『緊平衡』幾成常態 貨幣政策正常化信號明顯

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來源: 中國證券報 作者:張勤峰 編輯:郭小琳 2020-11-26 08:56:13

內容提要:  在醞釀得早、鋪墊充分的貨幣政策領域,正常化事實上已經在途,近期市場上更出現了對『加息』的討論。在分析人士看來,隨著經濟不斷恢復向好,未來政策工具『退』或是較確定的方向,但短期內『加息』的條件不充分,且流動性環境及市場利率已提前有所體現,年內繼續趨緊的風險反而可控,年底前貨幣市場利率甚至可能會有所回落。近期,央行流動性操作已釋放出積極信號。

  在醞釀得早、鋪墊充分的貨幣政策領域,正常化事實上已經在途,近期市場上更出現了對“加息”的討論。在分析人士看來,隨著經濟不斷恢復向好,未來政策工具“退”或是較確定的方向,但短期內“加息”的條件不充分,且流動性環境及市場利率已提前有所體現,年內繼續趨緊的風險反而可控,年底前貨幣市場利率甚至可能會有所回落。近期,央行流動性操作已釋放出積極信號。

  “寬貨幣”逐步退出

  在我國經濟持續復蘇大背景下,宏觀政策正常化已處在進行時。有經濟學家表示,經濟回昇與政策後撤的角力,將成為未來一段時間影響資本市場的重要宏觀變量。

  盡管財政政策正常化大概率也將提上日程,但在政策回歸常態的過程中,貨幣政策無疑醞釀得更充分一些,行動得也更早一些。

  今年6月,央行行長易綱在陸家嘴論壇上首次明確提及“考慮政策工具的適時退出”。7月,央行貨幣政策司官員在新聞發布會上稱,利率並非越低越好。8月,央行在二季度貨幣政策執行報告中強調,利率過低會導致“資源錯配”“脫實向虛”等諸多負面影響。近來,監管部門人士談及政策正常化的頻率更高了。10月下旬,易綱在金融街論壇上重提“把好貨幣供應總閘門”“適當平滑宏觀杠杆率波動”。11月上旬,央行副行長劉國強在國務院政策吹風會上表示,“特殊時期的政策不能長期化,退出是遲早的,也是必須的。”

  在預期引導不斷推進的同時,貨幣政策正常化在市場上已有所體現。5月以來,貨幣市場流動性有所收斂,市場利率中樞抬昇。目前,流動性“緊平衡”幾成常態,不復年初寬松。截至11月25日,市場上7天期回購利率DR007的月平均值為2.28%,較4月的1.46%提高82基點;10年期國債收益率為3.29%,亦較4月低點上行80基點左右,均已高於疫情暴發初期水平。“寬貨幣”實際上已經在逐步退出。

  價格調整或不是短期重點

  10月以來,DR007開始連續高於2.2%的7天期央行逆回購利率,市場上出現了對“加息”的討論。

  不少分析人士認為,隨著經濟不斷恢復向好,未來宏觀政策“退”或是較確定的方向。參考前幾輪寬松政策退出的經驗,“緊貨幣”與“緊信用”不可避免,政策利率上調也是正常現象。不過,今後一段時間內,應該還看不到貨幣當局主動上調政策利率。

  “政策要退,但哪些退,哪些延續,退出的節奏是快還是慢,都值得商榷。”華創證券首席固收分析師周冠南認為,政策退出將著眼於特殊政策的調整,延期還本付息、兩項直達工具等較符合“特殊政策”的定義,或是未來退出的重點方向,流動性已回歸常態,繼續大幅收緊空間不大,而政策利率或處於相對穩定狀態。

  信達證券李一爽團隊稱,當前經濟增長尚未恢復到潛在水平之上,通脹壓力有限,人民幣匯率恢復昇值,資金“脫實向虛”勢頭得到遏制,債市杠杆率持續下降,提昇公開市場操作利率的必要性不強。

  中金公司首席固收研究員陳健恆認為,未來“更關鍵的可能不是利率的退出,而是量的退出”,因為市場利率已高於疫情前水平。陳健恆認為,從今年到明年,應該不會看到央行主動上調政策利率;未來將退出的主要是寬松信貸政策和財政政策。

  值得一提的是,劉國強在表達特殊時期政策要退出的看法時,同時強調不能出現“政策懸崖”,“政策突然中斷可能讓很多方面適應不了,因此調整政策要評估考慮多方因素。”

  年底前市場利率可能回落

  短期看,政策退出繼續,但“加息”尚不足為慮,一些分析人士反而認為,年底前貨幣市場利率會有所回落。

  陳健恆指出,當前銀行超儲規模偏低,在資金配置上已捉襟見肘,相應地,銀行負債端成本,尤其是同業存單利率不斷上行,已明顯偏離了公開市場操作利率。在這種背景下,如果是按照央行提出的,引導貨幣市場利率圍繞公開市場操作利率波動,投放流動性更符合常理。事實上,央行近幾個月均對到期中期借貸便利進行了超額續做。

  “短期信用事件可能促使央行呵護市場流動性,使得年底前貨幣市場利率有所回落。”陳健恆稱,從歷史上看,在歷次信用事件對流動性造成衝擊後,央行均在短期內采取了措施局部放松流動性。日前召開的金融委會議亦強調,保持流動性合理充裕。11月25日,央行開展1200億元逆回購操作,淨投放200億元,連續第3日實施淨投放。而從以往來看,年底階段,為避免貨幣市場大幅波動,央行一般會保持比較積極的流動性操作。

  同時,年底前萬億級財政資金投放可期,有望較明顯增加流動性供應。有財政專家表示,按照每年慣例及今年新實施的《預算法實施條例》,未來的一個多月,將有大量財政資金陸續下達地方政府,緩解持續緊張的地方財政,也將給貨幣市場提供“活水”。

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