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2010年中國股票市場的走勢越來越讓投資者感到心灰意冷,在持續走低的指數後面,是投資者對歐美經濟不景氣情況下中國經濟二次探底的擔懮,是對房地產泡沫破滅與人口紅利消失後經濟增長速度的擔懮,是對中國經濟結構調整中傳統產業發展前景的擔懮。這些當然都不是杞人懮天,但我們認為,恰恰在這些擔懮之中,在這些不利的發展環境下,中國的一批中堅企業正面臨前所未有的發展機遇。
隨著中國經濟從投資與出口拉動為主轉為以消費與內需拉動為主,企業越來越需要直接面對消費者,需要更多的特質與特性競爭,而不僅僅是同質化的產品競爭。中國的企業將不可避免地逐步面臨更多技術創新、質量改善、品牌提昇與渠道管理等挑戰,而不僅僅是生產成本的控制。這要求中國企業有更強的創新能力、更高的管理水平與營運效率,市場競爭將是企業綜合管理能力的競爭,而不是現在的簡單價格競爭。在這個過程中,那些真正優秀的公司將脫穎而出,規模與效益相互促進,成為行業的中堅力量,就像七十年代後日本產業昇級過程中崛起的中堅企業。在這個過程中容易出現贏家通吃的局面,戰略得當的行業龍頭企業將持續成長,一如六七十年代美國股市的漂亮50。
比較容易理解這種在經濟結構調整與產業昇級過程中產生的優秀企業比較容易出現在消費、醫藥與TMT行業等這些新興行業,比較容易出現在金融與電信等服務行業,因為這些產業需求持續增長,代表了產業發展的方向。但需要提醒的是,這種中堅企業與漂亮50公司並不是只有消費與醫藥企業纔會出現,他同樣會存在於鋼鐵、機械等傳統產業。在經濟結構調整的過程中這些傳統產業的需求增長會明顯放緩,如果整個行業不作相應的整合,行業的資本收益率必然會逐步下降。資本收益水平的下降會迫使行業中的企業優勝劣汰,收購與兼並將在行業不景氣中加速進行,這會給行業中的優秀企業提供良好的擴張機遇,具有技術與管理優勢的龍頭企業會得到前所未有的行業整合與發展空間。在整個行業日子好過的時間裡,所有的企業都寧為雞頭不為鳳尾,而行業性的生存危機卻讓許多競爭者不得不尋求抱團取暖。資本收益率下降必然導致企業大型化,這是經濟發展的規律,阿賽諾米塔爾、卡特彼勒都是在這樣的產業環境中逐步成為世界級企業。
富士康十二跳和廣州本田車廠的罷工,結果是帶來了珠三角甚至整個沿海企業的加薪浪潮。人工工資的上漲讓市場擔懮中國人口紅利的逐步消失,劉易斯拐點到來,從而擔懮中國經濟更長期的增長前景。許多投資者認為隨著工資的上漲,企業將面臨長期的成本壓力,將明顯對企業盈利產生不利影響,股票市場可能多年都不會有牛市的機會。要反駁這種觀點其實非常容易,在過去十年中國經濟有明顯的人口紅利,但中國股票市場過去十年卻只上漲了20%,收益率比銀行儲蓄還差。既然過去十年有人口紅利並沒有帶來股票市場的明顯上漲,也就無法推斷沒有人口紅利的情況下市場就沒有上漲的機會,人口紅利與股票上漲可能並沒有直接的相關性。事實上,正是由於過去中國有無限量的便宜勞動力供應,讓企業沒有動力通過提昇管理、改進技術來提高勞動生產率,而更願意通過資本的投入,簡單地擴大規模來獲取收益。這樣的結果是企業資本回報率多年沒有實質性改善,這從中國股票市場上市公司的ROE可以看得出來。而長期來看,股票的價格是否上漲並不是簡單地與企業利潤相關聯的,而更多是與企業經營效率是否提昇相關聯的,是與資本回報水平相關聯的。相對於利潤,資本回報率是一個更為本質的指標。因此GDP的增長並不意味著股票市場的上漲,這種現象不僅僅是在中國過去十年經濟高速增長過程中出現,在東南亞一些國家經濟高速增長的時期,股票市場上也曾經看到類似的情況。隨著中國工人工資的上漲,企業將不得不努力提高管理水平,投入更多的研發改進生產技術,否則企業將在工資上漲的過程中因為無法消化成本壓力而被淘汰。工資上漲的壓力將是一個企業運行效率的推進器,是一個企業優勝劣汰的篩選器,優秀企業將在成本壓力下持續擴張與成長,而管理不善、技術落後的企業將逐步退出行業的競爭。從總體上看,上市公司作為經濟體中的領先群體,更容易成為競爭中的贏家。
面對諸多不利的經濟環境,投資人不必要每天去猜測宏觀什麼時候收緊與放松,不是只能在數量眾多明顯泡沫化的所謂新興產業股票中去賭博哪個是明日之星,而應該思考什麼樣的企業會在經濟結構調整與產業昇級中成為持續成長的中堅企業。中國經濟是一個非常復雜的有機體,極具韌性和彈性。以中國人的智慧和勤勞,我大膽的預測,在中國人口紅利逐步消失的情況下,中國企業的總體生產效率將逐步提昇,股票市場反而可能擺脫過去十年不漲的尷尬。
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