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5月下旬以來市場橫盤震蕩,直到6月29日的暴跌,似乎又揭開了一輪下跌序幕。幾天裡,公司到處電話響個不停。大家都在問,怎麼又跌,什麼時候是個頭?
上網搜搜,跌的理由還真不少,房地產政策利空、宏觀政策緊縮、股指期貨惹禍、農行IPO吸金,甚至還有的說匯改導致暴跌。聽起來都挺有道理,可是仔細一琢磨,似乎又不完全是那麼回事。
房地產是利空,但是去年下半年以來房地產政策就沒利多過,地產股都跌了快一年了,之前對政策多少也已經有了個預期吧?宏觀政策緊縮,那為什麼2007年加一次准備金漲一次呢?股指期貨上市以來,基本保持對現貨昇水,昇水的期貨會導致指數暴跌嗎?農行IPO吸金,那工行、平安上市的時候,怎麼就漲呢?匯改導致暴跌更不用說了,日本人當年弄個廣場協定,還跟了好幾年的大牛市呢。
人類的天性之一,是尋求解釋,而且偏向於尋求顯現為確定性的、邏輯簡單的、直接明了的解釋。對這種傾向,在心理學上有一種相關的理論叫『過度理由效應』,其定義為:『人類存在使自己和別人的行為更為合理的偏好,因此總是為自己和別人的行為尋找理由和原因。而一旦找到了認為足夠的理由和原因,就缺乏繼續尋找下去的動力。在尋找行為原因的時候,人類傾向於先找那些顯而易見的外在原因。當外部原因足以解釋行為的時候,人類一般就不再去尋找內部深層次的原因了。』在對股票等社會科學的解釋上,大多數人也會出現同樣的傾向。在把日常生活中常見的、簡單的邏輯搬進股市並找到了看似匹配的解釋以後,即認為已經找到了市場運行的原因,而不做進一步的深入探究,以尋求可能不是那麼確定、明顯,但或許更為根本的市場運行邏輯。站在得出結論當時的時點看,這種做法並無不妥,可是從未來看,這帶來的最大問題即是沒有能夠認識到市場變動的內因,故而在將來仍將再犯表現或許各異、但性質相似的錯誤。
竊以為,近期市場的暴跌行情,真往深裡思索,或許找不著那麼直接、明顯的答案。在政策轉向、資金面緊縮、人心渙散合力帶來的向下趨勢中,市場一旦轉入一個向下趨勢,就會在羊群效應、近期偏好等多種因素作用下,拓展這個趨勢。在這樣的趨勢中,市場日內的運行多屬於布朗運動一類(比方6月29日的暴跌,當日也沒發生什麼有影響力的大事能導致市場下跌4%還多),而這個運動的總方向是向下的。這個向下趨勢和之間發生的一些重大事件,固然不能說沒有聯系,但這種聯系是否如此緊密,是否在這些事件出現的時候市場就一定承壓、缺失的時候就一定反彈?答案或許不是那麼肯定的。
那麼,在這種行情中,應該怎麼操作呢?傳統的思路是測算出估值底和操作策略,然後在到達這個底線以後,依計行事,越跌越買。這就好比表演武術裡的套路,先排好了招式,然後一拳一腳,依樣演練就是。
但是仔細想想,A股的絕對估值,在過去幾年真的有多少指導意義嗎?6124點上證綜指能有50多倍的PE,為什麼現在就剩16倍多了呢?為什麼在A、H股同時上市的股票,2001年A股能有平均10倍的溢價、2005年只剩港股的60%左右、2007年底又變成港股的2倍多呢?如果過去多少年絕對估值的指導意義並不那麼理想,那麼又有什麼充分的理由可以讓我們相信,其在未來的指導意義一定會很好呢?
當然,絕對估值低到足夠便宜的時候,在中國這樣一個高速增長的新興國家,是可以大舉買入、不計市場形態的。但是縱觀過去20年,又有多少個這樣的機會呢?這樣的機會即使抓住了,可什麼時候賣呢?PE到30、40、還是50倍賣?
打個比方,和武術套路不同,格斗搏擊並沒有一定的章法,而更多的是因敵轉化。筆者認為,投資也是這樣,與其畫好了招式,說到多少點開始補倉多少,不如放下提前預測,靜觀市場的形態,到底部形態確立、下跌趨勢結束、估值也算合理以後,再提高倉位來的妥當。
回到當前市場來看,即使和美國、歐洲市場比,A股整體PE估值已經不是太貴。但熊市更看PB,而當前指數的PB,以上證為例,在2.2倍上下,對比歐美市場,還是偏貴一點。同時,小盤股的估值更加慘不忍睹。以中小板綜指為例,指數當前PE、PB分別為38倍、5倍左右。5倍的PB是什麼概念?納斯達克指數的PB也只有2.3倍,FTSE小盤股指數和S&P小盤股指數則分別是1.2和1.6倍。如果說我們這個5倍PB就是估值鐵底,未免有點牽強。
所以筆者以為,在當前的A股行情中,待趨勢和底部的特征出現而後動,比事先畫定投資章法、買入標的,更加劃算。《孫子》曾說,『水因地而制流,兵因敵而制勝。故兵無常勢,水無常形。能因敵變化而取勝者,謂之神。』山上的水不是確定一條路就一直流下去的,好的軍隊也不是確定一個打法就照章辦事的。同樣,投資也可以不用先畫好一個估值、一個點位、一個策略,而更好的策略或許是依據市場的形態,輔以估值、政策和經濟的判斷,因形轉化,順勢而為。
當然話說回來,沒有什麼清晰的、教科書式的底部形態、上昇趨勢。但是沈浮市場多年的人,至少對什麼形態能對應多少可能性的底部區域、上昇趨勢之類,能有個概率上的大致判斷。而有了這個概率上的判斷,再配以相應百分比的倉位進行投資,也就不失為一種更為穩妥的辦法。畢竟,投資沒有什麼100%確定的事情,真正做的,也就是個概率。
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