分拆所屬子公司中聯高機重組上市，方案為路暢科技向中聯高機的29名股東發行股份購買其持有的中聯高機100%股權，並向不超過35名特定投資者非公開發行股份募集配套資金，進而實現中聯高機的重組上市（簡稱“本次交易”）。交易完成後，中聯高機將成為路暢科技全資子公司，中聯重科仍為路暢科技的控股股東。
2023年7月10日，中聯重科和路暢科技分別發布了本次交易的預案修訂稿和交易報告書。公告顯示，中聯高機100%股權的交易作價為94.24億元。同時，路暢科技擬募集資金總額為33.5億元，其中，23.5億元用於補充上市公司和標的公司流動資金或償還債務，10億元用於墨西哥生產基地建設。本次交易尚需香港聯交所批准中聯重科分拆中聯高機上市的建議。
專家稱，對於路暢科技來說，本次交易屬於典型的“蛇吞象”式的並購重組。同花順數據顯示，截至3月22日，路暢科技的總市值不足40億元；截至2023年12月31日，公司總資產僅為5.11億元。而本次交易的標的資產中聯高機100%股權作價則超過了94億元。業績層面看，Wind數據顯示，自2021年以來，路暢科技營收和淨利潤持續雙雙下降。2023年，公司歸屬於上市公司股東的淨利潤為-2742.61萬元，同比下降933.91%。
業內人士分析認為，此次交易對路暢科技和中聯重科來說可謂“雙贏”。公告顯示，本次交易完成後，中聯高機成為路暢科技的控股子公司，其資產及經營業績將合並計入路暢科技，路暢科技的盈利能力將有效提昇。同時，中聯重科實現高空作業機械業務重組上市，借助資本市場推動高空作業機械業務發展。
標的資產估值兩年多增超12倍
記者梳理上市公司公告等公開資料發現，本次交易的標的公司中聯高機估值兩年多時間飆增了12.7倍。
2021年5月14日，中聯重科公告稱，子公司中聯高機擬進行增資擴股，增資方包括母公司團隊及中聯高機公司團隊。增資完成後，中聯高機的注冊資本由5億元增至不超過6.25億元。公告顯示，以2020年11月30日為評估基准日，中聯高機100%股權的評估值為68774.84萬元，增值額為21330.34萬元，增值率為44.96%。
交易報告書顯示，2022年10月，中聯高機引入外部投資者，以2022年3月31日為評估基准日，中聯高機100%所有者權益的評估值為702277.43萬元，較前次評估增長921.13%；而以2023年4月30日為評估基准日，采用收益法結果作為本次評估結論，中聯高機100%股權的評估值為942387.00萬元，增值額為610451.58萬元，增值率達183.91%。
《經濟參考報》記者注意到，與2020年11月30日為基准日的評估結果相比，2023年4月30日為基准日的評估結果，在兩年零五個月的時間內增加了12.70倍。而這也引起了監管層的重點問詢。
2023年8月23日，本次交易的申請文件獲深交所受理。隨後的9月20日，深交所上市審核中心向路暢科技出具首輪審核問詢函，就本次交易的交易對方、標的資產、關聯交易和募投項目等近20個方面提出了合計約90個問題。
2023年11月17日，路暢科技回復了深交所的首輪審核問詢函，並披露了經修訂的交易報告書。隨後的2024年1月26日、2月21日，路暢科技又接連披露了經修訂的交易報告書，並對首輪審核問詢函的回復進行修訂。與此前不同的是，本次交易的交易對方由29名變為27名，標的資產由中聯高機100%股權變為中聯高機99.5320%股權，交易作價為937976.58萬元，擬募資金額由33.5億元變為25億元，其中擬用於補充上市公司和標的公司流動資金或償還債務的資金由23.5億元變為15億元。
2024年3月13日，深交所又向路暢科技出具了關於本次交易的第二輪審核問詢函，針對標的資產、估值情況、交易對方情況等四個方面進行追問，一共又提出了20多個問題。截至3月22日，路暢科技尚未對第二輪問詢函進行回復。
監管重點關注是否有利益輸送
記者注意到，在交易所針對路暢科技本次交易下發的兩輪審核問詢函中，重點關注了標的資產估值、關聯交易情況，以及相關關聯交易“是否存在利益輸送”等。
對此，在首輪審核問詢函中，深交所要求路暢科技說明：截至回函日，標的資產經營業績實現情況，與預測數據是否存在重大差異；基於前述內容，補充披露評估中相關參數的選取是否審慎、合理，基准日後的實際經營情況對評估值是否存在影響，預測業績是否具備可實現性，標的資產定價是否公允，是否符合《重組辦法》相關規定。
針對中聯高機100%股權2020年和2022年兩次評估差異較大的情況，深交所在首輪審核問詢函中，要求路暢科技補充披露兩次評估的具體情況，包括評估方法、關鍵評估參數的選取、兩次評估基准日標的資產的經營業績波動、市場環境變化等，並披露兩次估值結果差異較大的原因及合理性。
對此，路暢科技回復稱，兩次評估最終采用的評估方法一致，評估結果差異較大的主要原因為：兩次評估基准日之間標的公司業績大幅上漲、行業地位快速提昇，進而提昇了預測期業績水平，導致評估值上昇，具有合理性。
而在第二輪審核問詢函中，深交所又要求路暢科技結合兩次評估預測參數差異的具體原因及合理性，標的資產費用率及相關人均薪酬低於同行業公司等情況，補充披露首次評估相關預測參數的選取是否合理，是否同標的資產實際經營情況匹配，標的資產16個月內評估值增長921%的原因及合理性。
此外，在首輪審核問詢函中，深交所要求路暢科技補充說明關聯銷售的合理性和商業邏輯，是否存在通過關聯銷售做高標的資產業績的情形，同時說明標的資產同中聯重科及子公司報告期各期末應收應付款的具體情況，補充披露存在大額應收應付的原因及合理性，壞賬計提是否合理，是否存在通過延長賬期等方式提供財務資助或輸送利益的情形。
在第二輪審核問詢函中，深交所要求路暢科技補充披露標的資產關聯銷售的公允性，是否存在對標的資產或關聯方的利益輸送，以及未來規范關聯銷售、保障關聯銷售公允性的具體措施，本次交易是否符合相關規定。
針對路暢科技並購重組過程中存在的問題，《經濟參考報》記者將持續予以關注。
