新三板頻現『對賭』 是良方還是毒藥?

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來源: 上海證券報 作者: 編輯:張琦 2017-08-11 08:52:11

  《戰狼2》上映不到一周狂攬了15億元票房,保底發行的公司賺得盆滿缽滿。

  這是娛樂圈裡常見的『保底』模式。在資本市場上,也有著其他另類的『保底』方式,比如對賭協議。在新三板企業的並購中,簽訂對賭協議較為普遍。企業用這個方法解決了融資的燃眉之急,但也有因為達不到對賭要求失去股權或進行大額賠償。想要成為一匹優秀的『戰狼』並非易事。對賭協議,對新三板企業而言,究竟是一劑良方還是毒藥?

  對賭協議多有業績與IPO要求

  對賭協議就是收購方(包括投資方)與出讓方(包括融資方)在達成並購(或者融資)協議時,對於未來不確定的情況進行一種約定。如果約定的條件出現,投資方可以行使一種權利;如果約定的條件不出現,融資方則行使一種權利。

  據東財Choice的數據,截至8月10日,新三板市場上共有446份尚在實施中的對賭協議,涉及150多家企業。而去年同期,這個數字是249份;去年全年則有290份對賭協議處於實施中。不難看出,今年對賭協議的數量與往年相比增長迅速。

  在這麼多份對賭協議中,不乏與A股公司有關的『大單』。例如上周六,新三板公司有棵樹就與A股公司天澤信息簽訂了對賭協議,天澤信息擬以34億元的估值收購有棵樹,有棵樹則承諾未來三年貢獻9.6億元淨利潤。今年6月,新三板公司鴻圖隔膜擬14.8億元的價格並入A股公司金冠電氣,4年對賭5.7億元利潤。

  根據統計,上個月共有7起上市公司並購新三板公司同時簽訂了對賭協議的案例,交易金額多數超過1億元。標的方在協議中都承諾了較高的業績指標,比如歐浦智網收購永通重機60%的股份,永通重機承諾2017年淨利潤不低於4300萬元,較2016年增長251%。由此可見,對賭協議一般對標的公司有著較高要求的業績指標要求。

  另一個對賭指標是IPO。在上半年的對賭協議中,有98份涉及IPO指標,要求標的在約定的時間前提交IPO輔導備案材料。這表明投資方看中一些具備IPO實力的新三板企業,願意在Pre-IPO階段對它們進行投資。

  規范措施保護掛牌公司

  簽訂對賭協議,雖然能使企業獲得融資或被並購,但是也存在很高的風險。因為承諾的條件較為苛刻,對賭一旦失敗,對公司與實控人都是不小的打擊,甚至還會引發糾紛。為了規范這種特殊協議,保護投資方與標的方的權利,全國股轉公司去年曾發布相關規定。

  2016年8月8日,全國股轉公司發布《掛牌公司股票發行常見問題解答(三)》,從七個方面對包括對賭協議在內的特殊條款進行了規范。其中第一條便是掛牌公司不能作為特殊條款的義務承擔主體。

  因此,在這種情況下,大多數對賭協議的承諾方都為公司股東,像最近因為對賭失敗而被股權凍結的飛田通信,當初就是由公司的7位原股東與投資者簽訂了對賭協議。

  某法律人士就此案例對上證報記者表示,當初最高法院判決的『對賭第一案』,為對賭協議相關訴訟提供了指導性案例。當時那個案件最高法院的判決是『投資者與目標公司對賭協議無效,投資者與目標公司股東對賭協議有效』。因此股轉公司規定,公司不能成為特殊條款的義務承擔主體,主要是為了保護公司利益與公司債權人利益。

  此前,在新三板出現過公司與實控人一起參與『對賭』的案例。比如佳信捷於2012年與實控人王鑫一起同包括新疆久豐在內的6名投資人簽訂了協議。佳信捷最近公告稱,新疆久豐以公司未踐行對賭承諾為由,將公司及王鑫告上法庭,要求索賠2000萬元,佳信捷承擔連帶責任。

  『在佳信捷案件中,當初王鑫、佳信捷共同與投資方簽訂了對賭協議,協議部分有效。在後續產生的訴訟中,佳信捷被列入被告成為責任主體,由此侵害了公司與債權人的利益。』該法律人士稱。

  對賭是良方還是毒藥?

  『對賭是吸引投資者的利器。對賭協議是並購中對投資人保護的一種方式。雖有失敗案例,但公司對投資人作出現金補償,也是合理的。』某券商分析師對記者表示。

  該分析師表示,在並購中時有『黑天鵝』出現,投資者如何保證自己的利益就顯得十分重要。尤其是一些規模較大、目前業績一般但未來可能出現爆發式增長的企業,在發行股票時為吸引大型戰略投資者,往往傾向於與投資方簽訂對賭協議。

  對賭的確存在較高的風險,但它在一定程度上對企業起到了激勵作用。有券商人士認為,對賭協議可以說是一劑良方,因為好的企業根本不怕簽對賭協議。由於新三板掛牌企業數量眾多,監管制度無法從根本上解決『黑天鵝』現象,企業只能從自身角度去采取措施,對自身能力有信心的,就可以簽對賭協議。那些因對賭失敗而陷入訴訟的案例,實際上反映出公司實控人經營判斷失誤。既然造成了失誤,就需要付出一定的成本。

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