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近期市場連續反彈,昇值概念、區域題材、科技板塊輪動,吹皺一池春水。但從指數看,自2009年11月至今,上證指數、深綜指和中小板指均呈箱體運行格局,我們認為未來市場延續目前這種震蕩格局的可能性較大。
資金面增量少、存量多。從信貸指標來看,國內貸款餘額增速於2009年6月達到34.44%,為本輪經濟危機以來的最高點,之後信貸增速雖略有反復,但整體趨勢向下,至今年頭兩個月,貸款餘額增速分別下滑至29.31%和27.23%。從與股市關聯度較大的M1指標來看,M1增速於今年1月達到本輪市場上漲以來的最高點38.96%,M1增速與M2增速的剪刀差也於同期達到12.98%的峰值,2月M1增速下滑至34.99%,M1增速與M2增速剪刀差也下滑至9.47%。我們判斷,未來數月內M1數據將難以超越今年1月創下的峰值。此外,央行近期連續的貨幣回籠舉措也表明緊縮流動性的態度。從儲蓄存款來看,截止到今年2月末,居民儲蓄存款餘額仍高達27.84萬億元,與A股市場總市值27.9萬億元基本相當,相當於A股市場流通市值的15萬億元的1.86倍,這表明市場中的存量資金還是比較充足。
估值上有頂、下有底。從企業運行情況來看,今年前兩個月工業企業增加值同比增長20.7%,增速創本輪經濟復蘇以來的新高;國有企業累計實現營業總收入4.06萬億元,同比增長42.4%,實現利潤總額2503.2億元,同比增長88.9%,增速也創出了本輪經濟復蘇以來的新高,我們預計今年上半年企業盈利仍將保持較高增速。
從估值來看,基於目前市場主流機構對2009年上市公司的盈利預測,滬深300和全部A股的動態市盈率在16倍-18倍之間,明顯低於歷史平均水平。快速的盈利增長和較低的估值水平無疑為未來市場運行提供了支橕。但另一方面,從本輪經濟復蘇的先導板塊房地產來看,受房價高漲和信貸收緊的雙重不利影響,主要城市今年一季度成交量較2009年四季度有明顯下滑。因此,一些大市值的周期性板塊目前難以看到超預期的持續上昇動力,這又制約了市場整體估值水平進一步提昇。
政策轉向以結構調整為主。回顧近幾年的政策變化,2008年防通脹全面緊縮;2009年遭遇百年一遇的金融危機,松銀根、促發展,可以說是全面放松。面對國內經濟快速復蘇和樓市、股市的持續火爆,2010年上半年政策又開始趨緊,銀監會頒布了多項政策,防止銀行信貸資金違規進入股市、樓市,取消了房屋銷售的諸多優惠政策,提高了按揭貸款的門檻和首付比例。可以說,目前政策的重點已從2009年的促發展轉向了防通脹、保民生、調結構,政策也由之前的單向松或單向緊轉向了組合調整、結構調整,對市場的影響整體也逐漸趨於中性。
綜合上述分析,我們認為目前市場處於政策相對真空期,估值上有頂、下有底,市場存量資金充足、增量資金趨降、新股發行密集,在這種狀況下,未來市場延續之前的震蕩格局的可能性較大。當然,我們也注意到,近期市場對人民幣昇值的預期較為強烈,港股也出現了持續攀昇。我們認為,人民幣昇值帶來的主要是增量資金的變化,一旦以海外機構為主的海外資金對人民幣昇值形成明確預期,勢必將有大量熱錢通過各種渠道湧入國內債市、股市和樓市,從而打破目前A股市場已經形成的資金均衡格局,引導市場選擇新的方向,對此我們將保持密切關注。
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